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Etienne Monceau

Analyste
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Bavard hyperactif, fan de sports de glisse et de grands espaces, il rêve d'un univers financier démocratisé, où chacun ferait fleurir son patrimoine, en faisant fi du jargon des experts et en disposant des bonnes infos. Auteur d'un livre dédié à la vulgarisation de la bourse, Etienne aime à se voir comme un investisseur responsable. Chez Zonebourse, il déploie son amour de l'analyse fondamentale (et des bilans d'entreprise !) en espérant pouvoir, un jour, gérer un fonds privé.

Apple, Meta & Alphabet : Des machines à cash à des prix abordables

15/11/2021 | 16:13
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Outre le fait de faire partie des GAFAM, des MAGMA ou encore des AMAAM (qui sonne un peu moins bien il faut l’admettre), Alphabet, Meta et Apple ont un point commun que l’on ne soupçonnerait pas : celui d’être resté abordable en terme de valorisation boursière sur les 10 dernières années. Une caractéristique essentielle pour les investisseurs particuliers et pourtant rarement soulignée par les analystes professionnels. On peut alors aussi bien se questionner sur les raisons qui permettent de justifier ces niveaux de prix, que sur celles qui expliquent le désintérêt de toute une classe d’investisseurs.

Des groupes monopolistiques, dans le viseur de la FTC

Même si cela concerne l’ensemble des géants du numérique, il faut reconnaître que depuis 2019, la FTC (Federal Trade Commission) et le DOJ (Department of Justice) concentrent leur énergie en particulier sur Alphabet, Facebook et Amazon.

Pour rappel, la FTC est une administration gouvernementale dont le rôle est de protéger le consommateur contre les abus de position dominante qui se traduisent par une montée des prix ou une baisse de qualité des produits ou services. La FTC doit s’appuyer sur les lois anti-trust et a le pouvoir d’infliger des amendes aux entreprises. Elle s’associe souvent au DOJ qui assume la partie pénale de l’enquête. Les actions de ces entités peuvent mener à une scission forcée d’un conglomérat d’entreprises.

Historiquement, c’est à partir des années 1890 que les lois anti-trust ont été établies aux US pour empêcher certains groupes d’acquérir des positions monopolistiques en utilisant des moyens illégaux. Ces lois ont entre autres permis de démanteler le conglomérat Standard Oil de Rockefeller qui occupait plus de 85% du marché américain du pétrole dans les années 1910. Un peu plus tard, la montée au pouvoir d’Hitler en Allemagne, facilitée par la concentration des activités dans un nombre réduit de groupes, a conduit les US à soutenir une politique de diversification et donc poursuivre le démantèlement des grands groupes. Ces lois ont ensuite été mises au placard pendant plus de 50 ans, en particulier sous l’administration Reggan dans les années 1980 qui estimait que le gouvernement ne devait pas interférer avec les marchés. D’après ses soutiens, la libéralisation des années Reggan a permis l’innovation et la domination américaine sur le plan mondial. Selon la CNBC, ces idées sont restées et le nombre d’entreprises cotées sur les marchés américains a été divisé par deux entre 1996 et 2016. La mode est donc toujours aux fusions et acquisitions, mais les affaires récentes relatives aux trois entreprises citées plus haut amènent les autorités à se demander si les lois anti-trust héritées du 19ème siècle sont toujours adaptées dans un environnement largement dominé par le numérique.

La visibilité sur l’avenir de Meta, Amazon et Alphabet semble donc compromise par les actions menées non seulement par la FTC (affaire Apple contre Epic Games par exemple) mais aussi par le reste du monde, à l’image des 8 milliards d’euros d’amendes infligés par la commission Européenne à Google sur ces 10 dernières années. D’autant plus que dans le combat David contre Goliath, la majorité soutiendra toujours David.

Ces phénomènes peuvent en partie expliquer les craintes des investisseurs sur ces différents dossiers. Cependant, selon notre analyste Tommy Douziech, il convient de préciser que les menaces de démantèlement constituent aujourd’hui un risque perçu plus qu’un risque réel. Il ajoute que si un démantèlement venait à être exécuté, cela pourrait conduire certaines entreprises à être revalorisées à des niveaux supérieurs qu’à l’actuel (car les nouvelles entreprises créées deviendraient des pure-players). Il cite l’exemple de la société Youtube, toujours consolidée dans Google services au moment où j’écris ces lignes ou encore Twitch dans Amazon

