Iliad : Note d’information établie par Iliad (OPRA)

OFFRE PUBLIQUE DE RACHAT INITIEE PAR

PORTANT SUR 11.666.666 DE SES PROPRES ACTIONS

EN VUE DE LA REDUCTION DE SON CAPITAL

conseils financiers, établissements présentateurs et garants de l'offre publique de rachat

conseils financiers

NOTE D'INFORMATION ÉTABLIE PAR ILIAD

PRIX DE L'OFFRE : 120 euros par action Iliad

DURÉE DE L'OFFRE : 20 jours calendaires minimum

AVIS IMPORTANT

L'offre publique de rachat sera ouverte, conformément aux dispositions de l'article 231-32 du règlement général de l'AMF et des articles R. 225-153 et R. 225-154 du Code de commerce, postérieurement d'une part, à la diffusion par Iliad d'un communiqué, indiquant que la résolution nécessaire à la réduction du capital par voie de rachat et annulation d'actions a été valablement adoptée par l'assemblée générale extraordinaire des actionnaires d'Iliad du 20 décembre 2019 et, d'autre part, à la publication par la Société des avis d'achat dans un journal d'annonces légales et au Bulletin des Annonces Légales Obligatoires.

En application de l'article L.621-8 du Code monétaire et financier et de l'article 231-23 de son règlement général, l'Autorité des marchés financiers (l'« AMF ») a, en application de la décision de conformité de l'offre publique du 3 décembre 2019, apposé le visa n° 19-557 sur la présente note d'information. Cette note d'information a été établie par la société Iliad et engage la responsabilité de ses signataires. Le visa, conformément aux dispositions de l'article L.621-8-1 I du Code monétaire et

1

financier, a été attribué après que l'AMF a vérifié « si le document est complet et compréhensible, et si les informations qu'il contient sont cohérentes ». Il n'implique ni approbation de l'opportunité de l'opération, ni authentification des éléments comptables et financiers présentés.

La présente note d'information est disponible sur les sites Internet de l'AMF (www.amf-france.org) et de Iliad (https://www.iliad.fr) et peut être obtenue sans frais auprès d'Iliad (16, rue de la Ville- L'Evêque, 75008 Paris), Crédit Agricole Corporate and Investment Bank (12, place des Etats-Unis, CS70052, 92547 Montrouge Cedex) et Société Générale (GLBA/IBD/ECM/SEG, 75886 Paris cedex 18).

Conformément aux dispositions de l'article 231-28 du règlement général de l'AMF, le document contenant les autres informations relatives aux caractéristiques, notamment juridiques, financières et comptables d'Iliad sera déposé auprès de l'AMF et mis à la disposition du public au plus tard la veille du jour de l'ouverture de l'offre publique de rachat selon les mêmes modalités.

2

2473714.2

1.3.2 Intentions de la Société en matière d'emploi et de composition des organes sociaux et de

2.10 Incidence de l'Offre sur l'actionnariat, les comptes et la capitalisation boursière

3

2473714.2

2.12 Accords susceptibles d'avoir une incidence significative sur l'appréciation de l'offre ou

2.14.1 Actionnaires personnes physiques résidents fiscaux de France agissant dans le cadre de la gestion de leur patrimoine privé et ne réalisant pas d'opérations de bourse à titre habituel

2.14.2 Actionnaires personnes morales résidents fiscaux de France et assujettis à l'impôt sur les

4

2473714.2

1 PRÉSENTATION DE L'OFFRE

1.1 Introduction

Le conseil d'administration de la société Iliad, société anonyme à conseil d'administration au

capital de 13.102.539,32 euros, dont le siège social est situé 16 rue de la Ville-L'Evêque, 75008 Paris et dont le numéro d'immatriculation est 342 376 332 RCS de Paris (« Iliad » ou la

• Société »), dont les actions sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé d'Euronext à Paris (« Euronext Paris ») sous le code ISIN FR0004035913 a, lors de sa séance du 11 novembre 2019, décidé de soumettre à l'assemblée générale extraordinaire

des actionnaires d'Iliad (l' « Assemblée Générale Extraordinaire ») convoquée pour le 20 décembre 2019 une résolution relative à une réduction du capital de la Société d'un montant maximal de 1,4 milliard d'euros par rachat d'un maximum de 11.666.666 actions de la Société, par voie d'offre publique de rachat (l'« Offre »), en vue de leur annulation, en application des articles L. 225-204 et L. 225-207 du Code de commerce.

Cette Offre est régie par les dispositions du titre III du livre II et plus particulièrement des articles 233-1 5° et suivants du règlement général de l'AMF.

L'Offre, au prix de 120 euros par action Iliad, porte sur un maximum de 11.666.666 actions représentant, au 31 octobre 2019, 19,7% du capital et 18,9% des droits de vote théoriques1.

En application des dispositions de l'article 231-13 du règlement général de l'AMF, l'Offre est présentée par Crédit Agricole Corporate and Investment Bank et Société Générale (les « Établissements Présentateurs »), lesquelles garantissent la teneur et le caractère irrévocable des engagements pris par la Société dans le cadre de l'Offre.

1.2 Motifs de l'Offre et intention

1.2.1 Motifs de l'Offre

Iliad propose de racheter 11.666.666 actions au prix de 120 euros par action. Face à la baisse récente importante de son cours de bourse, l'Offre constitue une opportunité de liquidité offerte aux actionnaires sur une base égalitaire leur permettant de céder une partie de leurs actions à un prix représentant une prime de 26,2% par rapport au cours de clôture au 11 novembre 2019, dernier jour de négociation précédant l'annonce de l'Offre, et de 37,7% et de 30,3% par rapport au cours moyen pondéré par les volumes, sur une période de trois mois et six mois, respectivement, précédant le 11 novembre 2019.

1 Sur la base d'un capital composé de 59.144.669 actions représentant 61.842.233 droits de vote théoriques de la Société au 31 octobre 2019 conformément aux dispositions de l'article 223-11 du règlement général de l'AMF.

5

2473714.2

L'Offre sera intégralement financée par une augmentation de capital avec suppression du droit préférentiel de souscription par voie d'offre au public avec délai de priorité de souscription en faveur des actionnaires (l' « Augmentation de Capital »).

L'actionnaire majoritaire de la Société, Monsieur Xavier Niel, lequel détient directement et indirectement, au 31 octobre 2019, 52,07% du capital et 50,80% des droits de vote de la Société (l' « Actionnaire Majoritaire »), s'est engagé de manière irrévocable à souscrire, par l'intermédiaire d'Holdco II2, une société qu'il contrôle à 100%, à l'intégralité de l'Augmentation de Capital en plaçant un ordre portant sur 100% de son montant dans le cadre de l'offre au public et bénéficiera d'une allocation au moins égale à la quote-part directe et indirecte qu'il détient dans le capital de la Société, et garantira ainsi le succès de l'Augmentation de Capital.

Dans le cadre du délai de priorité, les actionnaires de la Société pourront souscrire à titre irréductible à hauteur de leur quote-part dans le capital de la Société. Il n'est pas prévu de souscription réductible dans le cadre du délai de priorité. Les actionnaires souhaitant souscrire au-delà du nombre d'actions auquel ils peuvent prétendre au titre de l'exercice du délai de priorité devront le faire dans le cadre de l'offre au public, ces ordres additionnels (et l'ordre d'Holdco II au-delà de l'allocation décrite ci-dessus) étant servis dans la limite de leurs demandes proportionnellement à leur détention au capital de la Société (et proportionnellement à la quote-part directe et indirecte de Monsieur Xavier Niel dans le capital de la société concernant Holdco II). Seuls les actionnaires ayant passé des ordres dans le cadre du délai de priorité et Holdco II pourront souscrire au titre de l'offre au public.

Le prix de souscription de l'Augmentation de Capital sera égal au prix de l'Offre3 et le montant définitif de l'Augmentation de Capital sera déterminé sur la base des résultats de l'Offre. De ce fait, l'opération n'aura aucun impact sur le levier et les capacités de manœuvre stratégiques et financières de la Société et n'emportera aucune dilution des actionnaires minoritaires n'apportant pas à l'Offre.

La réduction de capital non motivée par des pertes induite par l'Offre et l'Augmentation de Capital sera soumise à l'approbation de l'Assemblée Générale Extraordinaire des actionnaires appelée à se tenir le 20 décembre 2019.

L'Augmentation de Capital sera mise en œuvre immédiatement à l'issue de la publication des résultats de l'Offre préalablement à son règlement-livraison sous réserve de son approbation par l'Assemblée Générale Extraordinaire du 20 décembre 2019, et fera l'objet d'un prospectus visé par l'AMF.

1. Société par actions simplifiée au capital de 25.000 euros, dont le siège social est situé 16 rue de la Ville L'Evêque, 75008 Paris et dont le numéro d'immatriculation est 844 857 268 RCS de Paris.
2. Sous réserve des dispositions de l'article R. 225-119 du Code de commerce qui imposent un prix au moins égal à la moyenne pondérée des cours des trois dernières séances de bourse précédant le début de l'offre au public, éventuellement diminué d'une décote maximale de 10%, étant précisé à cet égard que la deuxième résolution soumise à l'Assemblée Générale Extraordinaire du

1. décembre 2019 prévoit que les actions nouvelles seront émises à un prix de souscription unitaire, prime d'émission incluse, correspondant au montant le plus élevé entre : (i) cent-vingt euros (120 €) et (ii) la moyenne pondérée des cours de l'action Iliad les trois dernières séances de bourse précédant le début de l'offre au public diminuée d'une décote de dix pourcent (10 %).

6

2473714.2

A travers l'Offre, la Société et l'Actionnaire Majoritaire entendent ainsi réaffirmer la confiance de l'Actionnaire Majoritaire dans la stratégie poursuivie par la Société et témoigner de son engagement dans la Société.

1.2.2 Répartition du capital de la Société Capital social d'Iliad

Au 31 octobre 2019, le capital social de la Société s'élève à 13.102.539,32 euros, divisé en 59.144.669 actions ordinaires entièrement libérées et toutes de même catégorie et de valeur nominale non définie par les statuts.

Composition de l'actionnariat de la Société

À la connaissance de la Société, le capital et les droits de votes de la Société au 31 octobre

2019 sont répartis comme suit :

2473714.2

1. Les droits de vote théoriques sont calculés sur la base de l'ensemble des actions auxquelles sont attachés des droits de vote, y compris les actions privées de droits de vote (actions auto-détenues et autocontrôlées).
2. Un droit de vote double est attaché à toutes les actions nominatives entièrement libérées, inscrites au nom d'un même titulaire depuis trois ans au moins à compter de l'admission des actions de la Société sur un marché réglementé (le 30 janvier 2004) ou postérieurement à celle-ci.
3. Dont 621.954 actions détenues par Monsieur Xavier Niel, 29.605.872 actions détenues par Holdco, holding personnelle de Monsieur Xavier Niel et 567.854 actions détenues par la société Rock Investment.
4. Actionnaire dirigeant et non administrateur de la Société.
5. Actionnaire dirigeant et administrateur de la Société.
6. Actionnaire non dirigeant et administrateur de la Société.

1.3 Intentions de la Société pour les douze mois à venir

1. Stratégie et orientation en matière d'activité
   La Société entend poursuivre ses activités dans la continuité de la stratégie actuellement mise en œuvre, qui ne sera pas remise en cause quel que soit le résultat de l'Offre.
2. Intentions de la Société en matière d'emploi et de composition des organes sociaux et de direction
   La mise en œuvre de l'Offre n'aura pas d'impact sur la politique de la Société en matière d'emploi.
3. Composition des organes sociaux et de direction
   La Société n'envisage pas de changement au sein des organes sociaux et de direction de la Société.
4. Politique de distribution de dividendes
   La politique de distribution de dividendes de la Société est déterminée par ses organes sociaux en fonction des capacités distributives, de la situation financière et des besoins financiers de la Société et de ses filiales.
   La société a annoncé, à l'occasion de la publication de son chiffre d'affaires du troisième trimestre 2019, la mise en place d'une politique de dividende de 2,60 euros par action représentant un montant total de l'ordre de 150 millions d'euros.
5. Statut juridique de la Société et structure du groupe
   Aucune transformation du groupe ou modification des statuts n'est envisagée à la suite de l'Offre, à l'exception des modifications statutaires requises le cas échéant afin de refléter les

8

2473714.2

conséquences de la réduction de capital consécutive à la réalisation de l'Offre et de l'Augmentation de Capital.

1. Intention concernant la cotation des actions de la Société à l'issue de l'Offre
   Ni la Société, ni l'Actionnaire Majoritaire n'ont l'intention de demander la radiation de la cote des actions de la Société. Il n'est pas dans l'intention de l'Actionnaire Majoritaire de mettre en œuvre une procédure de retrait obligatoire. L'Offre n'aura pas pour conséquence un retrait ou une radiation de la cote.
2. Synergies, gains économiques et perspective d'une fusion
   S'agissant d'une offre publique de rachat par la Société de ses propres actions, l'Offre ne s'inscrit pas dans un projet de rapprochement avec d'autres sociétés. En conséquence, elle n'entraîne la réalisation d'aucune synergie ou gain économique avec une société tierce. En outre, aucune fusion n'est envisagée à la suite de l'Offre.

