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En Europe, le vivier de ces entreprises familiales est vaste. Euronext compte plus de 240 entreprises familiales cotées à Paris, Amsterdam, Bruxelles et Lisbonne pour une capitalisation totale de 1 200 Mrds€. L'opérateur de marché a d'ailleurs lancé en avril 2016 l'indice Family Business qui intégrait initialement 90 valeurs de toutes capitalisations. Euronext est allé plus loin en créant le programme Family Share, qui vise à accompagner les structures familiales dans leur stratégie de financement.
Définition de l'entreprise familiale
Définir ce type de structure n'est pas une mission facile. La part de subjectivité est élevée et nos systèmes juridiques ne font souvent pas la différence avec une entreprise non-familiale. Et l'intention de transmettre le capital à la génération suivante n'est pas toujours manifeste.
La Commission Européenne considère qu'une entreprise familiale est une société majoritairement contrôlée par une famille et qu'au moins "un représentant de la famille participe formellement à la gouvernance de l’entreprise. Les sociétés cotées en bourse entrent dans la définition de l’entreprise familiale si les personnes qui ont créé ou acquis l’entreprise ou leurs descendants détiennent 25% des droits de vote issus de leur capital".
Les Family Business, une thématique rentable pour l'investisseur ?
Nous avons décidé, nous aussi, de mener notre étude afin de savoir si les entreprises familiales étaient à l'origine d'un alpha pour l'investisseur.
Pour cela, nous avons créé un “indice maison", le Family Business 220. Il regroupe au total 220 valeurs cotées en Europe, de toutes capitalisations et secteurs confondus.
Dans cette recherche, nous retiendrons qu'une entreprise familiale est une structure dirigée et/ou contrôlée par son ou ses fondateur(s) ou par ses héritiers ou encore par les personnes physiques ou morales qui ont acquis le capital de l'entreprise. Les sociétés où il existe une intention manifeste d'assurer la transmission à la génération suivante font également partie de notre spectre de recherche.
Toutefois, pour que l'entreprise fasse partie de notre univers d'investissement, il n'est pas nécessaire que la famille participe activement à la gouvernance ou qu'elle ait un seuil minimum de détention. Le critère déterminant, c'est que la famille doit pouvoir nommer ou révoquer les dirigeants. L'entreprise doit en outre représenter une part considérable du patrimoine familial pour que les intérêts de toutes les parties prenantes soient convergents.
Sans être exhaustif, la thématique permet de retrouver des classiques français comme Bouygues, BIC, Peugeot, Dassault ou encore plus largement AB InBev en Belgique, Heineken aux Pays-Bas, la Compagnie Financière Richemont et the Swatch Group en Suisse, Beiersdorf et Volkswagen en Allemagne, Banco Santander en Espagne et bien d'autres encore. Ci-après, vous trouverez le classement des 20 valeurs les plus importantes en matière de capitalisation boursière au 23 juin 2020.
L'indice FB220 a par ailleurs été pondéré selon les capitalisations boursières afin d'éviter d'avoir des positions trop importantes sur des valeurs peu liquides.
- Choix du benchmark
Globalement, les fonds spécialisés sur la thématique entreprises familiales ont recours au MSCI Europe ou MSCI EMU comme indice de référence. Cependant, l'indice EMU n'intègre pas le Royaume-Uni puisqu'il ne fait plus partie de l'union économique et monétaire européen. Nous avons donc choisi l'indice Euro Stoxx 600 Net Return qui couvre un large spectre de valeurs européennes en termes de secteurs, de capitalisations boursières et de place de cotation. Son calcul tient compte enfin des dividendes.
- Etude de la performance historique
Notre analyse de la performance et du risque portera sur 14 ans du 30/06/2006 au 29/05/2020. Cela nous permettra notamment d'étudier le comportement de l'indice pendant le krach de 2008. Par souci de simplification, nous avons lissé la performance avec un facteur 100.
Indice Euro Stoxx 600 Net Return
Nous observons que l'indice européen a subi sa pire performance (-14.52%) au cours du mois de février 2020 en raison de la pandémie de Covid 19. Cette chute avait déjà été entamée en décembre 2019 avec une performance de -1.12% avant de continuer en janvier 2020 à -8.34%, totalisant ainsi près de 24% de baisse.
Si cette chute nous a paru brutale, elle n'a pourtant pas été aussi violente que pendant la crise de 2008. L'Euro Stoxx 600 s'étant en effet effondré de près de 55% entre son point haut de mai 2007 à son plus bas de mars 2009.
