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(Easybourse.com) Pour quelles raisons avez-vous décidé de lancer T Rex ?
Tout d'abord, parce que le profil rendement/risque des hedge funds est attractif. Le recours à des techniques de gestion alternative (usage systématique des techniques de levier et de vente à découvert) leur ont permis de surperformer le marché, notamment du fait de leur résistance durant les phases où les marchés boursiers baissent en tendance. Ces acteurs savent ajuster à temps et de manière efficace leurs expositions au marché en fonction de leurs anticipations. A titre d'exemple, les hedge funds ont globalement bien résisté à la crise financière que nous traversons depuis l'été 2007. En dépit de cela, certains investisseurs ont besoin d'avoir un accès différent à ces profils rendement/risque, notamment un accès indirect, ce qui permet d'améliorer la transparence et la liquidité.

Quels sont les avantages à investir dans un fonds qui réplique les performances des hedge funds sans investir dans aucun d'entre eux ?
L'avantage est double. Tout d'abord, une telle stratégie offre la possibilité d'avoir une transparence réelle sur les expositions. L'allocation par classe d'actifs est publiée en continue.

Par ailleurs, la stratégie de réplication permet d'avoir une liquidité élevée (quotidienne dans le fonds) qui n'est pas disponible pour une majeure partie des investissements directs en hedge funds. Nous investissons exclusivement dans des instruments liquides qui présentent une valorisation simple, des contrats à terme (futurs, dérivés), et ce dans l'ensemble des classes d'actifs traditionnelles actions, obligations, taux. Nous investissons dans des indices et non dans des titres ou dans des secteurs. Il n'y a pas d'inputs discrétionnaires dans ce produit.

Il n'y a toutefois pas d'avantages sans inconvénients et le fonds n'a pas vocation à répliquer l'intégralité des rendements des hedge funds, notamment des meilleurs.

Quelle est la méthodologie utilisée ?
Dans le but de capturer une proportion significative de leur performance, nous tentons d'identifier l'exposition agrégée de l'univers des hedge funds aux actifs traditionnels via une méthode quantitative.

Pour cela, nous avons choisi de suivre comme indice, le HFRI, qui n'est pas un indice investissable, qui a une périodicité mensuelle, mais qui a la particularité d'avoir une bonne représentativité des performances des hedge funds (il englobe 2000 hedge funds aux stratégies multiples), et de donner l'historique de performance le plus long. En outre, c'est un des indices les plus connus.

Notre indice de benchmark est différent, car l'indice doit être investissable et de même fréquence de publication que le fonds. Nous avons retenu l'indice HFRX.

Qu'est ce qui pourrait motiver des modifications dans la composition de votre fonds ?
Au vu des objectifs du fonds, le facteur majeur qui suscite des modifications est un affaiblissement de la corrélation des performances du fonds avec celles de l'univers des hedge funds. Ceci peut refléter des facteurs absents. Si ce problème semble structurel, nous pouvons décider de modifier la composition du fonds dans ce sens, mais dans le respect de l'univers d'investissement décrit dans notre prospectus et en prévenant à l'avance nos clients.

Vous êtes en mesure d'exploiter  des possibilités offertes par la réglementation ?
En effet, le fonds est un support d'investissement fonds diversifié de droit français (UCITS III) qui offre la possibilité de faire appels à des effets de levier  et d'avoir des positions vendeuses par des instruments dérivés. De la sorte, nous exploitons les opportunités offertes par la réglementation des fonds traditionnels pour implémenter des techniques qui relèvent historiquement de la gestion alternative. Clairement, les produits de réplication s'inscrivent dans la problématique de la convergence entre gestion traditionnelle et gestion alternative.

Quels sont les clients potentiels d'un tel fonds ?
Notre vision de ce type de produits est qu'ils sont complémentaires des investissements directs en hedge funds. Cette complémentarité peut s'exprimer en terme de clientèle ou dans une approche produit. Dans le premier cas, on peut observer qu'en dépit de l'attrait des profils de performance des hedge funds, certains types de clients ne peuvent en bénéficier, soit pour des raisons réglementaires, soit pour des raisons de montants minimums à investir (T-Rex est disponible pour les particuliers à partir de 100 euros), soit parce qu'ils ne se l'autorisent  pas car cela ne correspond pas à leurs objectifs de liquidité ou de transparence.
On peut citer dans ce cadre la clientèle des particuliers traditionnels, certains investisseurs institutionnels mais aussi quelques fonds de pension publics (Blue Sky, AP3, PPGM, Universities Superannuation Scheme Ltd ont communiqué dans ce sens récemment). La complémentarité produit s'exprime pour les investisseurs déjà investis dans les hedge funds qui viennent y chercher une façon de rendre plus liquide une partie de leur portefeuille, voire d'implémenter une gestion tactique à la hausse ou à la baisse. Du fait de l'originalité du produit, la clientèle est essentiellement à trouver dans cette catégorie d'investisseurs pour l'instant.

Combien avez-vous d'encours sous gestion à l'heure actuelle ?
Le fonds a actuellement environ 275 millions d'euros d'encours, ce qui est satisfaisant du fait de son historique limité et du fait qu'il ait été lancé dans un environnement particulièrement défavorable.
Parmi les clients que nous avons, il y a des multigérants de fonds traditionnels ou de gestion alternative, des investisseurs institutionnels (comptes propres de banque, assurances, caisses de retraite).