Des opérateurs habitués à l’excellence

D’autres raisons peuvent expliquer les niveaux intéressants de valorisation de Meta, Alphabet et Apple. Lorsque vous faites des études en finance, l’une des premières choses que l’on vous apprend concerne la croissance des revenus : constater une croissance à deux chiffres c’est bien, la conserver c’est mieux (mais plus difficile). Dans les faits, même si la plupart des entreprises observent en effet une atténuation de leur croissance au rythme de leur pénétration de marché (elles se concentrent ensuite sur les coûts), certaines d’entre elles font l’exception. C’est le cas des GAFAM qui, en dépit de leur taille, continuent leur croissance effrénée dans un marché qui semble sans frontière. Le revers de la médaille, c’est que les opérateurs se sont habitués à ces excellents résultats. Désormais, le moindre écart entre les publications et les attentes se paie cher. C’est quelque chose que l’on observe fréquemment pour Apple et ses résultats trimestriels. Parfois, les investisseurs vont encore plus loin, sanctionnant par exemple les performances extraordinaires (et bien au-dessus des attentes) de Netflix pendant la crise. Alors que la société annonce 10 millions de nouveaux utilisateurs sur le deuxième trimestre 2020 contre 8 attendus, elle dévisse de 6% sur les marchés. C’est justement ce caractère extraordinaire qui n’a pas plu, un résultat ‘trop beau pour être reproduit’ ou des investisseurs partisans du ‘buy the rumors, sell the news’. A croire que les valeurs du secteur des technologies intègrent dans leur cours des résultats plus importants que les estimations. J’en conclus alors que ce n’est pas l’entreprise qui surprend, mais plutôt les analystes qui se sont trompés. A mon sens, ce manque de visibilité des analystes et la volatilité du cours lors des publications peut représenter un obstacle aux petits nouveaux qui souhaitent investir dans les géants de l’internet.

Le monde d’après 

Comprenez que nous sommes encore en train de lister les points pouvant expliquer la valorisation des entreprises Apple, Meta et Alphabet. En lisant les paragraphes précédents, il y a de fortes chances pour qu’un raisonnement du type 'de toute manière, Apple ne réinventera jamais l’iPhone' vous ait traversé l’esprit. En soit, je suis plutôt d’accord avec vous sur ce point, et cette idée de potentiel déjà exploité m’arrange bien pour expliquer le désintéressement des investisseurs pour ces valeurs. Et pourtant, elles ne cessent de nous surprendre et assoient leur dominance avec des améliorations qui leur permettent de creuser l’écart avec une quelconque concurrence (cloud, processeurs, IA…). Ces géants sont des machines à cash, il n’est pas trop tard pour y investir, mais peu de gens acceptent cette réalité un peu fade.

Alphabet fondamentaux et cours
Tableau 1 : Cours, évolution du CA et du BNPA trimestriel de la société Alphabet

Apple fondamentaux et cours
Tableau 2 : Cours, évolution du CA et du BNPA trimestriel de la société Apple

Facebook fondamentaux et cours
Tableau 3 : Cours, évolution du CA et du BNPA trimestriel de la société Meta

On peut retrouver chez les analystes un discours similaire à celui qu’on observe dans les débats entre la gestion passive et active. Lorsque l’on se retranche dans de tels instruments, on tire un trait sur la magie des marchés et l’excitation liée à notre métier.

Pour les ETF, Burton Malkiel propose d’ailleurs une analogie au golf, déjà reprise dans un papier de Mark J.Perry :

« Il est vrai que lorsque vous achetez un fonds indiciel, vous renoncez à la possibilité de vous vanter sur le terrain de golf d'avoir choisi l'action ou le fonds commun de placement le plus performant. C'est pourquoi certains détracteurs prétendent que l'indexation relègue vos résultats à la médiocrité. En fait, vous êtes pratiquement assuré de faire mieux que la moyenne. C'est comme si vous alliez sur un terrain de golf et que vous fassiez tous les parcours dans le par. Combien de golfeurs peuvent faire mieux que cela ? Les fonds indiciels offrent une solution simple et peu coûteuse à vos problèmes d'investissement. »

En prolongeant cette analogie, et en l’appliquant à un investissement dans les GAFAM (qui pèsent d’ailleurs très lourd dans les indices américains), on comprend alors qu’il n’y a rien d’original à conseiller ces positions. Comme le dit si bien Peter Lynch : « Personne ne pourra jamais reprocher à un analyste d’avoir conseillé IBM il y a 20 ans ». Mais aujourd’hui et depuis toujours, certains analystes estiment que leur travail est de trouver 'le prochain Google', 'le prochain Apple'. C’est dans cette démarche que réside la beauté de la finance. Une démarche qui se traduit cependant par des statistiques effarantes sur la performance de la majeure partie des fonds actifs (voir étude SPIVA).