2 CARACTÉRISTIQUES DE L'OFFRE

1. Conditions de l'Offre
   En application des dispositions de l'article 231-13 du règlement général de l'AMF, les Etablissements Présentateurs, agissant pour le compte d'Iliad, ont déposé le projet d'Offre auprès de l'AMF le 12 novembre 2019 sous la forme d'une offre publique de rachat d'actions, portant sur un nombre maximum de 11.666.666 actions.
   L'Offre est effectuée sous réserve de l'approbation par l'Assemblée Générale Extraordinaire convoquée pour le 20 décembre 2019 de la résolution relative à l'autorisation de procéder à une réduction de capital d'un montant brut maximum de 1,4 milliard d'euros4 par voie de rachat par la Société d'au maximum 11.666.666 de ses propres actions en vue de leur annulation.
2. Termes de l'Offre
   A l'issue de l'Assemblée Générale Extraordinaire du 20 décembre 2019, et sous réserve de la condition susvisée, la Société proposera à ses actionnaires de racheter en numéraire au prix de 120 euros par action, par voie d'offre publique de rachat d'actions, un nombre maximum de
   11.666.666 actions de la Société en vue de leur annulation ultérieure, en application des articles L. 225-204 et L. 225-207 du Code de commerce.
   La Société diffusera, dans les conditions de l'article 231-37 du règlement général de l'AMF, un communiqué indiquant si la résolution ci-dessus a été approuvée par ladite Assemblée Générale Extraordinaire.

4 La valeur nominale des actions de la Société n'étant pas fixée dans les statuts de la Société.

9

2473714.2

2.3 Titres visés par l'Offre

Au 31 octobre 2019, le capital de la Société est composé de 59.144.669 actions et de 61.842.233 droits de vote théoriques. Comme indiqué ci-avant, l'Offre porte sur un nombre maximum de 11.666.666 actions, soit 19,7% des actions et 18,9% des droits de vote composant le capital de la Société5.

2.3.1 Options de souscription d'actions

Au 31 octobre 2019, il existe 282.683 options de souscription d'actions émises par Iliad susceptibles d'être exercées pendant la période d'Offre, à un prix inférieur au prix de l'Offre.

Les titulaires d'options de souscription qui auront exercé leurs options pourront apporter à l'Offre les actions auxquelles ces options donnent droit à condition de les avoir exercées dans un délai permettant de les apporter à l'Offre au plus tard le dernier jour de l'Offre. Ils devront s'informer de la fiscalité s'appliquant à leur cas particulier.

2.3.2 Attribution gratuite d'actions

Au 31 octobre 2019, 582.116 actions gratuites sont en cours de période d'acquisition. Il n'existe aucune action gratuite attribuée et en cours de période de conservation.

5 Sur la base d'un capital composé de 59.144.669 actions représentant 61.842.233 droits de vote théoriques au 31 octobre 2019 conformément aux dispositions de l'article 223-11 du règlement général de l'AMF.

10

2473714.2

Les actions en période d'acquisition à la date de clôture de l'Offre ne pourront être apportées

• l'Offre.

Par exception, dans l'hypothèse d'un cas de levée d'indisponibilité prévu par les dispositions légales ou réglementaires applicables, ces actions seront livrées par prélèvement sur les actions auto-détenues et pourront être apportées à l'Offre pour autant qu'elles le soient au plus tard le dernier jour de l'Offre.

A l'exception des options de souscription et des actions de performance évoquées ci-dessus, il n'existe à la date de la présente note d'information aucun autre instrument financier ou droit pouvant donner immédiatement ou à terme accès au capital ou aux droits de vote de la Société, sous réserve des actions Free Mobile attribuées gratuitement susceptibles de faire l'objet d'une liquidité en actions Iliad.

2.4 Mécanisme de réduction

Dans le cas où les actions apportées par les actionnaires à l'Offre serait supérieur au nombre d'actions visées par l'Offre, il sera procédé, pour chaque actionnaire vendeur, à une réduction proportionnelle au nombre d'actions dont il justifie être propriétaire ou titulaire, conformément aux dispositions de l'article R. 225-155 du Code de commerce.

11

2473714.2

Par conséquent, lors de leur demande de rachat, les actionnaires devront faire immobiliser les actions non présentées au rachat et dont ils auront déclaré être propriétaires sur le compte tenu par leur intermédiaire financier jusqu'à la date de publication du résultat de l'Offre, ces dernières étant, le cas échéant, prises en compte pour le calcul de la réduction des demandes de rachat.

Les actions qui ne seront pas acceptées dans le cadre de l'Offre en raison de ce mécanisme de réduction seront restituées aux actionnaires.

2.5 Modalités de l'Offre

En application des dispositions de l'article 231-13 du règlement général de l'AMF, les Etablissements Présentateurs, agissant pour le compte de la Société, ont déposé le projet d'Offre auprès de l'AMF le 12 novembre 2019 sous la forme d'une offre publique de rachat subordonnée (i) à l'approbation par l'Assemblée Générale Extraordinaire convoquée pour le 20 décembre 2019 de la résolution relative à l'autorisation de procéder à une réduction de capital d'un montant brut maximum de 1,4 milliard d'euros par voie de rachat par la Société de ses propres actions en vue de leur annulation et (ii) à la décision de conformité de l'AMF sur le projet d'Offre.

Un avis de dépôt a été publié par l'AMF sur son site Internet (www.amf-france.org)le 12 novembre 2019 sous le numéro 219C2246.

Conformément aux dispositions de l'article 231-16 du règlement général de l'AMF, un communiqué de presse comportant les principales caractéristiques de l'Offre et précisant les modalités de mise à disposition du projet de note d'information a été diffusé par la Société le 12 novembre 2019.

L'AMF a déclaré le projet d'Offre conforme après s'être assurée de sa conformité aux dispositions légales et règlementaires qui lui sont applicables et publiera la déclaration de conformité sur son site Internet (www.amf-france.org). Cette déclaration de conformité emporte visa par l'AMF de la note d'information. La note d'information ayant ainsi reçu le visa de l'AMF est mise à disposition du public au siège social de la Société et auprès des Etablissements Présentateurs. Elle est également mise en ligne sur les sites de l'AMF

(www.amf-france.org) et de la Société(https://www.iliad.fr).

En application de l'article 231-28 du règlement général de l'AMF, au plus tard la veille de l'ouverture de l'Offre, les autres informations relatives à la Société (notamment juridiques, comptables et financières) seront mises à disposition gratuitement et diffusées dans les mêmes conditions.

Préalablement à l'ouverture de l'Offre, l'AMF publiera un avis d'ouverture et le calendrier de l'Offre et Euronext Paris publiera un avis rappelant la teneur de l'Offre et précisant le calendrier et les modalités de sa réalisation.

12

2473714.2

1. Procédure d'apport à l'Offre
   L'Offre sera ouverte pendant une période de vingt (20) jours calendaires minimum.
   L'Offre sera centralisée par Euronext Paris.
   Les actionnaires de la Société qui souhaiteraient apporter leurs titres à l'Offre dans les conditions proposées devront remettre un ordre d'apport à l'Offre suivant les modalités retenues par l'intermédiaire financier auprès duquel leurs actions sont inscrites en compte.
   Les ordres d'apport à l'Offre devront être transmis par les actionnaires à leurs intermédiaires financiers, au plus tard le dernier jour de l'Offre, étant précisé que ces ordres d'apport pourront être révoqués à tout moment jusqu'à la clôture de l'Offre, date au-delà de laquelle ils deviendront irrévocables.
   Les actions Iliad inscrites au nominatif pur dans les registres de la Société tenus par Société Générale Securities Services, devront être converties au nominatif administré pour être apportées à l'Offre, à moins que leurs titulaires ne demandent la conversion au porteur, auquel cas ces actions perdront les avantages attachés à la forme nominative. En conséquence, pour répondre à l'Offre, les détenteurs d'actions inscrites au nominatif pur dans les registres de la Société devront demander à Société Générale Securities Services, dans les meilleurs délais, la conversion de leurs actions au nominatif administré ou au porteur.
   Il est rappelé que, lors de leurs demandes de rachat, les actionnaires devront faire immobiliser les actions non présentées au rachat et dont ils auront déclaré être propriétaires, sur le compte tenu par leurs intermédiaires financiers jusqu'à la date de publication du résultat de l'Offre, ces dernières étant, le cas échéant, prises en compte pour le calcul de la réduction des demandes de rachat.
   Les éventuels frais dus par les actionnaires apportant leurs actions à l'Offre ne seront pas pris en charge par la Société.
   Les actions apportées à l'Offre devront être librement négociables et libres de tout privilège, gage, nantissement, ou toute autre sûreté ou restriction de quelque nature que ce soit restreignant le libre transfert de leur propriété. La Société se réserve le droit d'écarter toutes les actions apportées qui ne répondraient pas à cette condition.
2. Règlement du prix - annulation des actions rachetées
   La date de paiement du prix (de 120 euros par action rachetée dans le cadre de l'Offre) interviendra à l'issue de la centralisation et de la publication des résultats de l'Offre et après réalisation de l'Augmentation de Capital, selon le calendrier publié par Euronext Paris.
   Les actions rachetées dans le cadre de l'Offre seront annulées par la Société dans les conditions prévues à l'article R. 225-158 du Code de commerce.

13

2473714.2

Les actions annulées ne conféreront plus aucun droit social et ne donneront notamment plus droit aux dividendes ou acomptes sur dividendes.

2.8 Calendrier indicatif de l'Offre

À titre purement indicatif, un calendrier de l'Offre figure ci-dessous.

14

2473714.2

2473714.2

2.9 Financement de l'Offre

L'acquisition de la totalité des actions Iliad visées par l'Offre représenterait pour la Société un montant maximum d'environ 1,410 milliard d'euros, qui se décomposerait comme suit :

• 1,4 milliard d'euros consacrés au paiement du prix d'acquisition des 11.666.666 actions visées par l'Offre ; et
• environ 10 millions d'euros au titre des honoraires et frais engagés en vue de la réalisation de l'Offre (notamment les honoraires et frais des conseillers financiers, conseillers juridiques, commissaires aux comptes et autres consultants de la Société, ainsi que les frais de communication, contributions dues à l'AMF et autres taxes (notamment la TTF) et/ou commissions applicables).

Le financement de l'Offre sera assuré (i) pour la part consacrée au paiement du prix d'acquisition des actions apportées à l'Offre, par les fonds issus de l'Augmentation de Capital

16

2473714.2

dont le règlement-livraison interviendra préalablement au règlement-livraison de l'Offre et (ii) pour les honoraires et frais engagés en vue de la réalisation de l'Offre, par la trésorerie disponible de la Société.

2.10 Incidence de l'Offre sur l'actionnariat, les comptes et la capitalisation boursière d'Iliad

2.10.1 Incidence sur la répartition du capital et des droits de vote

Au 31 octobre 2019, le capital d'Iliad est divisé en 59.144.669 actions et 61.842.233 droits de vote. La répartition du capital et des droits de vote au 31 octobre 2019, sur la base des seules déclarations reçues par Iliad de franchissements des seuils légaux visés au premier alinéa de l'article L. 233-7 du Code de commerce, figure à la section 1.2.2 ci-avant.

L'actionnariat évoluerait comme suit, après réalisation de l'Augmentation de Capital et annulation des actions apportées à l'Offre avec les hypothèses suivantes :

• Augmentation de Capital du même montant souscrite intégralement par l'Actionnaire
  Majoritaire ;
• Un taux d'apport de 50% ou de 100% par les actionnaires susceptibles d'apporter à leurs actions ;
• Les actions apportées par le public sont uniquement associées à un droit de vote simple, indiquant un % de droit de vote théorique « minimum » pour Xavier Niel.

Hypothèse d'un rachat effectif de 50% des actions visées :

Hypothèse d'un rachat effectif de 100% des actions visées :

17

2473714.2

2.10.2 Incidence sur les comptes d'Iliad

Les calculs de l'incidence de l'Offre sur les capitaux propres et les résultats consolidés de la Société ont été effectués, à titre indicatif, à partir des agrégats consolidés de la Société au 30 juin 2019, sur la base des hypothèses suivantes :

• Nombre d'actions de 58.467.829 (hors actions auto-détenues et sur une base diluée) ;
• Augmentation de Capital portant sur 11.666.666 actions, au prix de 120 euros par action, soit un montant de 1.399.999.920 euros ;
• Rachat de 11.666.666 actions (soit l'intégralité des actions visées par l'Offre) au prix de 120 euros par action, soit un montant de 1.399.999.920 euros (hors frais), puis annulation des actions rachetées ;
• Les frais liés à l'opération sont estimés à 10.000.000 euros. Ils viennent minorer les capitaux propres part du groupe « après rachat et annulation » et réalisation de l'augmentation de capital ;
• Le taux d'imposition théorique appliqué aux frais engendrés lors de l'opération s'estime à 34,4% sur la base des résultats publiés au 31 décembre 2018.

L'incidence théorique de l'Offre sur les états financiers consolidés au 30 juin 2019 aurait été la suivante, après annulation des actions rachetées :

18

2473714.2

2.10.3 Incidence sur la capitalisation boursière

Sur la base du cours de clôture de l'action Iliad au 11 novembre 2019 de 95,06 euros, la capitalisation boursière s'élevait à 5.622.292.235 euros, le capital d'Iliad étant représenté par

59.144.669 actions.

A l'issue de l'Offre, dans l'hypothèse où la totalité des actions visées seraient apportées à l'Offre puis annulées et que la réalisation de l'Augmentation de Capital serait réalisée, le nombre d'actions composant le capital d'Iliad serait inchangé et en conséquence la capitalisation boursière d'Iliad sur la base du cours de clôture au 11 novembre 2019 serait également inchangée.

