NEOPOST : Espoir de croissance

Analyse du 06/07/2011 | 08:59

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Equipements électroniques de bureau

L’exercice 2011 verra-t-il enfin revenir la croissance ? On ne peut que l’espérer, à la lecture des chiffres publiés pour le premier trimestre, dont la progression des ventes affichée est de 3,8 % ; c’est peu, mais il faut comparer et détailler.
 
Comparer avec l’an dernier où le groupe avait enregistré un repli de 0,9 % en base annuelle, cette année il progresse. Détailler également comment ce décompose ce chiffre de 3,8 %. Il tient essentiellement à la bonne tenue du marché américain qui avance de 9,3 % hors effet de change, et c’est justement ce qui en fait l’intérêt. Depuis longtemps, le management confirme que la réglementation aux USA lui permet d’envisager l’avenir avec sérénité, que malgré la crise, tôt ou tard les investissements consentis là-bas par le groupe porteront leurs fruits, il se pourrait que ce trimestre le laisse entrevoir. L’Amérique du Nord compte ce trimestre pour 41 % des ventes de l’ensemble, ce n’est pas négligeable, d’autant que c’est le marché national du numéro un mondial, Pitney Bowes à qui Neopost grignote des parts de marché. Toujours dans le détail, le « reste du monde » enregistre une progression de 8,2 % hors effet de change, et représente 14 % des ventes, essentiellement en Scandinavie, Russie et Inde. Ce qui signifie que c’est plus de la moitié du chiffre d’affaires qui progresse. Heureusement, car l’autre zone, l’Europe, connaît toujours des conditions « difficiles » et se replie de plus de 2 %. Mais, il faut aussi bien voir aussi que ce bout de croissance est surtout du aux ventes d’équipements (+ 7,2 %), et non aux produits récurrents (+2,4 %). Or ces derniers constituent ce trimestre 70 % du chiffre global. Ce qui pourrait laisser penser que cette situation risque de ne pas être durable : on ne vend pas des équipements tous les jours, d’autant que le parc renouvelé est plus performant, alors que les services font l’objet de facturations permanentes. Pour le reste de l’année le management se dit confiant sur le simple fait que la croissance continuera de provenir d’Amérique du Nord, et espère que l’Europe connaîtra une amélioration.
 
Il le faudrait, car depuis la cassure de l’exercice 2008, la croissance jusqu’ici régulière a fait défaut ; le chiffre d’affaires a certes légèrement progressé depuis (965 m€ en 2010 contre 918 en 2008), mais le résultat opérationnel courant bouge peu (248 vs 235 m€), tandis que le bénéfice net stagne (156,9 vs 157) ; le creux de 2009 est effacé, il faudrait repartir de l’avant. C’est sans doute pour cette raison que le groupe a pris deux initiatives qui doivent être soulignées : d’une part, et alors que jusqu’ici il s’était concentré sur le haut et milieu de gamme, il a renforcé son réseau de ventes aux Etats-Unis pour s’attaquer au bas de gamme qui représente 70 % de l’ensemble des besoins ; et, très récemment, il vient d’annoncer une opération de croissance externe avec l’acquisition de GBC Fordigraph, le leader australien de la « distribution de solutions de finition de documents  et de traitement de courrier», qui lui procurera 20 m€ de ventes supplémentaires et élargira sa présence dans une région géographique en croissance. Cette opération lui permettra par la même occasion de proposer aux clients de la région ses propres produits et services.
 
Sur un plan financier, la société n’inspire pas d’inquiétude particulière, ses capitaux propres sont passés en un an de 489 m€ en 2009 à 606 m€ fin 2010, tandis que l’endettement a moins progressé, de 688 à 717 m€, et reste adossé aux flux futurs de ses activités de location et de leasing. Le besoin en fonds de roulement est sous contrôle, et le ratio Dette nette / Ebitda s’établit à 2,2. Le dividende a été relevé de 10 cts à 3,90 €, et procure un rendement toujours confortable de 6,6 % au cours de 59 €.
 
Objectifs de cours:
 
Nous avions recommandé de conserver l’action (61 € à l’époque) pour le rendement, mais le cours a peu varié depuis un an ; si les prémices de croissance soulignés ici sont bien confirmées lors des prochains trimestres, l’action finira logiquement par se reprendre ; la stratégie du management devrait finir par aboutir, avec une présence renforcée en Amérique du Nord, avec surtout une part croissante de ses ventes en direct ; actuellement de 57 % le groupe a la volonté de les porter entre 60 et 65 % ; de même, l’arrivée à échéance des anciens équipements installés, qui devront être remplacés par de plus performants dont les prix devraient être alignés sur ceux du n° 1 mondial, maintiendra les ventes d’équipements dans la formation du chiffre d’affaires.
 
Il faut donc se montrer patient, le cours actuel (59,50 €) valorise 13 fois le bénéfice par action 2010 ; le même ratio appliqué au bénéfice estimé pour 2012 (5,06 €) correspondrait à un cours de 65 €, ce sera un objectif pour dans les douze mois.


Marc Bouche
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