Pour vous donner un peu d'indices, chez Zonebourse, on se demande si le Metaverse de demain sera principalement composé de nouveaux acteurs dont on ne connaît pas encore le nom ou bien d’entreprises dont le Ticker s’affiche devant nos yeux tous les matins quand on allume nos écrans d’ordinateurs. Cette sage réflexion nous vient surtout des anciens qui ont vécu le déclin des télécoms ces 20 dernières années, des entreprises qui semblaient pourtant être les mieux placées pour innover dans les décennies qui ont suivi. J’aime me rappeler que le risque d’investir sur le long terme réside dans la transformation rapide de notre société.

Ces différentes raisons (impression d’arriver trop tard, désintéressement de certains professionnels et transformation rapide de notre société) peuvent en partie expliquer les ratios de valorisation honnêtes de ces entreprises. Cependant, et vous l’aurez bien compris, ces titres peuvent parfaitement répondre à vos attentes.

Des groupes très exposés

Ce dernier point est certainement l’un des plus évidents à traiter et vous y ajouterez vos idées. Vous le savez, les entreprises du numériques sont très exposées médiatiquement. Elles tirent de cette exposition des avantages et inconvénients. Par exemple, le recrutement est rarement un problème évoqué par ces entreprises. Et si vous avez une quelconque réticence, les salaires et le cadre de travail sont là pour vous convaincre.  On notera d’ailleurs que même si les conditions de travail des salariés d’Amazon ont fait couler de l’encre, cela n’a jamais été un frein au développement de l’entreprise.

L’exposition des géants du numérique leur vaut aussi de nombreux appels au boycott, encore une fois, Amazon est la cible facile, mais Twitter et Facebook ont aussi été amenées à s’exprimer concernant la censure, la liberté d’expression ou encore le refus de coopérer avec les autorités judiciaire pour arrêter des utilisateurs considérés dangereux. Question censure, on se souvient de la suppression du compte Twitter du Président Donald Trump après l’intrusion de ses partisans au Capitole. Jusqu’à maintenant, ces boycotts ont eu un impact très limité sur l’activité de ces entreprises. Mais indirectement, cela a amené les autorités à s’intéresser de plus près à ces conglomérats surpuissants.

Les dirigeants de ces entreprises sont eux aussi très médiatisés, et l’ensemble de leur vie est passée au crible. Ils se doivent d’être irréprochables pour éviter tout scandale. Et ce risque de scandale est bien réel. Dans la même idée, les ventes d’initiés peuvent être problématiques pour la cotation de ces titres et le départ ou le décès d’un pionnier représente aussi un risque qui doit être pris en compte. Ces événements ont une influence difficilement mesurable sur la valorisation des titres en question mais ce qui est certain, c’est que le risque est bien plus prononcé dans ces entreprises que dans un groupe tel que Coca Cola par exemple.

Les différents points que nous avons évoqués dans cette analyse peuvent en partie expliquer les niveaux de valorisation des entreprises Apple, Meta et Alphabet. En effet, les actions de ces groupes s’échangent à des ratios relativement surprenant vis-à-vis d’un bon nombre de sociétés du Nasdaq 100. L’impression d’arriver trop tard, les risques d’amendes et de démantèlement, le désintéressement de certains professionnels, les performances difficiles à reproduire et le questionnement sur l’écosystème numérique de demain peuvent donc repousser l’investisseur. Et pourtant, ces entreprises sont de véritables machines à cash qui vous font regretter chaque jour de ne pas avoir acheté quelques titres.


© Zonebourse.com 2021
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Valeurs citées dans l'article
Varia.DernierVar. 1janv
ALPHABET INC. 0.64%2789.61 Cours en différé.-3.71%
AMAZON.COM, INC. 0.57%3242.76 Cours en différé.-2.75%
APPLE INC. 0.51%173.07 Cours en différé.-2.53%
META PLATFORMS, INC. 1.66%331.9 Cours en différé.-1.32%
METALLURGICAL CORPORATION OF CHINA LTD. -2.68%2.18 Cours en clôture.9.55%
NETFLIX, INC. 1.25%525.69 Cours en différé.-12.74%
TWITTER, INC. -0.67%38.44 Cours en différé.-11.06%
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