1. Intention des membres des organes d'administration et de direction
   L'intégralité des membres du Conseil d'Administration a déclaré ne pas avoir l'intention d'apporter à l'Offre les actions de la Société qu'ils détiennent. En outre, Monsieur Rani Assaf, directeur général délégué, a déclaré ne pas avoir l'intention d'apporter à l'Offre les actions de la Société qu'il détient.
2. Accords susceptibles d'avoir une incidence significative sur l'appréciation de l'offre ou son issue
   L'Actionnaire Majoritaire a fait part de son intention de ne pas apporter les titres qu'il détient directement et indirectement dans la Société à l'Offre.
   A l'exception des engagements décrits ci-dessus, la Société n'a connaissance d'aucun autre engagement d'apport ou de non apport à l'Offre.

19

2473714.2

2.13 Restriction concernant l'Offre à l'étranger L'Offre est faite exclusivement en France.

La présente note d'information n'est pas destinée à être distribuée dans des pays autres que la France.

L'Offre n'a fait l'objet d'aucun enregistrement ni d'aucun visa en dehors de la France. Les actionnaires d'Iliad en dehors de France ne peuvent participer à l'Offre, à moins que la loi et la réglementation qui leur sont applicables ne le leur permettent sans qu'aucune autre formalité ou publicité ne soit requise de la part de la Société. En effet, la participation à l'Offre et la distribution de la présente note d'information peuvent faire l'objet de restrictions en dehors de France. L'Offre ne s'adresse pas aux personnes faisant l'objet de telles restrictions, directement ou indirectement, et n'est pas susceptible d'acceptation s'agissant d'ordres émanant de pays au sein desquels l'Offre fait l'objet de restrictions. Les personnes en possession de la présente note d'information doivent se conformer aux restrictions en vigueur au sein de leur pays. Le non-respect de ces restrictions peut constituer une violation des lois et règlements applicables aux places de marché des pays en question.

La Société rejette toute responsabilité en cas de la violation par toute personne de restrictions qui lui sont applicables.

La présente note d'information ainsi que tous les autres documents relatifs à l'Offre ne constituent ni une offre de vente, ni une sollicitation, ni une offre d'achat de titres dans un pays au sein duquel l'Offre serait illégale.

La présente note d'information ne constitue pas une extension de l'Offre aux États-Unis et l'Offre n'est pas proposée, directement ou indirectement, aux États-Unis, aux personnes résidant aux États-Unis, par les moyens des services postaux ou par tout moyen de communication ou de commerce (incluant de manière non limitative la transmission par fax, téléphone et par courrier électronique) aux États-Unis, ou par l'intermédiaire des services d'une bourse de valeurs des États-Unis. En conséquence, aucun exemplaire de la présente note d'information, aucun autre document lié à la présente note d'information ni aucun document relatif à l'Offre ne peut être envoyé par la poste, communiqué ou publié par un intermédiaire ou n'importe quelle autre personne aux États-Unis sous quelque forme que ce soit. Aucun actionnaire de la Société ne peut apporter ses actions à l'Offre, s'il n'est pas en mesure de déclarer : (i) qu'il n'a pas reçu aux États-Unis une copie de la présente note d'information, ou de quelque autre document lié à l'Offre, et qu'il n'a pas envoyé de tels documents vers les États-Unis, (ii) qu'il n'a pas utilisé, directement ou indirectement, les services postaux, les moyens de télécommunication ou d'autres instruments de commerce ou encore les services d'une bourse de valeurs aux États-Unis en lien avec l'Offre, (iii) qu'il n'était pas aux États-Unis lorsqu'il a accepté les termes de l'Offre ou communiqué l'ordre d'apport de ses actions et (iv) qu'il n'est ni mandataire ni représentant agissant pour le compte d'une autre personne qui lui aurait communiqué des instructions depuis les États-Unis. Les intermédiaires habilités n'auront pas le droit d'accepter d'ordre d'apport d'actions qui ne

20

2473714.2

respecteraient pas les dispositions précitées (à moins d'une autorisation ou d'un ordre contraire de la part de la Société, ou fait en son nom, et laissé à sa discrétion).

En ce qui concerne l'interprétation du paragraphe ci-dessus, les États-Unis correspondent aux États-Unis d'Amérique, ses territoires et possessions, tous ses États, ainsi que le district de Columbia.

2.14 Régime fiscal de l'Offre

L'attention des actionnaires est attirée sur le fait que les informations contenues dans la présente section de la présente note d'information ne constituent qu'un simple résumé du régime fiscal applicable aux actionnaires de la Société participant à l'Offre, donné à titre d'information générale, et n'ont pas vocation à constituer une analyse exhaustive des conséquences fiscales ou des dispositifs fiscaux de faveur susceptibles de s'appliquer à eux.

Les informations fiscales mentionnées dans la présente section sont fondées sur la législation fiscale française en vigueur à ce jour et sont donc susceptibles d'être affectées par d'éventuelles modifications législatives (en particulier dans le cadre des lois de finances pour 2020 et de finances rectificative pour 2019) et règlementaires, assorties le cas échéant d'un effet rétroactif, ou par un changement dans leur interprétation par l'administration fiscale française ou par les tribunaux.

Il est donc recommandé aux actionnaires de s'assurer, auprès d'un conseiller fiscal habilité, de la fiscalité s'appliquant à leur cas particulier. En particulier, le cas des personnes détenant directement ou indirectement des actions acquises dans le cadre d'un plan d'épargne d'entreprise ou de groupe ou au titre d'un dispositif d'actionnariat salarié (options, actions gratuites) n'étant pas détaillé dans la présente note d'information, celles-ci sont invitées à vérifier auprès de leur conseiller fiscal habituel le régime fiscal applicable à leur situation particulière.

Les personnes n'ayant pas leur résidence fiscale en France doivent, en outre, se conformer à la législation fiscale en vigueur dans leur Etat de résidence fiscale, en tenant compte, le cas échéant, de l'application d'une convention fiscale internationale signée entre la France et cet Etat.

De façon générale, en application de l'article 112-6° du Code général des impôts (« CGI ») le régime fiscal des plus-values de cession de valeurs mobilières est applicable aux actionnaires personnes physiques et personnes morales de la Société qui participent à l'Offre, qu'ils soient domiciliés en France ou hors de France. En effet, lorsqu'une société procède au rachat de ses propres titres, les sommes attribuées aux actionnaires ne sont pas considérées comme des revenus distribués, mais relèvent du régime des plus-values.

21

2473714.2

2.14.1 Actionnaires personnes physiques résidents fiscaux de France agissant dans le cadre de la gestion de leur patrimoine privé et ne réalisant pas d'opérations de bourse à titre habituel dans les mêmes conditions qu'un professionnel

Le cas des personnes physiques qui réaliseraient des opérations de bourse dans des conditions analogues à celles qui caractérisent une activité exercée par une personne se livrant à titre professionnel à ce type d'opérations n'étant pas détaillé dans la présente note d'information, celles-ci sont invitées à s'assurer, auprès de leur conseiller fiscal habituel, de la fiscalité s'appliquant à leur cas particulier.

Régime de droit commun

Impôt sur le revenu des personnes physiques

En application des dispositions des articles 150-0 A et suivants, 158, 6 bis et 200 A du CGI, les gains nets de cession de valeurs mobilières et titres assimilés réalisés par des personnes physiques sont, en principe, soumis à un prélèvement forfaitaire unique (« PFU ») au taux de 12,8%.

Toutefois, en application des dispositions du 2 de l'article 200 A du CGI, les gains nets de cession de valeurs mobilières et titres assimilés peuvent, par dérogation à l'application du

PFU, et sur option expresse, globale et irrévocable du contribuable, être pris en compte pour la détermination du revenu net global soumis au barème progressif de l'impôt sur le revenu. L'option est exercée chaque année lors du dépôt de la déclaration de revenus, au plus tard avant la date limite de déclaration et s'applique à l'ensemble des revenus, gains nets, profits, plus-values et créances entrant dans le champ d'application du PFU.

Si une telle option est exercée, les gains nets de cessions de valeurs mobilières et de titres assimilés acquis ou souscrits avant le 1er janvier 2018 pris en compte pour la détermination du revenu net global soumis au barème progressif de l'impôt sur le revenu pourront se voir appliquer un abattement pour durée de détention de droit commun prévu à l'article 150-0 D 1 ter du CGI (sous réserve que les conditions d'application de l'abattement renforcé prévu à l'article 150-0 D 1 quater du CGI ne soient remplies), égal à :

• 50% de leur montant lorsque les actions sont détenues depuis au moins deux ans et moins de huit ans, à la date de cession ;
• 65% de leur montant lorsque les actions sont détenues depuis au moins huit ans, à la date de la cession.

Sauf exceptions, la durée de détention est décomptée à partir de la date de souscription ou d'acquisition des actions.

Ces abattements pour durée de détention ne sont pas applicables aux actions acquises ou souscrites à compter du 1er janvier 2018.

22

2473714.2

Les personnes disposant de moins-values reportables ou réalisant une moins-value au cours de l'exercice de réalisation de l'Offre ou lors de la cession des actions dans le cadre de l'Offre sont invitées à se rapprocher de leur conseiller fiscal habituel pour étudier les conditions d'utilisation de ces moins-values.

Le cas échéant, l'apport des actions à l'Offre aura pour effet de mettre fin à un éventuel report ou sursis d'imposition dont auraient pu bénéficier les actionnaires dans le cadre d'opérations antérieures à raison des mêmes actions apportées à l'Offre.

Prélèvements sociaux

Les gains nets de cession de valeurs mobilières et de titres assimilés réalisés par les personnes physiques susvisées dans le cadre de l'Offre sont également soumis, sans abattement, aux prélèvements sociaux au taux global de 17,2% répartis comme suit :

• 9,2% au titre de la contribution sociale généralisée (« CSG ») ;

- 0,5% au titre de la contribution pour le remboursement de la dette sociale (« CRDS ») ;

• 7,5% au titre du prélèvement de solidarité.

Si les gains nets sont soumis au PFU au taux de 12,8%, ces prélèvements sociaux ne sont pas déductibles du revenu imposable. En cas d'option des contribuables pour l'assujettissement de ces gains au barème progressif de l'impôt sur le revenu, la CSG sera partiellement déductible du revenu imposable l'année de son paiement (à hauteur de 6,8% dans l'hypothèse où n'aurait pas été appliqué l'abattement pour durée de détention renforcé prévu à l'article 150-0 D 1 quater du CGI).

Contributions exceptionnelles sur les hauts revenus

En vertu de l'article 223 sexies du CGI, les contribuables passibles de l'impôt sur le revenu sont redevables d'une contribution assise sur le montant du revenu fiscal de référence du foyer fiscal (tel que défini au 1° du IV de l'article 1417 du CGI, sans qu'il soit fait application des règles de quotient définies à l'article 163-0 A du CGI, mais après application éventuelle des règles spécifiques de quotient telles que définies à l'article 223 sexies II) lorsque ce dernier excède certaines limites. Le revenu de référence visé comprend notamment les gains nets de cession des actions réalisés par les contribuables concernés (avant application de l'abattement pour une durée de détention lorsque celui-ci est applicable, en cas d'option pour le barème progressif).

Cette contribution est calculée en appliquant un taux de :

• 3% à la fraction du revenu fiscal de référence supérieure à 250.000 euros et inférieure ou égale à 500.000 euros pour les contribuables célibataires, veufs, séparés ou divorcés et à la fraction du revenu supérieure à 500.000 euros et inférieure ou égale à 1.000.000 euros pour les contribuables soumis à imposition commune ;

23

2473714.2

• 4% à la fraction du revenu fiscal de référence supérieure à 500.000 euros pour les contribuables célibataires, veufs, séparés ou divorcés et à la fraction supérieure à 1.000.000 euros pour les contribuables soumis à imposition commune.

Régime spécifique applicable au Plan d'Epargne en Actions (« PEA »)

Les personnes qui détiennent des actions de la Société dans le cadre d'un PEA pourront participer à l'Offre.

Sous certaines conditions, le PEA ouvre droit :

• pendant la durée du PEA, à une exonération d'impôt sur le revenu et de prélèvements sociaux à raison des produits et des plus-values générés par les placements effectués dans le cadre du PEA, sous réserve notamment que ces produits et plus-values soient réinvestis dans le PEA ;
• au moment de la clôture du PEA, si elle intervient plus de cinq ans après la date d'ouverture du PEA, ou lors d'un retrait partiel s'il intervient plus de cinq ans après la date d'ouverture, à une exonération d'impôt sur le revenu à raison du gain net réalisé depuis l'ouverture du plan.
  Ce gain net n'est pas pris en compte pour le calcul de la contribution exceptionnelle sur les hauts revenus mais reste soumis aux prélèvements sociaux décrits au paragraphe ci-dessus à un taux susceptible de varier selon la date à laquelle le gain a été acquis ou constaté.

Des dispositions particulières, non décrites dans la présente note d'information, sont applicables en cas (i) de réalisation de moins-values, (ii) de clôture du plan avant l'expiration de la cinquième année qui suit l'ouverture du PEA, ou (iii) de sortie du PEA sous forme de rente viagère.

Les personnes détenant leurs actions dans le cadre d'un PEA et souhaitant participer à l'Offre sont invitées à se rapprocher de leur conseiller fiscal habituel.

2.14.2 Actionnaires personnes morales résidents fiscaux de France et assujettis à l'impôt sur les sociétés dans les conditions de droit commun

Les actionnaires personnes morales résidents fiscaux de France participant à l'Offre réaliseront un gain ou une perte, égal à la différence entre le montant perçu par l'actionnaire et le prix de revient fiscal des actions rachetées. Ce gain (ou cette perte) sera soumis au régime fiscal des plus-values (ou des moins-values).

