| Prêt pour une nouvelle étape |
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04/03/2008 | 13:47 |
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Métiers : Assurances
Marché, Positionnement : 2ème européen, 3ème mondial
Forces : Solidité financière, cash flow important, rendement du dividende
Faiblesses : Dépendance à la tenue des marché financiers
Raisons de la Recommandation :
Les résultats 2007 d’Axa, qui intègrent les comptes de l’assureur suisse Winterthur, confirment que 2007 a été une année satisfaisante, malgré les craintes que l’on a pu nourrir depuis cet automne. Le chiffre d’affaires progresse à 93 Md€, en hausse de 5,4% à données comparables, le résultat opérationnel de 15%; ce qui se traduit par une hausse de 11% du résultat net à 5,67 Md€ et un BPA de 2,27 €. Le dividende est relevé à 1,20 €, plus que ce que nous estimions, et il procure un rendement de 5,40 %, bien supérieur à celui d’une OAT. Enfin, les capitaux propres du groupe se montent à 45,6 Md€, soit 22 € par action, c’est à dire le cours actuel.
Des précisions ont été apportées par le management sur l’exposition aux subprimes du groupe. Sur un total de 298 Md€ de placements obligataires, 16,2 Md sont investis en produits de titrisation ABS, dont respectivement 1,6 et 1,8 Md en subprimes et CDO. Il a été rappelé que l’investissement est de long terme et que les assureurs ont pour habitude d’attendre les échéances. Les normes IFRS ont toutefois un impact puisqu’elles imposent de tenir compte d’une valeur instantanée, ce qui a coûté par solde 596 m€ à AXA ; mais la société n’a pas eu à provisionner massivement, comme certaines de ses consœurs.
En revanche, il est vrai que les assureurs sont assez tributaires de la tenue des marchés financiers dans leurs comptes, ce qui explique la nervosité actuelle sur le titre. C’est aussi pourquoi la direction s’est montrée hier plus réservée sur ses perspectives 2008, en tenant compte du ralentissement de la croissance mondiale. Elle précise même qu’une baisse de 10% des marchés se traduit par un manque à gagner de 400 m€ sur son compte de résultat ; et comme ils sont encore assez hésitants, le cours de la valeur s’en ressent.
Le fondateur Claude Bébéar s’en va, un travail remarquable accompli, mais la relève est prise depuis longtemps, l’acquisition il y a deux ans de Winterthur, et les nombreux partenariats noués le prouvent. Il reste maintenant à profiter de la baisse actuelle de la valeur des actifs pour aller plus loin, en Asie et en Europe de l’Est ; le groupe a prévenu que ce seraient ses prochaines destinations. N’en doutons pas.
Objectifs de cours:
Depuis l’été dernier, la capitalisation boursière a perdu plus du tiers de sa valeur, ce qui nous fait considérer que le ralentissement de l’économie est intégré. Mais c’est un lot hélas assez commun. La taille et la rigueur de la société la mettent à l’abri de risques majeurs, et les deux critères que sont le rendement et l’actif net comptable évoqués ci-dessus sont suffisamment éloquents pour que l’on mesure que le risque est faible désormais sur le cours.
Dès que les inquiétudes financières actuelles s’atténueront, la valorisation du groupe devrait se reprendre et revenir vers 1,3 fois l’actif net, ce qui correspondrait à un cours d’environ 30 €. Cependant, si comme on peut le penser, l’activité économique reprend en deuxième partie de l’année, une valorisation proche des plus hauts de l’été dernier (35 €) pourrait constituer un objectif à 12 – 18 mois. A conserver en portefeuille, voire à renforcer sur toute baisse vers 20 €. |
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Marc Bouche
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