IPSEN : Toujours en transition

Analyse du 02/11/2011 | 09:51

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Pharmacie - diversifié

Forces : vision de long terme, pipe-line fourni
 
Faiblesses :difficultés aux USA ; incertitudes sur la réussite des molécules en cours
 
Raisons de la Recommandation :
 
A l’automne 2010 nous avions souligné les points d’incertitudes qui affectaient le cours de l’action ; il s’agissait d’un nouveau report concernant un médicament sur lequel la société fondait de grands espoirs, de prises de participations dans le capital de certains de ses partenaires, ce qui à terme fait peser une inconnue sur les sommes à débourser pour s’en assurer le contrôle, et enfin sa faible présence sur le premier marché mondial de la santé, les Etats-Unis. Un an plus tard, des inconnues demeurent, mais la société s’emploie à reprendre l’initiative.
 
Tout d’abord, peu de temps après notre publication, le conseil d’administration de l’entreprise a décidé de changer de Pdg, départ qui a logiquement été suivi par d’autres au sein du management. Puis une période de réflexion stratégique, logique, a été menée, qui a abouti à fixer un nouvel horizon, à échéance 2020, ce qui peut sembler long aux yeux des investisseurs, mais qui s’explique par la nature du métier : développer une nouvelle molécule prend plusieurs années. Le groupe est donc en pleine révision de son portefeuille-produits, plus ou moins imposée d’ailleurs, c’est notamment ce qui s’est passé avec le taspoglutide, dont la commercialisation avait d’abord été différée, avant que Roche ne décide d’en rendre les droits à Ipsen. Le laboratoire a également abandonné le développement d’un autre produit, destiné à des patients atteints d’agromégalie, pour se concentrer et élargir les programmes développés par l’un de ses autres produits, la Somatuline. Il a également fait le ménage dans son pipe-line en ciblant les priorités ; pour ce qui est des Etats-Unis, il compte s’y renforcer en accentuant ses investissements sur ses deux produits phares, le Dysport et la Somatuline.
 
A l’horizon 2020, le groupe ambitionne toujours de devenir un leader mondial du « traitement des maladies invalidantes ciblées », à travers une spécialisation renforcée, une concentration plus forte sur ses deux plateformes technologiques, et un accroissement notable de ses investissements, principalement de cette année à 2015. A cette date, la croissance devrait s’accélérer pour atteindre en 2020 des ventes comprises entre 2 et 2,5 md€, avec un résultat opérationnel entre 500 et 600 m€, et ce  autour des principales pathologies visées que sont la neurologie, les troubles hormonaux, l’hémophilie et le cancer.
 
Parallèlement, la nouvelle direction avoue s’interroger sur l’avenir de sa division de médecine générale, dont la marge est bien plus faible, dont certains produits sont menacés de déremboursement, et qui devrait enregistrer cette année encore un recul de 3 à 5 % de ses ventes, du fait d’un environnement très concurrentiel. Au fil du temps d’ailleurs, cette division perd de l’importance dans la formation des ventes, elle n’en représentait plus qu’un bon tiers en 2010 contre près de la moitié en 2005, lorsque le groupe s’est introduit en bourse.
 
Tout n’est cependant pas sombre dans son avenir, des nouvelles favorables quant au développement de certains produits ont été publiées ces derniers mois,  notamment ceux obtenus avec son partenaire américain Inspiration Biopharmaceuticals, ou plus récemment l’accord obtenu de l’Agence Européenne du Médicament pour un traitement de l’hémophilie ; il en faudra naturellement beaucoup d’autres pour effacer la mauvaise impression qu’a laissée le groupe aux investisseurs depuis plus d’un an.
 
Toutefois, après un exercice 2010 mitigé, qui a vu les ventes avancer de plus de 6 % mais la marge opérationnelle se replier de 16,7 à 11,7 %, 2011 devrait logiquement être encore un exercice de transition, d’autant que la nouvelle direction a prévenu que des charges exceptionnelles allaient être enregistrées cette année et l’an prochain, à hauteur de 80 à 100 m€, afin de prendre en compte le redéploiement stratégique mené. Il pourrait cependant se révéler meilleur que prévu, puisqu’au cours des neuf premiers mois, si les ventes n’ont que faiblement cru, de 2,6 % à 864 m€, le premier semestre lui était en hausse de 5 % hors effet de change, mais surtout avec un net redressement de la marge opérationnelle ; elle a en effet progressé à plus de 20 % après prise en compte de charges exceptionnelles, et à 24,7 % en opérationnel récurrent, ce qui permet au management de relever ses prévisions pour l’exercice entier.
 
Objectifs de cours:
 
Il n’en reste pas moins qu’il devra convaincre du bien-fondé de sa stratégie, et montrer qu’il est capable de tenir son carnet de route, même si cela va demander du temps. Par rapport à l’an dernier, le consensus a revu en baisse ses estimations de bénéfice, vers 1,43 € pour cette année et 1,72 pour 2012. Déjà affaibli par les déceptions citées, le cours de l’action a forcément subi lui aussi la baisse estivale, pour aller même brièvement en dessous de 20 € fin août. Depuis il s’est repris et a retrouvé le niveau de 23 €, ce qui confère à la société une capitalisation de 1,9 Md€, modeste en comparaison de son chiffre d’affaires, estimé entre 1,1 et 1,2 Md€ cette année. L’an passé (à 25 €) nous n’étions acheteurs de la valeur que vers 22 / 24 €, nous y sommes ; nous considérons toujours que l’investissement ne peut être envisagé que pour le long terme, et le plan à 2020 nous le confirme ; un investisseur patient qui croit en la stratégie du groupe et qui veut renforcer le secteur santé de son portefeuille peut regarder la société, et commencer à en constituer une ligne.


Marc Bouche
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