Régime de droit commun

Les plus-values nettes réalisées à l'occasion de la cession d'actions dans le cadre de l'Offre seront en principe comprises dans le résultat soumis à l'impôt sur les sociétés au taux de droit commun dont le taux varie en fonction du montant du chiffre d'affaires. S'y ajoute, le cas

24

2473714.2

échéant, une contribution sociale de 3,3% assise sur l'impôt sur les sociétés après application d'un abattement ne pouvant excéder 763.000 euros par période de 12 mois (article 235 ter ZC du CGI).

Les actionnaires personnes morales de la Société sont invités à se rapprocher de leur conseiller fiscal habituel afin de déterminer le taux d'impôt sur les sociétés qui leur est applicable compte-tenu du montant de leur chiffre d'affaires.

Les moins-values constatées à l'occasion de la cession des actions dans le cadre de l'Offre viendront, en principe, en déduction des résultats imposables à l'impôt sur les sociétés dans les conditions de droit commun.

Il est enfin précisé que l'apport d'actions à l'Offre est susceptible d'avoir pour effet de mettre fin à un éventuel report, sursis d'imposition ou régime de faveur qui aurait pu être appliqué dans le cadre d'opérations antérieures.

Les personnes dont les actions de la Société auraient la nature de titres de participation ou de titres fiscalement assimilés à des titres de participation sont invitées à se rapprocher de leur conseiller fiscal pour déterminer le régime qui leur est applicable.

2.14.3 Actionnaires non-résidents fiscaux de France

En l'état de la législation française en vigueur à ce jour et sous réserve de l'application

éventuelle des conventions fiscales internationales, les développements qui suivent résument certaines conséquences fiscales françaises susceptibles de s'appliquer aux personnes physiques qui ne sont pas domiciliées en France au sens de l'article 4 B du CGI ou par des personnes morales qui ne sont pas résidentes fiscales de France sans que la propriété des actions ne soit rattachable à une base fixe ou à un établissement stable soumis à l'impôt sur les sociétés en France à l'actif duquel seraient inscrites les titres.

Sous réserve des dispositions des conventions fiscales internationales et des règles particulières éventuellement applicables, le cas échéant, les plus-values réalisées dans le cadre de l'Offre par des actionnaires non-résident fiscaux de France sont en principe exonérées d'impôt en France (article 244 bis C du CGI), sous réserve (i) que les droits détenus, directement ou indirectement, par le cédant (personne physique ou personne morale ou organisme), avec son conjoint, leurs ascendants et leurs descendants dans les bénéfices sociaux de la Société, n'aient, à aucun moment au cours des cinq dernières années qui précèdent la cession, dépassé ensemble 25% de ces bénéfices et (ii) que le cédant ne soit pas domicilié, établi ou constitué dans un Etat ou territoire non coopératif (« ETNC ») au sens de l'article 238-0 A du CGI autre que ceux mentionnés au 2° du 2 bis du même article (article 244 bis B du CGI).

Dans ce dernier cas, quel que soit le pourcentage des droits détenus dans les bénéfices de la Société dont les actions sont cédées, les plus-values de cession réalisées dans le cadre de l'Offre sont imposées au taux forfaitaire de 75%, sauf si l'actionnaire apporte la preuve que les opérations auxquelles correspondent ces profits ont principalement un objet et un effet

25

2473714.2

autres que de permettre leur localisation dans un ETNC, et sous réserve des dispositions des conventions fiscales internationales éventuellement applicables.

La liste des ETNC est publiée par arrêté ministériel et mise à jour annuellement. La dernière mise à jour de la liste a été réalisée par l'arrêté du 8 avril 2016 et est composée des États et territoires suivants : Botswana, Brunei, Guatemala, Iles Marshall, Nauru, Niue et Panama. La loi n° 2018-898 du 23 octobre 2018 relative à la lutte contre la fraude a élargi la liste des ETNC aux États et juridictions figurant sur la liste noire publiée par le Conseil de l'Union européenne (article 238-0 A 2 bis du CGI) pour leur appliquer, sous réserve (i) d'une modification de l'arrêté précité (qui n'est toujours pas intervenue à la date des présentes), (ii) du motif de leur inscription sur la liste noire de l'Union européenne, tout ou partie des régimes fiscaux prévus par le CGI et se référant à l'article 238-0 A de ce même code.

Les personnes qui ne rempliraient pas les conditions de l'exonération sont invitées à se rapprocher de leur conseiller fiscal.

La cession des actions dans le cadre de l'Offre aura pour effet de mettre fin au sursis de paiement qui s'applique, le cas échéant, aux personnes physiques soumises au dispositif d'exit tax prévu par les dispositions des articles 167 bis du CGI lors du transfert de leur domicile fiscal hors de France. Les personnes concernées sont invitées à se rapprocher de leur conseiller fiscal habituel.

1. Autres actionnaires
   Les actionnaires soumis à un régime d'imposition autre que ceux visés ci-dessus, notamment les personnes physiques dont les opérations sur les actions de la Société sont réalisées en dehors du cadre de la simple gestion de portefeuille ou ayant inscrit leurs actions à l'actif de leur bilan commercial, sont invités à étudier leur situation particulière avec leur conseil fiscal habituel.
2. Droits d'enregistrement ou taxe sur les transactions financières

En application de l'article 235 ter ZD du CGI, la taxe sur les transactions financières (« TTF ») s'applique aux acquisitions à titre onéreux de titres de capital admis aux négociations sur un marché réglementé qui sont émis par une société dont le siège social est situé en France et dont la capitalisation boursière dépasse un milliard d'euros le 1er décembre de l'année précédant l'année d'imposition. Une liste des sociétés entrant dans le champ d'application de la TTF est publiée chaque année. Dans la mesure où la capitalisation boursière de la Société devrait excéder un milliard d'euros au 1er décembre 2019 (et devrait figurer en tant que telle sur la liste précitée), la TTF sera en principe due au taux de 0,3% du prix de l'Offre à raison des actions acquises par la Société dans le cadre de l'Offre.

En principe, aucun droit d'enregistrement n'est exigible en France au titre de la cession des actions d'une société cotée qui a son siège social en France, à moins que la cession ne soit constatée par un acte. Dans ce dernier cas, la cession des actions doit faire l'objet d'un

26

2473714.2

enregistrement dans le mois qui suit sa réalisation. Lorsque la TTF est applicable à l'opération, les droits d'enregistrement de 0,1% de l'article 726 du CGI ne sont pas dus.

3 ÉLÉMENTS D'APPRECIATION DU PRIX DE L'OFFRE

Les éléments d'appréciation du prix de l'Offre de 120 euros par action (le « Prix de l'Offre ») présentés ci-après ont été établis pour le compte de la Société par les Etablissements

Présentateurs, à partir d'informations publiques disponibles relatives à la Société, son secteur d'activité et ses comparables. Ces informations n'ont fait l'objet d'aucune vérification indépendante de la part des Etablissements Présentateurs.

Le Prix de l'Offre a été analysé au regard d'une valorisation multicritère de la Société reposant sur les références et méthodes usuelles d'évaluation, tout en prenant en compte des spécificités d'Iliad.

Les données boursières présentées dans cette section sont à la clôture du 11 novembre 2019, dernier jour de cotation précédant le jour de l'annonce de l'Offre.

3.1 Méthodologie d'évaluation

3.1.1 Méthodes et références d'évaluation retenues

Afin d'apprécier le Prix de l'Offre, l'analyse multicritère a été réalisée sur la base des références et méthodes d'évaluation suivantes :

• Références boursières :

• 1. Cours de bourse historiques d'Iliad ;
  1. Objectif de cours des analystes.
• Méthodes d'évaluation :
• 1. Multiples des comparables boursiers ;

1. Actualisation des flux de trésorerie disponibles.

27

2473714.2

3.1.2 Méthodes et références d'évaluation écartées

Les méthodes de valorisation suivantes ont été écartées car elles ne sont pas pertinentes dans le cadre de l'opération envisagée :

• Transactions comparables :

Cette méthode consiste à appliquer les multiples constatés lors de transactions portant sur une part majoritaire ou minoritaire du capital de sociétés opérant dans des secteurs d'activité et des zones géographiques similaires et dont la taille, le positionnement et la rentabilité sont comparables.

Cette méthode n'est pas applicable en l'espèce : il n'existe aucune transaction récente sur des actifs au profil similaire à celui de la Société et n'ayant pas pour conséquence un changement de contrôle.

• Actif net comptable (« ANC ») :

Cette méthode se fonde sur le montant des capitaux propres comptables par action. Elle n'est pas pertinente pour évaluer une société se situant dans une optique de continuité d'exploitation et ne prend en compte ni les capacités bénéficiaires, ni les perspectives de croissance de la société.

A titre indicatif, sur la base des comptes consolidés de la Société au 30 juin 2019, l'ANC s'élevait à 3 578 M€, soit 61,19 euros par action.

• Actif Net Réévalué (« ANR ») :

Cette méthode consiste à évaluer la valeur de marché des différents actifs et passifs inscrits au bilan d'une société, en tenant compte des plus ou moins-values latentes à l'actif, au passif et des engagements hors bilan.

Elle n'apparaît pas pertinente dans la mesure où elle ne tient pas compte de la génération de trésorerie future et ne vise pas à évaluer une entreprise se situant dans une optique de continuité d'exploitation dans laquelle les actifs n'ont pas vocation à être cédés.

• Actualisation des dividendes :

Cette méthode consiste à évaluer une entreprise à partir de l'actualisation de ses dividendes futurs. Elle n'est pas retenue car elle est intrinsèquement liée à la politique de distribution d'une société et à ses éventuelles contraintes de financement.

28

2473714.2

3.2 Eléments financiers utilisés pour les travaux d'évaluation

3.2.1 Données et projections financières servant de base à l'évaluation

Les travaux d'évaluation réalisés par les Etablissements Présentateurs reposent sur :

• Les derniers éléments financiers historiques disponibles, à savoir les comptes consolidés audités d'Iliad pour l'exercice annuel arrêté au 31 décembre 2018 ainsi que les comptes consolidés pour le semestre arrêté au 30 juin 2019 ;
• Des projections financières établies par les Etablissements Présentateurs à partir d'un consensus de marché pour la période 2019-2022, les Etablissements Présentateurs n'ayant pas eu accès à un plan d'affaires de la Société ;
• Ce consensus de marché a été réalisé à partir des notes d'analystes de recherche ayant actualisé et détaillé leurs projections financières à la suite de l'annonce des résultats semestriels d'Iliad le 3 septembre 2019 :

• 1. Exane (03/09/2019), Goldman Sachs (03/09/2019), Morningstar (03/09/2019), CM-CIC (04/09/2019), Kepler Cheuvreux (06/09/2019), Bryan Garnier (11/09/2019), HSBC (11/09/2019), Macquarie (11/09/2019), Bank of America Merrill Lynch (19/09/2019), Redburn (19/09/2019), Arete (08/10/2019), Barclays (16/10/2019), Crédit Suisse (17/10/2019), JP Morgan (17/10/2019), UBS (18/10/2019), Oddo (21/10/2019) et Morgan Stanley (06/11/2019) ;
• Une extrapolation de ces projections financières par les Etablissements Présentateurs pour la période 2023-2024.

29

2473714.2

3.2.2 Eléments de passage entre la valeur de l'entreprise et la valeur des fonds propres

Les éléments de passage de la valeur d'entreprise à la valeur des fonds propres ont été établis à partir :

• De l'endettement financier net consolidé au 30 juin 2019 ;
• Des estimations de l'atterrissage de l'endettement financier net consolidé au 31 décembre 2019 ;
• D'autres éléments usuels d'ajustement calculés à partir du bilan consolidé au 31 décembre
  2018 et au 30 juin 2019 ;

Endettement financier net

Dans le cadre des hypothèses considérées pour les travaux de valorisation, la situation d'endettement financier net estimée au 31 décembre 2019 s'élèverait à 5 079 M€ sur la base des éléments suivants :

• Un endettement financier net de 4 610 M€ au 30 juin 2019 ;
• Des investissements en fréquences prévus au second semestre 2019 de 181 M€ ;
• Des rachats d'actions intervenant entre le 30 juin 2019 et le 4 octobre 2019 de 39 M€ ;
• Des flux de trésorerie estimés au second semestre 2019 de 249 M€ sur la base du consensus des analystes (hors investissements en fréquence prévus au second semestre 2019, rachats d'actions intervenant entre le 30 juin 2019 et le 4 octobre 2019 et opérations Cellnex et Infravia).

Autres éléments d'ajustement de la valeur d'entreprise

Investissements en fréquence en France et en Italie

Ces investissements correspondent :

• En France : au paiement forfaitaire actualisé des fréquences sur l'exercice 2020, pour un montant estimé à 906 M€ ;
• En Italie : aux flux de décaissements actualisés pour la licence 5G pour la période 2018- 2022, estimés à 1 175 M€ et aux flux de décaissements actualisés pour les fréquences
  900MHz et 2100 MHz pour la période 2021-2029, estimés à 230 M€.

Provisions

Les provisions pour retraites après imposition ont été prises en compte à leur valeur comptable sur la base des résultats annuels 2018 pour un montant total de 13 M€.

Les provisions courantes et non-courantes pour risques et charges après imposition ont été prises en compte à la valeur comptable sur la base des résultats semi-annuels au 30 juin 2019 pour un montant total de 38 M€.

Participations et intérêts minoritaires

30

2473714.2

Les intérêts minoritaires d'un montant de 21 M€ à la valeur comptable, correspondent notamment à la participation dans Jaguar Network.

Les autres titres non consolidés correspondant principalement à la participation dans Eir ont été retenus à leur valeur comptable sur la base des résultats semestriels 2019 pour un montant de 368 M€.

