(Easybourse.com) D'une façon générale, l'analyse des actifs immatériels prend-elle une part plus importante dans vos investissements ?
Pas nécessairement. C'est vraiment du cas par cas, deal by deal. Mais malgré tout, c'est vrai qu'il y a de plus en plus de deals dans le tertiaire, et que dans ce secteur l'immatériel est plus important que dans l'industriel.
Donc de ce point de vue, c'est vrai que l'immatériel prend aujourd'hui une part plus importante dans nos opérations. C'est une tendance liée au type de deals que l'on regarde, eux-mêmes étant la conséquence d'une économie qui se tertiarise. Dans l'industrie par contre, l'immatériel n'est pas plus important aujourd'hui qu'il ne le fût par le passé.
Quelles sont les actifs immatériels que cous reconnaissez comme liés aux enjeux stratégiques de la cible ?
Le poids de tout ce qui est marché, positionnement, capital humain, références clients, références fournisseurs, image de marque, gain de part de marché, etc., est primordial pour analyser la capacité du management et de l'entreprise à performer dans le futur.
Mais le capital client est particulièrement important pour nous, en tant que equity investors, la question étant de savoir si les clients sont satisfaits et pérennes.
Comment évaluez-vous ces actifs immatériels ?
En interne et en externe. Le capital humain, par exemple, c'est de l'interne, mais tout ce qui est clients, propriété intellectuelle, système d'information est évalué en externe, car nous n'avons ni le temps ni la compétence technique pour nous concentrer sur toutes ces problématiques. Les aspects de brevets, pour citer un autre exemple, seront toujours analysés en externe.
La performance et les risques liés aux actifs immatériels sont-ils intégrés dans les acquisitions (Due Diligence) ?
Encore une fois, c'est au cas par cas. Nous nous concentrons sur les éléments clés et différentiant de l'activité en question.
La valorisation financière des actifs immatériels est-elle explicite ou implicite dans vos méthodes de pricing des entreprises cibles ?
C'est implicite. Tout cet immatériel se traduit par un cash flow, un EBIT, un EBITDA, et une sécurisation de ces éléments. C'est ces éléments qui détermineront la valeur de l'entreprise.
Mais c'est parce qu'il y a tous ces actifs immatériels que l'entreprise est capable de généré ces cash flows, dans le présent mais surtout dans le futur.
La qualité des actifs immatériels dans les entreprises analysées est-elle un critère de décision d'investissement?
Oui, évidemment. Les capitaux humains et clients sont toujours fondamentaux, et les autres sont analysés au cas par cas. Un manque de qualité des actifs immatériels peut clairement être un «investment breaker».
Est-ce que vous profitez du manque de connaissance des entreprises que vous rachetez (au niveau de l'impact des actifs immatériels sur les multiples), pour faire de bonnes affaires ?
Non, c'est rare que l'entreprise ne sache pas qu'il y a de la valeur dans ces actifs immatériels. Si elle est bien conseillée, elle fera le même travail que nous, et saura mettre en avant tous ses avantages immatériels comme un facteur de protection de sa marge.
Dans les sociétés que vous détenez en portefeuille, observez-vous que les actifs immatériels sont déterminants dans le développement de l'activité ?
Oui. Tous les actifs immatériels sont pour nous des facteurs de protection de la marge, de compétitivité, et de gain de part de marché.
Par rapport à la valeur créée, quelle est la quote-part détectée à l'achat et non-valorisée par le vendeur (richesse latente)?
Cette part est devenue de plus en plus faible, car les marchés sont devenus parfaitement efficients.
Quelle gouvernance mettez-vous en place dans vos sociétés pour que le management délivre toute la valeur possible en matière d'actifs immatériels ?
Il n'y a pas de comité spécialisé qui suit ce problème en particulier. Par contre, si nous pensons que dans la création de valeur il faut miser sur un actif en particulier, alors nous travaillerons dessus. Mais ce n'est pas identifié comme une priorité.
De toute manière, si le management comprend bien les enjeux, il le fait de lui-même.
Comment justifiez-vous aux vendeurs le prix attendu ?
C'est un mélange de position de marché et de perspective de développement de l'entreprise.
Le savoir faire de l'entreprise en termes d'organisation, le système d'information, les brevets, la marque, la qualité des emplacements (dans le cas du retail), la part de marché (business de consumer goods), et tous les autres avantages immatériels sont aussi des facteurs clés.
Comment rationalisez-vous le prix souhaité ?
Le rapport de force est déterminant. Plus le nombre d'acheteurs est grand, plus il est facile d'obtenir un meilleur prix.
Dans le due diligence, pensez-vous qu'une section sur le capital immatériel de la société serait un avantage ?
Cela est plus le travail de la banque d'affaires, dans l'info memo, c'est-à-dire le marketing de la vente.
Et seriez-vous intéressé par un rating explicite des actifs immatériels ?
Je ne pense pas qu'il y ait un très grand intérêt à cela. Prenons un cas extrême : si on a une belle marque, qui à 80% de notoriété, avec 50% de part de marché, mais avec zéro cash flows et 1% de marge, on a beau expliquer que la marque vaut 30 millions, je ne pense pas que l'on arrive à la vendre 30 millions !
Propos recueillis par les étudiants du projet collectif «Tribune Sciences-Po de l'économie de l'immatériel».
- 02 Juillet 2008 - Copyright © 2006 www.easybourse.com
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