Pour rappel, la société Belvédère est un groupe de vin et spiritueux présent en Europe et aux Etats Unis avec des implantations locales très fortes en France et en Pologne. Belvédère est notamment propriétaire du whisky William Peel (leader Français) et de la vodka Sobiesky, l’une des trois principales marques de vodka en Pologne qu’elle tente d’exporter un maximum aux Etats-Unis aidée de son égérie Bruce Willis, actionnaire de la société. La société réalise environ 900 millions d’euros de chiffre d’affaires par an avec une profitabilité historiquement régulièrement négative.
 
La société sort tout juste d’une situation très compliquée. Après avoir acquis au prix d’un lourd endettement la société Marie Brizard en 2006, ses banquiers créditeurs lui ont imposé un remboursement par anticipation de ce prêt pour n’avoir pas pleinement respecté certaines clauses de leurs accords.

La société s’est ainsi retrouvée en procédure de sauvegarde puis en redressement judiciaire et est passée au bord du dépôt de bilan. Un accord a finalement été trouvé consistant à transformer la dette non remboursée souscrite auprès des banquiers en actions Belvédère sur la base d’un cours approximatif de 20 euros. Cette opération a entraîné une lourde dilution pour les actionnaires existants (environ 87% !) mais aussi d’une réduction massive de la situation d’endettement de la société, 463 millions de dettes ayant été rayées du bilan. La situation financière de la société n’a donc désormais plus rien à voir.
 
Des prêteurs se sont donc vus rembourser en actions, ce dont ils n’ont que faire. Leur métier est de prêter pas d’être investisseurs. Ils sortent, peu importe le prix et proportionnellement à la liquidité du titre, ils ont beaucoup d’actions à vendre depuis mars 2013… C’est à notre avis cette situation qui explique principalement le très fort recul du titre depuis cette date.
 
Le cours actuel de BVD est donc lié de notre point de vue à une distorsion de l'offre et de la demande. Les banquiers vendent.
 
D'après nos calculs très approximatifs puisque basés sur les volumes quotidiens, il reste encore quelques millions de titres à vendre pour purger cette situation de "sur offre" et permettre au titre de retrouver des niveaux de cours correspondant à la nouvelle situation financière de la société qui n’est certes pas glorieuse mais ne mérite pas pour autant un tel traitement.
 
La société capitalise en effet actuellement 200 millions d’euros en bourse, c'est-à-dire un niveau de valorisation extrêmement faible très loin des multiples que d’autres acteurs du secteur peuvent présenter, quand bien même ces derniers seraient nettement plus profitables. Il reste toujours environ 150 millions de dettes dans le groupe mais le coût de cette dette qui correspondait lors des exercices précédent à environ 40 millions d’euros de charges par an va être très fortement réduit. Par ailleurs, de nombreuses charges exceptionnelles, liées aux différentes procédures que la société a traversées ainsi qu’à des frais de restructuration, devraient elles aussi être fortement réduites dans un futur proche.
 
Un retour à la profitabilité est donc envisageable simplement en cas de maintien de l’activité et des charges.
 
En parallèle à cette situation,  le secteur intéresse. D’après Bloomberg le 16 juillet et un article dans le journal polonais Rzeczpospolita vieux d’environ quinze jours, le milliardaire Roustam Tariko s’apprêterait à investir fortement dans CEDC, propriétaire de la vodka Zubrowka et serait intéressé de racheter dans le futur d’autres acteurs Polonais du secteur. Il aurait identifié Stock Polska et Belvédère qui d’après lui seraient à vendre.
 
Les chiffres d’activité pour le deuxième trimestre / premier semestre 2013 doivent être communiqués avant le 15 Août. La société devrait donc annoncer tout prochainement la date de publication qui pour l’heure n’est pas connue. Historiquement, le premier semestre représente environ 1/3 de l’activité annuelle pour des raisons de saisonnalité et n’est donc pas particulièrement représentatif.
 
En conclusion, à moins d'une très mauvaise surprise liée à des problèmes comptables ou à un effondrement de l’activité, le potentiel de rebond apparaît selon nous conséquent. Un retour vers 12/15 euros n’aurait rien de surprenant et tiendrait toujours compte d’une profitabilité nulle voire légèrement négative du groupe.
 
Pour viser plus haut, il faudrait que la profitabilité revienne. Cela pourrait être facilité si Bruce Willis qui est resté jusqu'ici fidèle au groupe dans un contexte difficile se décidait à mouiller la chemise. L’effet de levier par rapport aux niveaux actuels serait alors considérable, les niveaux  de valorisation de groupes tels que Pernod Ricard ou Diageo n’ayant strictement rien à voir avec ceux qu’affiche actuellement Belvédère.
 
Attention, la société reste toutefois un dossier hyper spéculatif et les raisons du double report de l'assemblée générale n'ont toujours pas été données... Ames sensibles s’abstenir, l’abus d’alcool est dangereux pour la santé…
 
En conclusion, une grosse plus value ou une grosse déconvenue à prévoir à priori pour cet été. Nous en serons et c’est pour ces différentes raisons que nous avons construit petit à petit et en connaissance de cause une relative grosse ligne dans notre portefeuille Trader. (8000 titres, prix moyen 8.42€).
 
Nasdrovia !