Suite au partenariat avec Infravia lié aux lignes FTTH en zones basse et moyenne densité réalisé sur la base d'une valeur d'entreprise de 663 M€, Iliad conserve une participation de 49% dans la co-entreprise FTTH avec Infravia pour une valeur estimée à 325 M€.

Suite au partenariat avec Cellnex lié aux infrastructures de télécommunication mobiles d'Iliad réalisé sur la base d'une valeur des fonds propres à 100% de 1 836 M€ pour le périmètre France, Iliad conserve une participation de 30% dans la co-entreprise constituée avec Cellnex (ci-après TowerCo France) pour une valeur estimée à 551 M€.

Ces deux participations sont évaluées à la valeur de la transaction compte-tenu du caractère récent des transactions.

Autres actifs financiers

Au 30 juin 2019, Iliad détient une option d'achat portant sur 80 % de la participation de NJJ Tara dans NJJ Boru, exerçable en 2024 puis en 2025, pour une valeur estimée à 16 M€.

Au 31 décembre 2018, le groupe reporte d'autres actifs financiers courants et non-courants (hors SME, hors dépôts et cautions) pour une valeur comptable de 40 M€.

Suite à la transaction avec Cellnex, Iliad comptabilise un compte courant d'une valeur de 133 M€.

Produits des cessions des opérations de partenariat avec Cellnex et Infravia

Iliad a, dans le cadre de la mise en place du partenariat avec Infravia, cédé à cette dernière une participation de 51% de la co-entreprise FTTH sur la base d'une valeur d'entreprise à 100% de 663 M€. Les produits de cession net d'impôts estimés s'élèvent à 306 M€ et à 256 M€ net de l'apport en trésorerie de 50 M€ et se décomposent comme suit :

• Un produit de cession de 338 M€ ;
• Un impôt sur la plus-value estimé à 32 M€.

Iliad a, dans le cadre de la mise en place du partenariat avec Cellnex, cédé à cette dernière une participation de 70% de la TowerCo France et 100% de la TowerCo en Italie sur la base de valeurs d'entreprise respectives de 2 000 M€ et 600 M€. Les produits de cession net d'impôts des 70 % de la part française et de 100 % de la part italienne de la TowerCo estimés s'élèvent à

1 502 M€ et se décomposent comme suit :

• Un produit de cession de la TowerCo France de 1 285 M€ ;
  31

2473714.2

• Un impôt sur la plus-value estimé à 383 M€, dans l'hypothèse d'une cession directe des titres TowerCo France par Free Mobile, sans distribution préalable de ces derniers à Iliad ;
• Un produit de cession de la TowerCo en Italie de 600 M€, considéré comme étant net d'impôts sous l'hypothèse de l'existence de déficits fiscaux reportables importants chez
  Iliad en Italie.

3.2.3 Nombre d'actions dilué

L'ensemble des valeurs par action Iliad présentées ci-après sont obtenues en divisant la valeur des fonds propres par le nombre d'actions sur une base diluée.

Au 31 octobre 2019, ce nombre correspond au nombre d'actions Iliad en circulation de 59 144 669 actions, ajusté du nombre d'actions auto-détenues de 776 154 actions et du nombre d'actions à provenir de l'attribution d'actions liée à des plans de performance pour 99 314 actions (calculées par la méthode de dilution de rachat d'actions).

Le nombre total d'actions après déduction du nombre d'actions auto-détenues et prise en compte de ces instruments dilutifs s'élève à 58 467 829 actions.

3.3 Application des références et méthodes d'évaluations retenues

3.3.1 Analyse du cours de bourse de l'action Iliad

Les actions Iliad sont admises aux négociations sur le compartiment A du marché réglementé d'Euronext à Paris sous le code ISIN FR 0004035913.

Iliad étant admis au SBF 120, le cours de bourse peut être considéré comme une indication pertinente de la valeur de l'action Iliad.

32

2473714.2

Pour information, le cours moyen pondéré par les volumes (« CMPV ») sur une période donnée se définit comme le rapport entre, d'une part la somme du produit du CMPV de chaque séance boursière multiplié par le volume échangé lors de la séance et d'autre part la somme des volumes échangés sur la période considérée.

Le Prix de l'Offre fait ressortir une prime de +26,2% par rapport au cours de clôture du 11 novembre 2019, dernier cours précédant l'annonce des caractéristiques de l'Offre, et de +23,6% à +37,7% par rapport aux cours moyens pondérés par les volumes d'un mois à 1 an précédant le 11 novembre 2019, tel que présentés ci-après :

L'analyse du cours de bourse constitue un élément important de l'appréciation du Prix de l'Offre par action et dans la mesure où les volumes échangés quotidiennement reflètent une liquidité importante du titre sur Euronext et les plateformes alternatives (rotation du flottant de c.60% en 3 mois).

33

2473714.2

3.3.2 Objectif de cours des analystes

Plusieurs analystes suivent la Société avec des recommandations et des objectifs de cours sur l'action Iliad. Le tableau ci-dessous présente un résumé des notes publiées entre le 3 septembre (date de la publication des résultats du premier semestre 2019), et le 11 novembre 2019, veille de la date de dépôt de l'Offre.

Une distinction est faite dans le tableau ci-dessous entre les analystes ayant publié un objectif de cours et actualisé leurs projections financières et ceux ayant uniquement confirmé un objectif de cours.

La moyenne des objectifs de cours des analystes ayant publiés et actualisés leurs projections s'établit à 121,7 €. Le Prix de l'Offre de 120 € fait ressortir une décote de -1,4% par rapport à cette moyenne.

34

2473714.2

3.3.3 Valorisation par application des multiples boursiers des sociétés comparables

Principe et échantillon retenu

Cette méthode consiste à appliquer aux données financières d'Iliad les multiples de sociétés cotées comparables.

Les Etablissements Présentateurs ont ainsi considéré un échantillon de sociétés internationales présentes dans le domaine des Télécoms et ayant une activité fixe et mobile (MNO). Nous avons privilégié des sociétés principalement situées en Europe de l'Ouest et exposées à ces marchés, où Iliad est présent.

Les sociétés retenues sont :

- Orange : opérateur historique français fixe et mobile, leader en France et multi- géographies (revenus très majoritairement en Europe), propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH en France et de son réseau Fibre dans ses principales géographies ;

• Altice : opérateur fixe et mobile multi-géographies (principalement en France et au Portugal), multi-activités, propriétaire de son réseau fixe Cable/FTTH en France et ADSL/FTTH au Portugal ;
• Telefonica Deutschland : opérateur fixe et mobile mono-pays (Allemagne), principalement présent sur l'activité mobile (72% des revenus en 2018) ;
• Proximus : opérateur fixe et mobile mono-pays (opérateur historique belge), 50% des revenus proviennent de l'activité B2C, propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH ;
• Sunrise : opérateur fixe et mobile mono-pays (Suisse), 74% des revenus proviennent de l'activité B2C, avec une offre ADSL/FTTH en dégroupage ;
• KPN : opérateur fixe et mobile, mono-pays (opérateur historique des Pays-Bas), propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH ;
• Orange Belgique : opérateur fixe et mobile mono-pays (Belgique), multi-activités avec le segment mobile principal contributeur des revenus, ayant une offre fixe ADSL/FTTH en dégroupage ;
• Telekom Austria : opérateur fixe et mobile multi-géographie, exposé à l'Europe de l'Est, leader sur son marché historique et multi-activités. Le groupe est propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH en Autriche ;
• Telefonica : opérateur fixe et mobile multi-géographie (Europe - majeure partie du revenu - et Amérique Latine), leader sur son marché domestique, propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH en Espagne ;
• TIM : opérateur fixe et mobile présent dans deux pays (Italie et Brésil) et leader sur son marché domestique, avec 53% des revenus provenant du segment B2C et propriétaire de son réseau fixe ADSL/FTTH en Italie ;

35

2473714.2

• Vodafone : opérateur fixe et mobile principalement présent en Europe et en Afrique, récemment renforcé dans le fixe par l'acquisition des actifs de Liberty Global en Europe.

Plusieurs sociétés du secteur n'ont pas été retenues dans l'échantillon, soit en raison d'une exposition notable aux marchés non-européens, soit parce qu'elles étaient des acteurs mono- activité ou des opérateurs de réseau mobile virtuel (MVNO).

Multiples

Les multiples retenus sont ceux de la valeur d'entreprise (VE) rapportée à l'EBITDA (VE/EBITDA). Le multiple VE/EBITDA est communément utilisé par les analystes qui suivent Iliad. Compte tenu du niveau d'investissement de l'industrie le multiple EBITDA- CAPEX est généralement le plus pertinent mais n'a pas été retenu, les investissements très significatifs d'Iliad dans les deux prochaines années conduisant à un EBITDA-CAPEX négatif ou non significatif.

Multiples des sociétés comparables

Notes :

• Valeur d'entreprise calculée sur les derniers éléments de dettes disponibles et les capitalisations boursières sur la base d'une moyenne 1 mois pondérée par les volumes au 11 novembre 2019 ;
• EBITDA issus du consensus Factset.

Application

Les multiples boursiers sont appliqués à l'EBITDA d'Iliad. L'année 2021 est présentée à titre illustratif, le profil de croissance embarquée dans les multiples des sociétés de l'échantillon étant inférieur à celui d'Iliad. Le tableau ci-dessous présente les résultats obtenus :

36

2473714.2

Valorisation induite par les multiples boursiers médians

L'application des multiples médians 2019, 2020 et 2021 de l'échantillon à l'EBITDA de la Société fait ressortir des valeurs par action respectivement de 80,2 €, 85,7 € et 99,5 €. Le Prix de l'Offre fait ressortir respectivement des primes de +49,6%, +40,0% et +20,6% par rapport à ces valeurs.

Valorisation induite par les multiples boursiers moyens

A titre d'information, l'application des multiples moyens 2019, 2020 et 2021 de l'échantillon à l'EBITDA de la Société fait ressortir des valeurs par action respectivement de 94,4 €, 100,7 € et

114,4 €. Le Prix de l'Offre fait ressortir respectivement des primes de +27,1%, +19,2% et +4,9% par rapport à ces valeurs.

3.3.4 Valorisation par actualisation des flux de trésorerie disponibles Principe

Cette méthode de valorisation vise à déterminer la valeur d'entreprise d'une société à partir de la somme des flux futurs générés par la société, actualisés au coût moyen pondéré du capital (« CMPC »).

La valeur des fonds propres de la société est ainsi égale à la valeur d'entreprise diminuée du montant de la dette financière nette et diminuée des autres éléments de passage de la valeur d'entreprise à la valeur des fonds propres.

La valeur d'entreprise est composée :

• De la valeur actualisée des flux futurs de trésorerie disponibles de la période prévisionnelle (2020-2024) ;

37

2473714.2

• Et d'une valeur terminale déterminée selon la méthode de Gordon-Shapiro, qui représente la valeur actualisée des flux au-delà de la période prévisionnelle.

Hypothèses opérationnelles (flux futurs)

Les flux futurs de trésorerie disponibles pour Iliad reposent sur :

• Le consensus de marché 2019-2022 réalisé sur les éléments du compte de résultat et de flux de trésorerie nécessaires à une valorisation par la méthode des flux de trésorerie actualisés affiche :

1. un taux de croissance annuel moyen de 5,1% du chiffre d'affaires sur la période 2019-2022 ;

1. une marge d'EBITDA de 31,8% en 2019, 31,9% en 2020, 33,6% en 2021 et
   34,6% en 2022 ;

1. des dépenses d'investissements (hors Spectrum) en pourcentage du chiffre d'affaires de 35,8% en 2019, 29,9% en 2020, 27,1% en 2021 et 22,6% en 2022 ;

• 1. Une variation de BFR de -14 M€ en 2019, -38 M€ en 2020, -24 M€ en 2021 et
     +5 M€ en 2022.
• Une extrapolation de 2023 à 2024 réalisée par les Etablissements Présentateurs sur la base (i) d'une croissance de chiffre d'affaires de 4,1% en 2023 et 3,8% en 2024, (ii) d'une convergence de la marge d'EBITDA vers la moyenne des comparables boursiers (i.e. 36,0%), (iii) d'une convergence des dépenses d'investissements (hors Spectrum) vers la moyenne des comparables boursiers (i.e. 20,0%), (iv) d'une convergence de la variation de BFR vers -5,8% de la variation du chiffre d'affaires, en ligne avec la moyenne 2019- 2022.

Coût moyen pondéré du capital (« CMPC »)

Le coût moyen pondéré du capital retenu pour l'actualisation des flux de trésorerie est compris entre 6,0% et 7,0% avec un cas central à 6,4% en ligne avec le calcul du CMPC intrinsèque.

L'approche retenue pour le calcul du CMPC intrinsèque est une pondération des CMPC France et Italie, le groupe Iliad étant présent dans ces deux pays.

Le calcul du CMPC France fait ressortir un taux d'actualisation de 6,2%. Les éléments intervenants dans le calcul sont les suivants :

• Taux sans risque : 0,5% (moyenne sur 2 ans au 11 novembre 2019 du rendement de
  l'OAT à 10 ans, source : Bloomberg) ;
• Prime de risque sur marché actions : 9,1% (moyenne sur un an de la prime de marché du
  CAC40 à octobre 2019, source : Bloomberg) ;
• Médiane des betas désendettés des sociétés comparables : 0,66 (source : Bloomberg) ;
• Coût de la dette avant impôt : 1,8% (Yield to maturity des obligations Iliad à maturité 2025,
  source : Bloomberg) ;

38

2473714.2

• Taux d'impôt normatif du Groupe en France : 25,8% (source : KPMG) ;
• Rapport entre la dette financière nette et la valeur du capital total : 54,8% (ratio cible en ligne avec la moyenne dette nette / capital total des sociétés comparables).

