SCOR SE : A nouveau décotée

Analyse du 22/07/2011 | 09:17

Eligible au PEA / SRD : OUI / OUI EURONEXT PARIS Réassurance

Après un exercice 2010 plutôt satisfaisant, qui a vu la marge opérationnelle vie passer de 5,8 % en 2009 à 7 %, son ratio combiné s’élever à 98,9 % contre 96,8 % et son bénéfice net atteindre 418 m€ soit + 13 %, la société s’estimait prête à procéder à des acquisitions. C’est ce qu’elle a fait au printemps, ce dont le marché se doutait d’ailleurs, en rachetant des activités de la filiale de l’américain Aegon, Transamerica Re. Par cette opération, et en puisant dans ses ressources propres, la société s’implante dans le domaine de la réassurance-vie aux Etats-Unis, pays où elle occupera la deuxième place et qui devrait représenter une petite moitié de son activité au lieu gros d’un tiers avant ; mais surtout, elle réduit son exposition aux catastrophes et augmente la part de la réassurance vie dans son portefeuille, dont la marge est meilleure.
 
Ce rachat témoigne aussi de la confiance qu’a le management dans son modèle économique, après les efforts de redressement des comptes entrepris, tout comme que le relèvement du dividende effectué, qui porte le taux de distribution des bénéfices à plus de 45 %. Il faut dire que sa situation financière est tout à fait rassurante, avec plus de 4,3 md€ de fonds propres et 15 % de dettes à fin décembre. Toutefois, comme nous l’avions souligné l’an dernier, les catastrophes naturelles jouent toujours un rôle défavorable dans les comptes du secteur ; on l’a constaté avec les chiffres du premier trimestre, au cours duquel le groupe a accusé une perte de 80 m€ contre un bénéfice de 36 un an avant ; les catastrophes survenues en Australie et en Nouvelle Zélande auxquelles le séisme au Japon est venu s’ajouter, en sont les principaux responsables. C’est d’ailleurs ce qui a contraint la société à procéder au début du mois à une petite augmentation de capital de 75 m€, ce que le marché n’a pas très bien pris, faisant perdre à l’action 8 % en quelques séances ; pourtant, cette opération répond simplement à une exigence de sécurité dans le cadre d’un programme destiné à protéger les fonds propres de l’entreprise. C’est probablement aussi pour cette même raison qu’elle a annoncé la semaine dernière avoir cédé sa filiale Investors Insurance Corp pour 55 m$.
 
La fréquence des catastrophes naturelles et leurs impacts surtout qui prennent de l’ampleur, rendent l’approche du secteur plus risquée chaque année. Rien que pour les premiers mois de 2011, les chiffres avancés font état d’estimations mondiales comprises entre 120 et 140 Md$. Même si la taille de SCOR devrait lui éviter de gros déboires, le marché a mesuré le risque du métier de la société, qui assure cependant que l’augmentation de ces coûts ne devrait pas avoir d’impact significatif sur ses résultats semestriels.
 
Elle raisonne à long terme et poursuit son programme d’augmentation de la rentabilité, dans le cadre de son plan 2010 - 2013, qui vise à relever d’un pourcent le rendement de ses fonds propres, tout en renforçant le niveau de sécurité financière offert à ses clients. Rien n’est négligé, de la gestion d’actifs à l’amélioration du ratio combiné, tous les leviers seront activés pour y parvenir. Jusque là le plan 2007 2010 avait répondu aux attentes, il n’est pas interdit de penser qu’il devrait en être de même d’ici 2013.
 
Objectifs de cours:
 
Les comptes du premier semestre devraient être publiés à la fin du mois, il faudra être attentif à l’impact des catastrophes naturelles et, partant, aux perspectives annuelles émises par le management ; dans l’ambiance difficile du moment toute déception sera sanctionnée, encore que le cours soit revenu à des niveaux auxquels il offre une relative protection. Nous avions considéré l’an passé que s’il se rapprochait des 15 € le titre pourrait être mis en portefeuille par des investisseurs qui aiment un certain degré de risque, ce qui a pu être réalisé. Par la suite il a largement dépassé notre objectif de 19 € en allant vers 21 €, niveau où il se trouvait encore au printemps.
 
Avec une cotation à nouveau vers 18 €, et si les résultats semestriels correspondent aux attentes, les mêmes investisseurs pourraient viser une nouvelle fois une réduction de la décote et escompter un retour du cours vers 20 à 21 €, niveau qui rappelons-le n’a pu être franchi à deux reprises au printemps. Sur douze mois, et toutes choses égales par ailleurs, une troisième tentative reste possible, ne serait-ce qu’en raison du travail de fond effectué depuis quelques années par la société, ce qui devrait suffire pour épargner au cours de redescendre vers les 15 € de l’an dernier.


Marc Bouche
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