Certains analystes ont décrit les véhicules de financement des gouvernements locaux (LGFV) comme le "trou noir" du système financier chinois, avec des dettes de plus de 9 000 milliards de dollars et en augmentation. Pékin compte toutefois sur la poursuite de leurs dépenses pour contribuer à une reprise économique inégale.
Les ventes par les LGFV de ce que l'on appelle les "obligations perlées", qui sont émises en tant que dette étrangère dans la zone de libre-échange de Shanghai, ont atteint le chiffre record de 72 milliards de yuans (10 milliards de dollars) depuis le début de l'année, selon les données officielles, soit près du double du total de l'année dernière.
Les analystes estiment que la frénésie de collecte de fonds est due à la désignation offshore du marché, qui en fait une alternative élégante pour les véhicules locaux exclus des emprunts onshore en raison des règles plus strictes sur leurs finances depuis 2021.
Les LGFV représentent environ deux tiers des émetteurs et 60 % de la dette vendue cette année au niveau national, selon les calculs de Reuters.
Parmi toutes les obligations FTZ nouvellement émises cette année, 55, soit deux tiers des 82 émetteurs, étaient des LGFV, selon les calculs de Reuters.
Le marché a également proposé des prix favorables par rapport à la hausse des taux mondiaux en raison de l'augmentation des coûts de financement en dollars dans le sillage des hausses de taux agressives de la Réserve fédérale américaine. Cela a profité à la fois aux émetteurs locaux et aux banques chinoises, qui sont les principaux acheteurs de ce type de dette - soulignant les risques systémiques plus larges d'une telle exposition concentrée aux dettes croissantes des LGFV.
"Les politiques de financement nationales pour les LGFV des districts et des comtés sont encore strictes, et les canaux de financement sont limités", a déclaré Shi Xiaoshan, analyste principal chez CSCI Pengyuan Credit Rating Co Ltd.
"Pour les LGFV dont la cote de crédit est relativement faible, le financement à l'étranger reste un canal de financement important.
Les obligations "perles" ou les obligations des zones de libre-échange (FTZ) existent depuis 2016, mais ne deviennent populaires que maintenant, alors que la supervision plus stricte du gouvernement central sur les dettes des LGFV commence à mordre. Selon l'agence de notation Fitch, environ 5 500 milliards de yuans d'obligations LGFV onshore arrivent à échéance cette année, soit le montant le plus élevé depuis 2021.
Bien que les obligations émises dans les zones franches puissent être libellées dans n'importe quelle devise, toutes les nouvelles émissions de cette année ont été libellées en yuans.
"Les émetteurs de LGFV sont actifs sur le marché obligataire des FTZ parce qu'ils ont besoin de financement", a déclaré Royston Quek, directeur général des marchés des capitaux de la dette chez Haitong International Securities à Hong Kong. "Le marché onshore est fermé à certains d'entre eux.
UN POSITIONNEMENT AMBIGU
Les "obligations perlées" se distinguent des autres obligations offshore par le fait que les transactions sont compensées par la société d'État China Central Depository & Clearing Co, plutôt que par une chambre de compensation internationale.
Pour participer, les investisseurs doivent s'inscrire auprès de la CCDC. En pratique, la quasi-totalité des 30 comptes actifs sont des banques chinoises, dont le pouvoir d'achat a permis au marché de se développer.
Malgré les inquiétudes concernant la santé fiscale des LGFV et le ralentissement de la reprise économique du pays, les coupons d'environ 4 à 5 % pour des durées de trois ans sont bien inférieurs à ce que les emprunteurs semi-gouvernementaux peuvent obtenir à l'étranger et bien supérieurs au rendement de 3 à 4 % que les banques peuvent attendre de prêts à une entreprise d'État.
Par exemple, Quzhou Industrial Development Group Co, de la province orientale de Zhejiang, a récemment émis pour 500 millions de yuans d'obligations FTZ à 3 ans avec un coupon de 4,2 %. Les obligations souveraines chinoises à 10 ans se négocient à un peu moins de 3 %.
"L'ampleur du marché des FTZ dépend de la mesure dans laquelle les banques chinoises peuvent allouer leurs limites de risque aux émetteurs d'obligations FTZ et si d'autres segments d'investisseurs décident de s'impliquer", a déclaré Tim Fang, responsable des marchés de capitaux de la dette de la Grande Chine chez Crédit Agricole CIB.
UN COLLIER DE PERLES
Le marché semble également bénéficier du soutien implicite des autorités, car sa popularité soudaine coïncide avec la volonté d'élargir le financement en yuans.
Les régulateurs financiers et les créanciers, dont la Shanghai Pudong Development Bank et la Bank of Communications, ont organisé des événements en mai pour promouvoir les obligations.
Les "obligations perles" élargissent l'échelle des transactions offshore en yuan et favorisent l'internationalisation du yuan, a déclaré Zhang Hong, directeur du bureau de régulation financière du nouveau quartier de Pudong, lors d'un forum à Shanghai.
Toutefois, certains banquiers estiment que la promotion soudaine et l'afflux de fonds ont suscité des interrogations et des questions sur la manière dont les investissements et les flux de devises dans ces obligations devraient être classés.
"En raison du positionnement ambigu de la zone de libre-échange, dans la pratique, les régulateurs de change sont vagues et incohérents sur la question de savoir si la dette étrangère dans la zone de libre-échange doit être enregistrée et gérée", a déclaré China Chengxin International Credit Rating dans une note.
La Commission nationale chinoise pour le développement et la réforme, qui est chargée d'accorder des quotas de dette étrangère en Chine, n'a pas immédiatement répondu lorsqu'elle a été contactée par Reuters. La State Administration of Foreign Exchange, l'autorité de régulation des changes du pays, n'a pas fait de commentaire dans l'immédiat.
(1 $ = 7,1 yuans chinois renminbi)