Le calcul du CMPC Italie fait ressortir un taux d'actualisation de 8,4%. Les éléments intervenants dans le calcul du sont les suivants :

• Taux sans risque : 2,0% (moyenne sur 2 ans au 11 novembre 2019 du rendement des
  obligations d'état à 10 ans, source : Bloomberg) ;
• Prime de risque sur marché actions : 11,2% (moyenne sur un an de la prime de marché
  du FTSE MIB à octobre 2019, source : Bloomberg) ;
• Médiane des betas désendettés des sociétés comparables : 0,66 (source : Bloomberg) ;
• Coût de la dette avant impôt : 1,8% (Yield to maturity des obligations Iliad à maturité 2025,
  source : Bloomberg) ;
• Taux d'impôt normatif du Groupe en Italie : 27,9% incluant l'IRAP (source : KPMG) ;
• Rapport entre la dette financière nette et la valeur du capital total : 54,8% (ratio cible en ligne avec la moyenne dette nette / capital total des sociétés comparables).

La pondération retenue pour le calcul du CMPC Groupe est basée sur le poids géographique estimé de la contribution respective des deux pays dans le total du Groupe sur le long terme (90,0% et 10,0% respectivement pour la France et l'Italie).

Valeur terminale

La valeur terminale a été déterminée à partir d'un flux de trésorerie normalisé et d'un taux de croissance perpétuelle, actualisée au CMPC.

Le flux normatif est basé sur les hypothèses suivantes :

- Une marge d'EBITDA de 36,0% en ligne avec la moyenne d'Iliad sur la période 2016- 2018 et correspondant à la marge d'EBITDA des comparables boursiers en 2021 ;

• Un niveau d'investissements (hors Spectrum) s'élevant à 20,0% du chiffre d'affaires en ligne avec le niveau des comparables boursiers ;
• Un montant de dépréciations et amortissements égal aux investissements ;
• Une variation de BFR de -5,8% de la variation du chiffre d'affaires.

Le taux de croissance perpétuelle retenu est de 0,5% en ligne avec la médiane des analystes extériorisant un taux de croissance à long-terme.

Conclusion

Le tableau ci-dessous présente les résultats de la valorisation par la méthode d'actualisation des flux de trésorerie disponibles :

39

2473714.2

Calcul de la valeur d'entreprise et détermination de la valeur par action (M€)

Sur la base des hypothèses décrites ci-dessus, la méthode d'actualisation des flux de trésorerie disponibles aboutit à une valeur d'entreprise centrale d'Iliad de 10 982 M€ soit une valeur par action de 114,8 €. Le Prix de l'Offre fait ressortir une prime de +4,5% par rapport à cette valeur centrale.

Le tableau ci-dessous présente une sensibilité de la valeur par action en fonction du CMPC et du taux de croissance perpétuelle (« TCP ») :

Sur la base d'un CMPC variant entre 6,0% et 7,0% et d'un taux de croissance perpétuelle variant entre 0,25% et 0,75%, la méthode d'actualisation des flux futurs de trésorerie aboutit à une valeur par action d'Iliad comprise entre 91,4 € et 140,2 €. Le Prix de l'Offre fait ressortir respectivement une prime/décote de +31,3% et -14,4% par rapport à ces valeurs.

40

2473714.2

3.4 Synthèse des éléments d'appréciation du prix de l'Offre

Le tableau ci-dessous présente la synthèse des valorisations extériorisées par les critères d'évaluation retenus ainsi que les primes induites par le Prix de l'Offre :

41

2473714.2

4 EXPERTISE INDEPENDANTE

Conformément aux dispositions de l'article 261-1 I 3° du règlement général de l'AMF, le conseil d'administration de la Société a, sur recommandation du comité ad hoc composé principalement d'administrateurs indépendants, désigné le 17 octobre 2019 le cabinet BM&A Advisory & Support, représenté par Monsieur Pierre Béal, en qualité d'expert indépendant chargé d'établir un rapport sur les conditions financières de l'Offre et une attestation d'équité.

Dans le cadre de la mission qui lui a été confiée, le cabinet BM&A Advisory & Support a rendu le rapport reproduit ci-après :

42

2473714.2

Iliad

Expertise indépendante

Projet d'offre publique de rachat

11 novembre 2019

SOMMAIRE

Table des matières

7.2.2 Une volatilité en partie spécifique chez Iliad, largement expliquée par ses caractéristiques

7.9 Ajustements liés à la prise en compte de la norme IFRS 16 dans la méthode des

7.12 Détail de l'estimation des flux d'exploitation utilisés dans la méthode de la somme des

1| CONTEXTE DE L'OPÉRATION

Iliad (ci-après « Iliad », la « Société » ou le « Groupe ») envisage d'initier une offre publique de rachat (ci-après l'« Offre » ou l'« OPRA ») sur ses propres actions. L'Offre portera sur un montant maximum de 1,4 Md€ ; sur la base d'un prix d'Offre de 120 € par action Iliad, l'OPRA visera donc un nombre maximum de 11 666 666 actions Iliad.

L'Opération sera intégralement financée par une augmentation de capital avec suppression du droit préférentiel de souscription (ci-après l'« Augmentation de Capital », ensemble avec l'Offre, l'« Opération ») par voie d'offre au public avec délai de priorité de souscription en faveur des actionnaires. Le montant de l'Augmentation de Capital sera égal au montant finalement décaissé pour l'OPRA et fixé sur la base du même prix que celui de l'Offre soit

120 €1.

L'Augmentation de Capital sera garantie indirectement2 par monsieur Xavier Niel (ou ci-après l'« Actionnaire Majoritaire »). Les actionnaires qui le souhaitent pourront participer à l'Augmentation de Capital dans le cadre du délai de priorité de souscription3.

L'Offre et l'Augmentation de Capital seront soumises à l'approbation de l'assemblée générale extraordinaire des actionnaires d'Iliad devant se tenir le 20 décembre 2019.

L'Opération trouve son origine dans la forte baisse du cours de l'action depuis deux ans conjuguée à la demande de certains investisseurs d'obtenir la liquidité de leur participation dans la Société. Ainsi, la Société a décidé de mettre en œuvre l'Opération aux fins :

• d'offrir à l'ensemble des actionnaires minoritaires qui le souhaitent une liquidité immédiate pour leurs actions, à un prix présentant une prime de 26,5 % par rapport au cours de bourse d'Iliad4 ;
• sans dégrader le ratio d'endettement du Groupe, dans la mesure où l'Offre est intégralement financée par l'Augmentation de Capital ;
• sans entraîner de dilution pour les actionnaires n'ayant pas apporté à l'Offre et ayant souscrit à l'Augmentation de Capital ;
• de réaffirmer la confiance de l'Actionnaire Majoritaire dans la stratégie de la Société, dans la mesure où celui-ci ne participe pas à l'Offre et garantit la totalité du montant de l'Augmentation de Capital.

Dans la mesure où le montant de l'Offre est limité à 1,4 Md€, elle vise un maximum de 11,7 millions d'actions Iliad sur la base d'un prix d'Offre de 120 € par action Iliad. Monsieur Xavier Niel s'étant engagé à ne pas apporter à l'Offre les actions qu'il détient directement ou indirectement, il convient de souligner que cette Opération conduira mécaniquement à l'accroissement de sa participation dans Iliad, accroissement dont l'amplitude sera

1. Sous réserve des dispositions de l'article R. 225-119 du Code de commerce qui imposent un prix au moins égal à la moyenne pondérée des cours des trois dernières séances de bourse précédant le début de l'offre au public, éventuellement diminuée d'une décote maximale de 10%.
2. Via une société contrôlée par monsieur Xavier Niel, Holdco II, qui s'est engagée à souscrire à l'intégralité de l'Augmentation de Capital en plaçant un ordre portant sur 100% de son montant dans le cadre de l'offre au public et bénéficiera d'une allocation au moins égale à la quote-part directe et indirecte de monsieur Xavier Niel dans le capital de la Société.
3. Les actionnaires souhaitant souscrire au-delà du nombre d'actions auquel ils peuvent prétendre au titre de l'exercice du délai de priorité devront le faire dans le cadre de l'offre au public. Seuls les actionnaires ayant passé des ordres dans le cadre du délai de priorité et Holdco II pourront souscrire au titre de l'offre au public.
4. Relevé le 8 novembre 2019.

proportionnelle au taux de réponse à l'Offre, et inversement proportionnelle au taux de souscription à l'Augmentation de Capital.

Le tableau suivant présente la composition du capital de la Société à l'issue de l'OPRA en fonction du pourcentage de titres visés apportés à l'Offre.

En fonction du taux d'apport des titres à l'Offre, le pourcentage de détention de l'Actionnaire Majoritaire dépendra du taux de souscription à l'Augmentation de Capital des autres actionnaires d'Iliad. Comme présenté dans le graphique suivant, l'Actionnaire Majoritaire détiendra directement et indirectement au maximum 71,79 % du capital de la Société, i.e. si le taux de réponse à l'OPRA est de 100 % et le taux de souscription à l'Augmentation de Capital est de 0 %, effet susceptible d'avoir une conséquence sur la liquidité du titre Iliad.

Dans ce contexte, le cabinet BM&A Advisory & Support a été mandaté le 17 octobre 2019 par le Conseil d'Administration de la Société en qualité d'expert indépendant afin d'apprécier le caractère équitable du prix proposé pour les actions Iliad dans le cadre de la présente Opération.

Notre intervention est requise par les dispositions du règlement général de l'Autorité des Marchés Financiers (ci- après l'« AMF») figurant au Titre VI du Livre II, Chapitre 1er, article 261-1, et en particulier le paragraphe I, alinéa 3°, dans la mesure où l'actionnaire qui contrôle la Société au sens de l'article L. 233-3 du code de commerce n'apporte pas ses titres à l'Offre.

Il est expressément stipulé que l'Actionnaire Majoritaire n'a pas l'intention de mettre en œuvre une procédure de retrait obligatoire et que l'Offre n'aura pas pour conséquence un retrait ou une radiation de la cote. Par ailleurs, nous précisons qu'aucune opération connexe susceptible d'avoir un impact significatif sur le prix de l'Offre n'a été portée à notre connaissance.

La présente attestation ne constitue pas une recommandation de participer ou non à l'Offre.

2| PRÉSENTATION DE L'EXPERT INDÉPENDANT

Le cabinet BM&A Advisory & Support (ci-après « BM&A A&S » ou « BM&A »), est une société d'expertise comptable inscrite au tableau de l'Ordre des experts-comptables de Paris Ile-de-France. Issue de la scission en 2015 du cabinet BM&A, BM&A A&S est une filiale à 100 % de BM&A Partners, société faîtière du groupe BM&A qui compte environ 150 collaborateurs. L'intégralité du capital de BM&A Partners est détenue directement ou indirectement par ses 22 associés, personnes physiques.

BM&A A&S est constitué sous forme de société par actions simplifiée au capital de 1 287 474 € ; son siège social est situé 11 rue de Laborde à Paris 8ème.

Le groupe BM&A développe plusieurs activités : audit comptable et financier, évaluation financière et expertise indépendante, consolidation et reporting, prévention et restructuration, transaction services et risques, process et systèmes d'information. Chaque activité, animée par un ou plusieurs associés, dispose d'une équipe dédiée, spécialisée dans son domaine.

Le groupe BM&A jouit d'une expérience reconnue dans les opérations requérant une appréciation indépendante de l'équité entre actionnaires et est membre de l'Association Professionnelle des Experts Indépendants (APEI). Le groupe BM&A est doté d'une charte déontologique propre aux missions d'expertise indépendante, téléchargeable sur son site Internet www.bma-paris.com.

2.1 Missions d'expertise indépendante réalisées au cours des 36 derniers mois

Au cours des 36 derniers mois, le cabinet a produit les attestations d'équité et les rapports d'expertise indépendante

suivants :

2.2 Déclaration d'indépendance

En application de l'article 261-4 du règlement général de l'AMF, nous attestons que notre cabinet, et le signataire du présent rapport, ne se trouvent pas, vis-à-vis de la Société, de leurs conseils et de leurs actionnaires, dans une des situations de conflit d'intérêts décrites dans l'instruction AMF n°2006-08 du 25 juillet 2006. En particulier, nous attestons que le cabinet et ses associés :

• n'entretiennent aucun lien juridique ou en capital avec les sociétés concernées par l'Offre, ou leurs conseils, susceptibles d'affecter leur indépendance ;
• n'ont procédé à aucune évaluation de la société visée par l'Offre ou qui réalise l'Offre au cours des 18 mois précédant la date de désignation ;

• ne détiennent aucun intérêt financier dans la réussite de l'Offre, ni créance ni dette envers l'une des sociétés concernées par l'Offre ou toute personne contrôlée par ces sociétés ;
• n'ont pas conseillé l'une des sociétés concernées par l'Offre ou toute personne que ces sociétés contrôlent au sens de l'article L. 233-3 du Code de commerce au cours des dix-huit derniers mois.

2.3 Rémunération de l'expert

La rémunération perçue par BM&A au titre de la présente opération s'élève à 220 000 €, hors taxes et débours.

2.4 Diligences effectuées par l'expert

La présente mission est réalisée par Pierre Béal, associé, Roland Clère et Stéphane Marande, senior managers spécialisés en évaluation financière des entreprises. Ils ont été assistés par Chaimae Touiri et Jillian Walter, chefs de mission, ainsi que par Barbara Rigaud et Aymeric Royer, collaborateurs junior.

