BOUYGUES l’endormi
Une grande difficulté de l’évaluation des entreprises est d’apprécier à leur juste valeur la « qualité » des stocks et des comptes clients. Cela est d’autant plus vrai en période de difficultés économiques par l’effet domino : le chiffre d’affaires se restreint, les risques d’impayés augmentent, la valeur du stock et des travaux en cours peuvent subir le coût des invendus, et les 3 phénomènes se conjuguent pour peser sur le résultat net.

Tel semble être le cas de BOUYGUES, belle entreprise notée A- chez Standart & Poors – ce qui devient rare- mais quoi qu’il en dise reste un groupe assez peu diversifié (3/4 de l’activité en BTP, 17 % en téléphonie, plus TF1 et 30 % du capital d’Alstom) et toujours familial (18,6% des actions et 27 % des droits de vote) presqu’à égalité avec le personnel (18,3% des actions et 23 % des droits de vote mais seulement 2 administrateurs !). Le reste 63,1% en bourse dont une moitié d’investisseurs « non français ».
Comme pour la plupart des grandes entreprises, les comptes de BOUYGUES en 2009 sont affectés par « la crise » avec cependant un impact mesuré : réduction de 3% du CA par rapport à 2008, un résultat nette en baisse de 12 %, un rendement RN/CA de 0,4% , en clair ce leader international du BTP rapporte plus à l’état et aux banques qu’à ses actionnaires ! Mais c’est assez banal désormais.
Reste à bien interpréter les composantes de ce résultat, car il saute au yeux à la lecture du rapport annuel http://www.bouygues.com/ que le simple cumul des comptes clients et des stocks représentent plus d’1/4 de l’actif, ce qui suppose une grande confiance dans l’évaluation de ces postes : un simple écart d’interprétation de +ou- 10 % modifierait de 50 % le résultat net !
Comment faire ? Traquons le BFR !
Autrement dit l’évolution dans le temps des emplois cycliques moins les ressources cycliques pour l’exploitation puis modifié par le haut de bilan. C’est assez simple, il suffit de se plonger dans quelques tableaux d’apparence rébarbative (P.183 et suivantes) mais pas très compliqué. Et que découvre –t on ? Que le BFR d’exploitation augmente alors que l’activité diminue ! S’en suivent bien sûr quelques explications tenant plus du commentaire que de la justification. On entre donc bien dans le champ de l’interprétation….
Par exemple, très peu de précision quant aux stocks. Les comptes clients nous dit-on incluent des « factures à établir » et seraient présentés « nets d’impayés »; les provisions courantes incluraient des charges probables de « restructuration » ; les comptes fournisseurs quant à eux dépendraient d’ « estimations » quant aux soldes exigibles… Pas très précis tout ça !
Je pourrais aussi ergoter également sur certains choix comptables (c’est si difficile que ça d’expliquer pourquoi BOUYGUES ne calculerait pas l’impact des retraites avant 2002 ?) ou stratégiques (l’explication quant à la vente de la majorité de FINAGESTION, la société en charge de l’eau au SENEGAL et en CÖTE d’IVOIRE fait sourire « Afin de faire évoluer la structure de capital de cette société, en y associant plus étroitement les salariés et des investisseurs régionaux ….  » (page 234 !) on se demande pourquoi lâcher cette pépite à prix d’ami tout en conservant 21 % du capital. Passons provisoirement un voile pudique sur ce sujet avant que de s’y ré intéresser un jour ou l’autre…

Je me dois d’être clair : il n’y aucun doute sur la sincérité des comptes de BOUYGUES qui me parait être une belle entreprise, simplement je constate que pour ce groupe semble t il candidat au prix de la transparence financière, il a encore de belles marges de progression à atteindre. Surtout quant l’insuffisance de clarté concerne 57 % de l’actif circulant !

Chacun l’a constaté au moins une fois dans sa vie, faire ses comptes est pénible mais cela donne toujours des idées. Mon idée concernant Bouygues est que la « culture de M. Francis » (le fondateur) y est encore omniprésente et freine à présent le potentiel de ce groupe trop européen. Preuve ? Très peu couvert sur les risques de taux, de change, puisque l’essentiel est en €, un hors bilan insignifiant, peu d’ambitions , on ne sait si BOUYGUES fait le gros dos durant la tempête ou … vieillit ?
Trop sage financièrement, surtout face à son rival VINCI qui à d’autres défauts mais qui sait ce que l’audace permet, Bouygues l’ex-conquérant est il en train de s’endormir sur son stock ?