Sur ces 14 ans d'étude, l'Euro Stoxx 600 s'est apprécié en moyenne de 4.55% par an avec une volatilité proche des 15%.
Indice Family Business 220
Si l'indice FB220 a accusé sa plus forte perte au cours du mois d'octobre 2008 avec -16.61%, la sélection aurait mieux performé que son indice de référence sur la période de mai 2007 à mars 2009 avec une baisse totale de -39.78% soit un delta de 15%, ce qui n'est pas rien psychologiquement pour l'investisseur en période d'incertitude.
Par ailleurs, si votre portefeuille était investi exactement comme l'indice FB220, vous auriez également subi une baisse légèrement moins brutale au premier trimestre 2020 avec un recul de 22% environ.
Globalement, l'indice FB220 a une meilleure performance avec une moyenne annualisée de 8.2% pour une volatilité presque similaire à l'Euro Stoxx 600 (15.4%). Autrement dit : un bon couple rendement/risque.
Notre étude nous amène par conséquent à avoir une conclusion similaire à celle du Crédit Suisse Research Institute : celle d'une surperformance des entreprises familiales cotées en bourse, comme en témoigne le graphique ci-après.
Attention toutefois, cette analyse se base sur des données historiques avec l'inconvénient inhérent au "backtest" qui suppose que ce qu'il s'est produit dans le passé se reproduira dans le futur. Or, nous ne saurions prédire les cours à venir.
- Répartition géographique
Notre sélection souffre inévitablement d'un biais de familiarité puisqu'une grande partie des valeurs de l'indice FB220 sont françaises (43.4%). Sur le podium, on retrouve l'Allemagne avec 12.8% et enfin la Belgique avec un poids de 7.8%. Si l'Allemagne, la Belgique ou la Suisse sont des véritables bastions d'entreprises familiales, beaucoup de ces structures sont non-cotées, ce qui explique également ce biais national.
Comment expliquer cet alpha ?
Plusieurs facteurs clés de succès des Family Business peuvent être mis en évidence. D'abord, rappelons-le, la philosophie de long-terme est un élément important de la pérennité des entreprises familiales. Le fondateur bâtit des relations avec ses clients et fournisseurs dans un climat de confiance et favorise la cohésion avec les collaborateurs. Le capital humain est donc au cœur des enjeux d'une entreprise familiale.
La gouvernance de l'entreprise n'est (généralement) pas ou peu altérée par la distribution à court-terme des dividendes, et les fondateurs privilégient la trésorerie ainsi qu'une gestion prudente des investissements. Le Crédit Suisse a d'ailleurs montré que les Family Business étaient globalement moins endettés que les entreprises non-familiales, comme en témoigne ce graphique :
Par ailleurs, les entreprises familiales donnent une priorité accrue à l'innovation et s'adaptent en permanence pour faire face aux changements de leur secteur et ainsi relever les défis auxquels elles sont confrontées.
Cette souplesse d'adaptation se reflète également en interne où les différentes générations doivent apprendre à travailler ensemble. Il n'est pas rare que les fondateurs continuent d'assurer un rôle actif dans la gestion du business familial même après la retraite.
Si l'on en suit l'adage "la première génération créée, la deuxième développe et la troisième coule l’entreprise", la transmission aux prochaines générations de la famille apparaît comme un véritable challenge.
Zoom sur les fonds spécialisés
Si le "stock-picking" n'est pas l'affaire de tout le monde, il existe aussi des fonds ayant pour thématique les "family businesses", comme, en France, :
- ODDO BHF Génération
- Palatine Entreprises Familiales ISR
- MAM Entreprises Familiales
- Richelieu Family Small Cap
Pictet a aussi lancé son fonds dans la même thématique issue du repositionnement du fonds Pictet Small Cap Europe.
Cette liste n'est pas exhaustive et n'a pas pour ambition de recommander l'un ou l'autre de ces fonds.
La transmission de génération en génération peut se révéler être un défi complexe à relever dans le temps, mais l'ambition clairement affichée reste la pérennité du business familial. Ces entreprises familiales se distinguent par une meilleure gestion de leurs deniers. Leur succès en bourse repose avant tout sur leur modèle économique et la convergence des intérêts familiaux avec ceux de l'entreprise dans sa globalité. Nous pensons donc que les entreprises familiales peuvent être une bonne thématique pour les investisseurs. C'est pourquoi une liste de valeurs a été élaborée où les abonnés pourront, à l'aide du Stock Screener identifier les entreprises les plus porteuses.