La revue indépendante a été effectuée par Eric Blache, associé du cabinet, qui n'est pas directement intervenu dans les travaux menés par l'équipe susmentionnée.

Nous avons effectué nos diligences conformément aux dispositions des articles 262-1 et suivants du règlement général de l'AMF, de son instruction d'application du 25 juillet 2006 et des recommandations de l'AMF du 28 septembre 2006, modifiées le 27 juillet 2010.

Nous avons été informés de l'Opération envisagée le 17 octobre 2019. Notre intervention s'est effectivement déroulée du 18 octobre au 11 novembre 2019, date à laquelle nous avons remis la version définitive de notre rapport.

Au cours de nos travaux, nous nous sommes principalement entretenus avec les personnes suivantes :

• Iliad :

• • Thomas Reynaud, directeur général ;
  • Nicolas Jaeger, directeur financier ;
  • Shahrzad Sharvan, secrétaire générale adjointe.
• Iliad - Comité ad hoc des administrateurs indépendants :
• • Virginie Calmels ;
  • Marie-ChristineLevet ;
  • Orla Noonan ;
  • Pierre Pringuet.
• Bredin-Prat- Conseil d'Iliad :
• • Me Olivier Assant (Opération) ;
  • Me Julien Gayral (Fiscalité).

• Crédit Agricole CIB - Banque Présentatrice :
• • Bertrand Peyrelongue, global head of M&A ;
  • François Armand, vice president, M&A.
• Société Générale - Banque Présentatrice :
• • Stéphane Krief, managing diector M&A ;
  • Colomban Mathieu de Vienne, director M&A France.
• Accuracy - Expert indépendant (évaluation des actions gratuites Free Mobile) :
• • Henri Philippe.

Nos travaux ont été réalisés sur la base des documents communiqués par la Société et ses conseils et sur les informations communiquées lors d'entretiens portant notamment sur les points suivants :

1. la présentation de l'opération envisagée et son contexte ;
2. la description de l'activité de la Société et de son marché ;
3. les éléments d'atterrissage de l'exercice 2019 ;
4. les éléments de passage de la valeur d'entreprise à la valeur des capitaux propres ;
5. le périmètre et l'incidence des opérations de cession en cours ;
6. la constitution de l'échantillon d'analystes et ses conséquences sur les flux retenus ;
7. l'identification des facteurs susceptibles de remettre en cause les hypothèses structurantes du business model.

Nos travaux ont principalement consisté à :

1. prendre connaissance de l'activité et de l'historique de la Société ;
2. étudier le contexte général de l'Offre et analyser les accords conclus dans le cadre de l'Offre ;
3. analyser la formation du chiffre d'affaires et des marges historiques de la Société et étudier l'évolution de sa situation financière ;
4. analyser les données financières prévisionnelles de la Société sur la base des prévisions des analystes financiers ;
5. apprécier la rentabilité normative de la Société au-delà de l'horizon des prévisions ;
6. mettre en œuvre les méthodes d'évaluation des capitaux propres de la Société, jugées pertinentes au cas d'espèce ;
7. prendre connaissance des travaux d'évaluation mis en œuvre par les banques CACIB et Société Générale afin de réaliser un examen critique ;
8. prendre connaissance des travaux d'évaluation du cabinet Accuracy concernant l'échange des actions
   Free Mobile contre des actions Iliad ;
9. rédiger notre projet de rapport.

Pour accomplir notre mission, nous avons notamment utilisé les documents et informations qui nous ont été communiqués par la Société et par ses conseils. Il s'agit principalement :

• du projet de note d'information établi par Iliad concernant le projet d'offre publique de rachat de ses propres actions ;
• du rapport d'évaluation des Banques Présentatrices du 10 novembre 2019 (cours arrêtés au 7 novembre 2019) ;
• des documents de référence d'Iliad des exercices 2016 à 2018 ;
• des rapports financiers semestriels au 30 juin 2018 et au 30 juin 2019 ;
• du document de présentation des résultats du 1er semestre 2019 du 3 septembre 2019 ;
• le projet de communiqué de presse du 3ème trimestre 2019 arrêté par le conseil d'administration du 8 novembre 2019, reçu à cette même date ;
• des documents de synthèse internes présentant les opérations de mise en place de joint-ventures sur les infrastructures (FTTH et infrastructures passives5) devant intervenir d'ici la fin de l'exercice 2019 ;
• du traité d'apport du 30 octobre 2019 relatif aux apports des infrastructures passives de Free Mobile à Iliad 7 (transaction Cellnex) ;
• du Final Borrower Termsheet du 16 mai 2019 relatif à l'emprunt Schuldsein de 500 m€ ;
• du courrier de notification du prix d'acquisition du contrôle de Jaguar Network du 14 janvier 2019 ;
• du rapport d'Accuracy portant sur l'évaluation des actions gratuites Free Mobile, établi le 17 juin 2019 et du courrier de conclusions du 12 juin 2019 d'Accuracy et Ledouble sur la valeur des Actions Gratuites Free Mobile et leur parité d'échange en actions Iliad ;
• de la présentation du budget 2019 et du plan Trajectoire 2019-2023, établis par le management d'Iliad le
  10 décembre 2018 (plan non mis à jour de l'évolution récente de la Société, cf. infra) ;
• du rapport du commissaire aux apports sur la valeur de l'apport de titres de la société Iliad détenus par monsieur Xavier Niel à la société Holdco, établi le 4 mai 2018 ;
• enfin, des notes d'analystes ayant servi à établir un plan d'affaires basé sur un consensus, dont la liste est présentée au §3.4.2.

Nous avons principalement utilisé la base de données financières Eikon de Refinitiv (ex Thomson-Reuters) et les outils développés par le cabinet sous la marque Fairness Finance. Afin de compléter nos analyses, nous avons également collecté toute information de source publique dont l'exploitation nous a semblé pertinente, en ce compris les rapports annuels et les comptes consolidés de la Société. Enfin, nous avons examiné les rapports annuels et les notes d'analyse disponibles relatifs aux sociétés que nous avons étudiées dans le cadre de la recherche des échantillons de sociétés comparables.

Nos travaux ne consistaient pas à réaliser un audit ou un examen limité des comptes annuels ou des situations comptables au sens des normes d'exercice professionnel de la CNCC ou des normes internationales de l'IFAC.

Étant actuellement en plein exercice budgétaire, le management de la Société nous a affirmé qu'en raison des importants changements intervenus en 2019 avec les opérations de partenariat relatives aux infrastructures

5 « FTTH » pour Fiber To The Home (fibre optique à domicile), et « Infrastructures passives » pour les tours supportant les antennes de télécommunication.

télécom, le lancement du plan stratégique « Odyssée 2024 », le développement d'une offre B2B, et la prise en compte du lancement des nouvelles box, il ne disposait pas de plan d'affaires à jour intégrant le résultat et les conséquences des opérations de partenariat relatives aux infrastructures télécom, et qu'il n'avait connaissance d'aucun élément susceptible de modifier significativement notre appréciation de la valeur.

Conformément à la pratique en matière d'expertise indépendante, nous n'avons pas cherché à valider les données historiques et prévisionnelles utilisées, dont nous nous sommes limités à vérifier la vraisemblance et la cohérence. Notre opinion est nécessairement fondée sur les conditions de marché, économiques et autres, telles qu'elles existent et telles qu'elles peuvent être actuellement anticipées, ainsi que sur les informations mises à notre disposition.

3| PRÉSENTATION DU GROUPE ILIAD

3.1 Historique, activité et positionnement stratégique

3.1.1 Présentation générale du Groupe Iliad

Fondé en 1991 par Xavier Niel, le groupe Iliad est un fournisseur intégré de télécommunications fixe et mobile. Il exerce son activité sous les marques Free et Iliad et commercialise ses offres auprès de près de 20 millions d'abonnés (à fin 2018) en France (dont 6,4 millions pour le fixe et 13,4 millions pour le mobile). Au premier semestre 2019, il compte par ailleurs 3,8 millions d'abonnés en Italie, soit un peu plus d'un an après y avoir lancé en mai 2018 son activité mobile.

En 1999, après avoir obtenu ses premières licences de télécommunication fixe, le Groupe est devenu sous la marque Free un fournisseur d'accès à internet (FAI)6. Dix ans plus tard, en janvier 2010, l'ARCEP7 lui a accordé la licence 3G qui lui a permis de développer une offre de téléphonie mobile.

En près de 20 ans, le Groupe est passé du statut de fournisseur d'accès Internet fixe bas débit à celui de fournisseur d'accès fixe et mobile en très haut débit (THD). Ce développement a reposé sur des offres se distinguant par leur caractère technique innovant, s'agissant notamment de la Freebox, et par des prix attractifs. Il s'est également accompagné d'opérations de croissance externe, avec les acquisitions d'Altitude Télécom8 en 2005 (disposant d'une licence Wimax9) et en 2008, de LibertySurf Group10, FAI sous la marque Alice, qui regroupait 850 000 abonnés actifs.

Le Groupe s'est ainsi imposé comme un des trois premiers opérateurs de télécommunications en France. Comme indiqué ci-après, il se situe à la seconde place sur le fixe, par le nombre d'abonnés, et à la troisième sur le mobile par le nombre de cartes SIM en service avec des parts de marché respectives de 23 % et 18 %.

Parts de marché en volume (nombre d'abonnés et de cartes SIM actives) :

En termes de parts de marché en valeur des quatre opérateurs nationaux, Iliad se place cette fois-ci au 3e rang sur le fixe et au 4ème sur le mobile, avec respectivement 19,6 % et 15,4 % du chiffre d'affaires total réalisé en 2018.

1. Le Groupe avait jusque-là développé des services par Minitel, comme l'annuaire inversé 3617 ANNU.
2. Autorité de Régulation des Communications Électroniques, des Postes et de la distribution de la presse.
3. Contrôlée par son fondateur associé à des fonds.
4. Fréquence 3,5 Ghz offrant à l'époque une alternative à l'ADSL en zones enclavées.
5. Contrôlée par Telecom Italia.

En janvier 2019, Iliad a étendu son offre au segment professionnel, ou "B2B", en procédant à l'acquisition de 75 % du capital de la société marseillaise Jaguar Network17, spécialisée dans les services télécoms, d'hébergement et de cloud. Ainsi, le Groupe fait son entrée sur un marché dominé par Orange, SFR et OVH.

Au fil du temps, Iliad s'est surtout développé par croissance endogène, les opérations de croissance externe ayant été d'ampleur limitée. Toutefois, d'autres cibles ont été approchées sans succès en 2014 qui auraient pu changer significativement la taille du Groupe si ces opérations avaient abouti18.

Si le Groupe reste à l'écoute de toutes les opportunités, il est cependant probable que son effort financier actuel pour développer la 5G en France et en Italie, ainsi que la baisse de son cours depuis 2017, ont réduit ses capacités de croissance externe comparées à celles dont il disposait en 2014.

3.1.2 L'évolution contrastée de l'activité

3.1.2.1 France : repositionnement plus haut de gamme et effort de maillage

Pour la première fois en 2018, Free a enregistré un recul du nombre de ses abonnés en France. Si cette érosion a touché le segment des abonnements à faible tarification, il illustre néanmoins une situation de forte compétition pesant sur les prix et à laquelle le Groupe répond par une politique marketing de différenciation et de montée en gamme. Cette stratégie repose par ailleurs sur un effort de densification du réseau fixe FTTH et du réseau mobile 4G, le Groupe devant adapter son offre dans la fibre et converger avec ses concurrents en termes de couverture mobile.

1. Montée en gamme pour endiguer l'érosion de l'ARPU19

L'Internet fixe en France est un marché mature qui compte 29,1 millions d'abonnements en 2018, contre 28,4 millions en 2017. En 2018, le nombre d'abonnements en haut débit (HD) est majoritaire, et s'établit à 20,1 millions contre 9 millions en très haut débit (THD). Toutefois, l'expansion de la fibre optique favorise la progression du très haut débit : les abonnements en THD qui représentaient 16 % des abonnements en 2015, atteignent 31 % du total en 2018. Pour sa part, le marché de la téléphonie mobile comprend 73 millions d'usagers disposant d'une carte SIM (hors Machine to Machine - MtoM), dont presque 46 millions sans engagement de durée, 19 millions de forfaits avec engagement de durée et 8 millions en cartes prépayées.

Sur ces deux marchés, Iliad a réalisé un chiffre d'affaires total de 4 767 m€ en 2018, dont 55 % en fixe et 45 % mobile. Rentré plus tardivement sur le marché du mobile, Iliad y enregistre une plus forte croissance que sur le fixe.

1. Auprès d'un fonds Naxicap, le solde du capital restant détenu par son fondateur.
2. En mars 2014, entrée en négociations exclusives avec Bouygues Telecom pour le rachat d'un portefeuille de fréquences et le réseau de téléphonie mobile ; en juillet 2014, offre à Deutsche Telekom pour l'acquisition de T-Mobile US, 4ème opérateur US dont le chiffre d'affaires s'élevait à 22 Mds$.
3. Pour Average Revenue Per User, revenu moyen par utilisateur.

Au cours des dernières années, sur le segment mobile, la part de marché du Groupe est passée de 14 % en 2014, à 18 % en 2017. Cette croissance s'accompagne d'une montée en puissance de la part des abonnements 4G illimitée aux dépens de celle des abonnements à plus faible tarification. Par solde, l'année 2018 a été marquée pour la première fois par un recul du nombre total d'abonnés portant exclusivement sur le segment d'entrée de gamme. Dans ce contexte de forte concurrence, et en dépit de la montée en puissance des forfaits 4G illimitée, le revenu moyen par abonné est stable, voire en légère érosion, comme l'indiquent les chiffres du tableau ci-dessous.

