Le vigilantisme obligataire est de retour en Grande-Bretagne, ce qui laisse présager que le gouvernement sera contraint d'envisager des hausses d'impôts politiquement toxiques ou des réductions des dépenses publiques afin d'apaiser les investisseurs inquiets de la santé budgétaire du pays. Mais le chancelier de l'Échiquier, Rachel Reeves, pourrait également recevoir un coup de pouce du bilan de la Banque d'Angleterre.

Au cours des premières semaines de 2025, les rendements de certains gilts ont atteint des sommets inégalés en 2008. Bien que les rendements soient depuis redescendus de ces sommets, à la suite de données sur l'inflation plus faibles que prévu en décembre, il est juste de supposer que le marché obligataire britannique pourrait connaître un parcours cahoteux dans les mois à venir.

Les récentes girations du marché reflètent principalement la hausse mondiale des rendements des obligations d'État, motivée par l'incertitude quant aux politiques potentiellement inflationnistes que le second mandat du président américain Donald Trump pourrait entraîner.

Mais les obligations d'État ont été plus secouées que la plupart des autres, ce qui suggère que les investisseurs pourraient avoir des préoccupations spécifiques au Royaume-Uni, à savoir que les politiques du nouveau gouvernement travailliste augmenteront la dette sans faire grand-chose pour améliorer la croissance.

Pendant ce temps, la BoE a poursuivi son programme de "resserrement quantitatif" (QT), en vendant des gilts après avoir été pendant des années le principal acheteur d'obligations d'État britanniques. Contrairement à la Réserve fédérale, la BoE ne se contente pas de laisser la dette sortir de son bilan, elle la vend activement.

Le marché des obligations d'État représente environ 2 600 milliards de livres (3 170 milliards de dollars) et, à son apogée, la banque en détenait pour près de 900 milliards de livres. Si les plans actuels d'assouplissement quantitatif de la BoE se poursuivent sans relâche, ce chiffre baissera à environ 560 milliards de livres d'ici à la fin du mois de septembre.

Le Royaume-Uni devrait émettre environ 300 milliards de livres de gilts cette année et un montant similaire au cours de l'exercice suivant. Entre-temps, la banque prévoit de réduire ses avoirs obligataires de 100 milliards de livres. Le marché des gilts devra donc absorber environ 400 milliards de livres au cours des 12 prochains mois.

Si la banque devait interrompre ses ventes, elle réduirait effectivement l'offre de 25 %, ce qui exercerait très probablement une pression à la baisse sur les rendements.

Ce serait une bonne nouvelle pour Mme Reeves, qui doit déjà faire face à des paiements annuels d'intérêts sur la dette de 105 milliards de livres, un chiffre qui augmentera si les rendements des obligations d'État augmentent, ce qui réduira les ressources dont elle dispose pour relancer l'économie.

Toutefois, compte tenu des messages de la BoE, il est peu probable qu'un arrêt complet ait lieu. Il est plus probable que la banque décide de ralentir le rythme des désinvestissements, imitant ainsi l'approche passive de la Fed, qui consiste à ne pas réinvestir à mesure que les obligations arrivent à échéance.

Environ 87 milliards de livres de gilts arriveront à échéance cette année, de sorte que cette stratégie pourrait réduire les ventes de gilts de la banque d'environ 13 milliards de livres au cours des 12 prochains mois.

Mais il y a un problème.

L'une des raisons pour lesquelles le marché obligataire n'a pas atteint les niveaux chaotiques observés lors de l'effondrement du marché britannique en 2022, présidé par l'ancien premier ministre Liz Truss, est que M. Reeves a clairement indiqué qu'il respectait l'indépendance de la banque centrale et de l'Office for Budget Responsibility (Office pour la responsabilité budgétaire). Truss voulait explicitement les contrôler.

Tout soupçon d'atteinte à cette indépendance aujourd'hui pourrait décourager les investisseurs.

Par conséquent, si la BoE devait agir, elle devrait montrer aux marchés qu'elle le fait pour respecter son mandat, et non pour des raisons politiques ou fiscales.

L'une des justifications possibles serait l'instabilité des marchés, puisque la BoE a pour mission d'en assurer le bon fonctionnement. Sarah Breeden, gouverneur adjoint de la BoE, a déclaré au début du mois que la banque surveillait le marché de près, mais qu'il n'y avait actuellement aucune raison de s'inquiéter.

Une deuxième raison pourrait être une transmission déficiente de la politique monétaire. Par exemple, si la BoE réduit les taux officiels lors de sa réunion de début février alors que les taux d'intérêt du marché continuent d'augmenter, les conditions monétaires se resserreront alors que la banque souhaite l'inverse.

Simon French, économiste en chef chez Panmure Liberum, a fait remarquer qu'un changement dans le programme d'assouplissement quantitatif "ne serait pas sans controverse, avec des accusations politiques... et des affirmations selon lesquelles la banque aide à financer une surcharge budgétaire. Mais c'est la bonne chose à faire pour l'économie britannique".

La BoE a été accusée d'aider délibérément le gouvernement lorsque des dépenses fiscales massives ont coïncidé avec une augmentation de l'assouplissement quantitatif pendant la pandémie de grippe aviaire, des allégations contre lesquelles la banque s'est fermement défendue. Le cycle suivant de fortes hausses de taux a éteint ce débat, du moins temporairement.

S'étant engagée à respecter son rythme de vente d'obligations, la BoE ne sera pas pressée de changer d'avis. Mais si la volatilité du marché des gilts s'intensifie, elle n'aura peut-être pas le choix.

(Mike Peacock est l'ancien directeur de la communication de la Banque d'Angleterre et un ancien rédacteur en chef de Reuters).

(1 dollar = 0,8195 livre)