Sur le segment fixe, on note également une montée en gamme du fonds de commerce, avec une part croissante des abonnements THD à la fibre, au détriment des abonnements correspondant à des raccordements par le câble en cuivre. En dépit de cette évolution, l'ARPU a connu une érosion continue depuis 2014. L'exercice 2018 s'est par ailleurs traduit pour la première fois depuis 2014, par un recul du nombre total d'abonnés.

Source : rapports annuels. *ARPU 2018 avant impact d'IFRS 15, et 31,3 € post IFRS 15.

Pour répondre à la concurrence, Iliad a développé une nouvelle "box Internet", la Freebox Delta, dont la commercialisation est intervenue en décembre 2018. Cette dernière vise un positionnement haut de gamme avec, notamment, un assistant vocal et une enceinte musicale connectée (ou boîtier "player") de la marque Devialet, vendue au client au prix 480 €, ce qui constitue une innovation marketing le matériel étant généralement loué. Cette nouvelle box a été proposée dans le cadre d'un abonnement à 49,99 € par mois, incluant, en plus de l'Internet/téléphonie, l'accès au service de VOD20 de Netflix et au service LeKiosk (1 600 titres de presse). Ce lancement s'est accompagné de deux autres formules proposées sans l'enceinte Devialet, moins haut de gamme en termes de services associés ou de matériel21.

1. Vidéo à la demande.
2. Avec i) la Freebox Delta S, même boîtier-serveur que celui de la Delta, commercialisée par un abonnement sans les services TV, et ii) la Freebox One avec un seul boîtier server-player et l'accès à Netflix.

b) Les contraintes de maillage du territoire

• Couverture mobile
  Les autorisations d'utilisation de fréquences accordées aux opérateurs sont assorties d'engagements auprès de l'Arcep. Ceux-ci visent notamment la couverture du territoire en réseau de troisième et quatrième génération. Free Mobile s'est ainsi engagé à déployer un réseau 3G, couvrant a minima 90 % de la population (jalon atteint) et un réseau 4G couvrant 98 % en 2027 et 99,6 % en 2030.
  Au 31 mars 2019, les capacités de couverture en 4G de Free s'élèvent à 92,5 % de la population française vivant en métropole. Ce niveau demeure inférieur à celui relevé chez chacun de ses trois concurrents, qui ont pour leur part dépassé le jalon précité de 98 % :

Source : Données opérateurs au 31/03/2019, Arcep

(1) en % de la population française vivant en métropole.

Selon son plan stratégique à horizon 2024, "Odyssée", présenté le 7 mai 2019, le Groupe ambitionne d'atteindre 25 000 sites équipés pour la 4G d'ici à 2024, contre environ 12 000 fin 2018. A ce plan de densification, il convient d'ajouter la nécessité d'équiper ensuite les sites pour qu'ils puissent également utiliser la technologie 5G dont l'attribution des fréquences par le Gouvernement français doit intervenir à la fin de l'année 2019 ou au début de l'année 2020.

• Couverture fixe
  Les objectifs fixés par le Gouvernement issus du Plan France Très Haut Débit visent à garantir le haut débit pour tous d'ici fin 2022 et le très haut débit pour tous d'ici fin 2025. L'Arcep contrôle ainsi le déploiement des réseaux FTTH, notamment en dehors des zones dites très denses, prévoyant la construction de points de mutualisation et la complétude des déploiements des réseaux FTTH.

Fin 2018, le parc de prises raccordables FTTH mises en place par le Groupe, s'établissait à 9,6 millions (en hausse de 50 %), le nombre d'abonnés s'élevant à près de 1 million, en hausse de 75 %. Dans son plan stratégique Odyssée, Iliad se fixe comme objectif un parc d'environ 30 millions de prises raccordables FTTH pour 4,5 millions d'abonnés migrés sur la fibre.

L'ampleur des investissements nécessaires pour atteindre les objectifs de maillage du territoire (fixe et mobile) et le déploiement de la 5G, se traduit par la multiplication des partenariats entre opérateurs télécom et groupes investissant dans les infrastructures, Bouygues Telecom et SFR ayant précédé Iliad dans ce mouvement.

Cette tendance s'est traduite dans le cas d'Iliad par la mise en place de deux opérations distinctes, la première créant un partenariat avec le groupe espagnol Cellnex Telecom et la seconde avec InfraVia, fonds d'investissement français spécialisé dans les infrastructures. Chaque opération se traduira par l'apport par Iliad d'actifs techniques (pylônes- antennes pour l'une et raccordements FTTH pour l'autre) à des entités dans lesquelles Ie Groupe conservera une participation minoritaire significative et dont elle deviendra locataire pour poursuivre l'utilisation desdits actifs.

• Le premier partenariat constitué avec le groupe Cellnex consiste en un apport de 5 700 sites en France et de 2 200 en Italie. Le Groupe conservera 30 % de l'entité portant les actifs français ("Iliad TowerCo"). La cession des 70 % de l'entité française et des 100 % de l'entité italienne ("Iliad Italia TowerCo") devrait intervenir avant la fin de l'exercice et devrait se baser sur une valeur de capitaux propres de 2,4 Mds€ pour 100 %. Iliad deviendra ainsi locataire sur 20 ans des deux entités et s'engagera à construire au moins 2 500

sites en France et 1 000 sites en Italie et à vendre tous les sites construits à l'entité française jusqu'à 4 500 sites en France et à l'entité italienne jusqu'à [2 000] sites en Italie.

• Le partenariat avec Infravia consiste à créer une société dédiée à la gestion et au déploiement de lignes de fibre optique en zones moyennement denses (ZMD) et en zones couvertes par des réseaux d'initiative publique (RIP). Le Groupe transfèrera à celle-ci les contrats de co-financement FTTH et environ 1 million de prises déjà cofinancées et déployées. La cession de 51 % de cette société devra intervenir au début de l'exercice prochain sur la base d'une valeur d'entreprise d'environ 600 m€.

3.1.2.2 Italie : premier bilan à fin juin 2019 de 13 mois d'activité

Entre mai 2018 et juin 2019, en 13 mois, Iliad est parvenu à recruter 3 841 000 abonnés mobile, ce qui représente une part de marché de près de 5 %. Au 2ème trimestre 2019, la base de clientèle a augmenté de 16 % par rapport au 1er trimestre. Dans le même temps, le chiffre d'affaires a progressé de plus de 18,5 %, passant de 84 m€ à 96 m€, portant le chiffre d'affaires du 1er semestre 2019 à 177 m€.

Le réseau du Groupe avait atteint 2 400 sites équipés à fin juin 2019. Le Groupe s'est fixé un objectif de 3 500 sites déployés fin 2019. Enfin, à horizon 2024, il espère atteindre un réseau composé de 10 000 à 12 000 sites.

En rythme annualisé, au 2ème Trimestre 2019, Iliad a atteint un chiffre d'affaires de près de 400 m€. S'il atteint l'objectif de 1,5 Md€ de chiffre d'affaires qu'il se fixe dans son plan Odyssée, il aura atteint en Italie une part de marché identique à celle qu'il occupe actuellement en France dans le mobile.

3.2 Analyse historique de comptes publiés

3.2.1 Évolution des résultats

Les résultats consolidés du Groupe sont présentés dans le tableau ci-après, à compter de l'exercice 2014 :

L'année 2016 avait été particulièrement bien orientée en termes de croissance du chiffre d'affaires (+7 %) et de marges, s'agissant notamment de l'excédent brut d'exploitation (EBE). Depuis lors, la croissance a ralenti en 2017, puis le chiffre d'affaires s'est rétracté de 1,9 % en 2018. Cette baisse n'est toutefois qu'apparente car elle intègre deux effets qu'il convient de relativiser :

• l'application de la norme IFRS 15 conduit à déduire certains revenus de numéros spéciaux facturés et certains revenus d'applications mobiles. À normes constantes, le chiffre d'affaires de 2017 est inférieur de 127 m€ ;

• par ailleurs, il convient selon nous de faire abstraction du recul des ventes de terminaux portables. Ce chiffre d'affaires qui est passé de 245 m€ à 202 m€, est réalisé à faible marge.

Retraité de ces deux effets, le chiffre d'affaires a progressé de 1,6 % (74 m€), ce qui marque néanmoins un ralentissement comparé aux croissances observées en 2016 et en 2017.

Ce ralentissement a eu peu d'effet sur la rentabilité, le taux d'EBE ne perdant que 0,3 % en 2018. Cette baisse modeste est la conséquence de la perte dégagée en Italie à l'occasion du lancement de l'offre commerciale à partir de mai 2018, les marges ayant à l'inverse progressé en France en taux - rapporté au chiffre d'affaires - comme en montant absolu.

Ainsi, la contribution du secteur géographique français au compte de résultat peut être résumée comme suit :

Comme l'indique le tableau ci-dessus, les pertes d'abonnés à faible contribution n'ont pas eu de conséquences visibles sur l'EBITDA (ou EBITDAaL22) de la Société en France, lequel atteint en 2018 son plus haut annuel sur 5 exercices à 1 807 m€. Le résultat opérationnel courant est en revanche en léger recul, la hausse de l'EBITDAaL

22 À partir du premier semestre 2019, suite à l'application de la norme IFRS 16 sur la comptabilisation des loyers, il est présenté un EBITDAaL afin de permettre la comparaison avec les EBITDA des exercices antérieurs. L'EBITDAaL correspond chez Iliad au résultat opérationnel courant augmenté des dotations aux amortissements hors celles relatives à l'actif de droit d'utilisation comptabilisées au titre d'IFRS 16 et des charges calculées liées aux rémunérations en actions.

étant plus que compensée par celle des amortissements, du fait de la montée en puissance de l'intensité capitalistique de l'activité du Groupe (cf. infra la description du bilan).

Pour sa part, le démarrage de l'activité en Italie s'est traduit en 2018, sur les sept premiers mois d'exploitation, par le dégagement de pertes d'EBITDAaL de 52 m€, et de 121 m€ en résultat net, comme détaillé dans le tableau ci- après.

Au 1er semestre 2019, comme l'indiquent les deux précédents tableaux :

• le chiffre d'affaires en France progresse de 1,5 % par rapport au 2nd semestre 2018. Cette évolution s'appuie sur une forte dynamique d'augmentation du nombre d'abonnements mobiles (avec 5,2 % et 8,8 % de croissances trimestrielles, respectivement au premier et second trimestre) et de l'ARPU mobile (avec 8,6 % de croissance au 1er semestre par rapport au 2nd semestre de l'année précédente). Ces tendances traduisent une dépendance moins marquée aux opérations de promotion les plus agressives émanant de la concurrence. Ces effets, conjugués avec l'intégration la société de Jaguar Network, conduisent à une marge d'EBITDAaL de 37,4 % (au sens défini par la Société). Ce taux est proche de celui de l'EBITDA constaté en 2018, soit 37,9 %.
• en Italie, le chiffre d'affaires progresse de 12 m€ au premier trimestre puis de 15 m€ au second, pour s'établir à 177 m€, contre 115 m€ comptabilisés au 2nd semestre 2018. En dépit de cette performance commerciale, les pertes se sont accrues en Italie, atteignant ainsi 108 m€ en EBITDAaL et 150 m€ en résultat net. Le management explique cette détérioration par la hausse des frais variables liés aux consommations des clients en dehors du réseau d'Iliad (frais de "roaming23").

En conclusion, les derniers résultats ont été marqués par un contexte de forte concurrence en France qui n'a que peu affecté la rentabilité du Groupe en termes d'EBITDAaL sur son marché historique. Nous notons toutefois une augmentation i) des dotations aux amortissements qui obèrent la rentabilité opérationnelle, ainsi que ii) des frais

23 Ou d'itinérance.

financiers traduisant respectivement l'effort d'investissement du Groupe et l'accroissement de l'endettement qui l'accompagne. La hausse des frais financiers au 1er semestre résulte aussi de l'application d'IFRS 16 qui déporte une partie des charges de loyers opérationnels supportées par le Groupe au niveau du résultat financier.

Sur le plan consolidé, la baisse de l'EBITDAaL et des autres soldes de gestion résulte de l'effort mené par le Groupe pour constituer un fonds de commerce en Italie.

3.2.2 Évolution des flux de trésorerie

Les différentes composantes du tableau de financement sont présentées ci-dessous :

Comme l'indique cette synthèse, le Groupe dégage une capacité d'autofinancement (CAF) proche de 1,4 Md€ depuis 2016. En 2018, cette dernière a été pénalisée en Italie par un EBITDAaL négatif de 52 m€, lequel génère impôt différé actif qui ne s'impute pas sur les bénéfices déclarés en France. Au 1er semestre 2019, l'impact de l'Italie sur la CAF est de 108 m€. Une fois annualisée, la CAF du 1er semestre 2019 serait donc assez proche de celle des exercices précédents avant prise en compte des dépenses engagées en Italie.

Le principal emploi de la CAF consiste en investissements corporels et incorporels bruts. Depuis 2016, le montant cumulé de ces derniers s'établit à 3 Mds€ soit près de la moitié des investissements corporels sur la même période. Sur ces 3 Mds€, 2 Mds€ ont été investis en Italie en achat de licences, dont la moitié en 2019 à l'occasion des acquisitions de licences 5G auprès de l'État italien. Il convient toutefois de préciser qu'une partie de ces montants bénéficie de différés de paiement qui ont donné lieu à la comptabilisation de dettes envers les fournisseurs d'immobilisations, dont en premier lieu auprès de l'État italien pour un solde cumulé de 1,4 Md€ à fin juin 2019.