Quels sont concrètement les risques liés à la stratégie du fonds ?
La stratégie est une stratégie de réplication qui se base sur le passé pour reproduire des performances dans le futur. Il s'agit donc d'une corrélation prédictive. La difficulté est qu'il n'est pas équivalent de choisir des facteurs pour expliquer le passé que pour prévoir le futur. Des facteurs peuvent augmenter la corrélation historique mais dégrader la corrélation prédictive.

Il existe un danger que les gérants des hedge funds procèdent à un changement dans leur positionnement sans que nous puissions l'anticiper et que nous ne nous retrouvions pas par conséquent en ligne avec l'univers que nous suivons. C'est là un risque inhérent au développement du produit. La stratégie de réplication se différence en cela d'une stratégie de réplication indicielle classique, qui bien que présentant des difficultés opérationnelles certaines, est plus aisée a priori car on connaît la composition du portefeuille et qu'il est la plupart du temps facilement investissable. Au contraire, ici, la position exacte des fonds sous-jacents à l'indice n'est pas connue et certains actifs ne sont pas investissables dans le cadre de notre fonds pour des raisons réglementaires ou de liquidité.

De quelle manière gérez-vous le problème de l'adaptation des positions suivant la fréquence réelle des fonds (compte tenu des changements rapides des expositions des hedge funds) ? Quelles sont les conséquences des éventuelles répercussions des tendances avec retard ?
Nous nous efforçons d'être le plus réactifs possible dans le but d'avoir la meilleure corrélation avec l'univers des hedge funds.
Pour estimer les niveaux d'exposition, nous avons choisi d'utiliser le filtre de Kalman qui permet d'estimer efficacement des paramètres variant dans le temps et ainsi de refléter les rapides changements d'exposition des hedge funds.
Nous révisons les pondérations tous les mois suivant la publication de notre indice de référence.

Par ailleurs, une autre manière de limiter les répercussions de changements intempestifs de la part des hedge funds est de mettre l'accent sur des facteurs d'exposition qui soient le plus structurels possible. Autant il est possible de capter les biais comportementaux des hedge funds, autant il est plus difficile de saisir les points de vue tactiques du fait de ce retard.

Quelles sont les performances escomptées d'un tel fonds ?
Nous avons fait des simulations historiques des allocations d'actifs sur les dix dernières années 1997-2007.
Nous avons alors observé que le fonds aurait surperformé les classes d'actifs traditionnelles et affiché un profil de rendement/risque similaire à un investissement direct dans un portefeuille diversifié de hedge funds.
Le rendement net moyen aurait atteint 8,3% (contre 8,7% pour le S&P 500 TR) avec une volatilité de 7,3% (contre 15,1% pour le S&P 500 TR).
En outre, le fonds aurait limité les pertes dans les marchés baissiers comme en 2000-2002 (le risque de perte maximale aurait été de 10,9% contre 44,7% pour le S&P 500 TR), tout en participant aux phases de hausse.
 
Qu'est ce que cela a donné concrètement depuis le début de l'année ?
Au 30 juin 2008, le fonds a réalisé depuis son lancement 1,3%, soit une performance supérieure à l'indice de référence qui a quant à lui fait -1,4% environ.
Ceci est à mettre en comparaison avec le marché actions qui a fait environ -20%.

De quelle manière appréhendez-vous les conditions des marchés financiers pour les mois à venir ?
L'environnement se caractérise par une volatilité élevée. La visibilité est en ce sens difficile et la stratégie de réplication plus complexe encore.

Ceci étant, nous avons observé que le produit avait bien fonctionné en période de tempête depuis l'apparition de la crise financière. Cela a été un très bon test. Nous sommes relativement serein pour l'avenir.

Quid de l'avenir de certains hedge funds compte tenu du déploiement d'une telle stratégie ?
Je ne pense pas que nous puissions parler de concurrence. Les clones ne sont pas en compétition avec les fonds de hedge funds, en particulier les plus performants.
Je parlerai de complémentarité. La coexistence est en effet de mise, un peu comme dans le cas des fonds indiciels, les trackers.
En dépit de la multiplication de ces fonds indiciels, les fonds traditionnels dans lesquels les gérants construisent leur propre stratégie indépendamment de tout benchmark continuent à être sollicités par les investisseurs en raison de la valeur ajoutée qu'ils apportent.

Par ailleurs, et non des moindres, la stratégie de réplication suppose qu'il y ait quelque chose à répliquer. Les hedge funds sont dans ce cas une condition de viabilité pour une telle stratégie. Sans hedge funds, pas de stratégie de réplication de performance des hedge funds ! 

Vous avez créé tout récemment Reverse T-Rex, un véhicule d'investissement qui a pour philosophie d'avoir une exposition inversée à celle des hedge funds. Pour quelles raisons ?
Dans le but de couvrir contre les risques spécifiques aux hedge funds ou d'extraire de l'alpha.
Ce fonds est réservé à des investisseurs spécialisés.

Propos recueillis par Imen Hazgui

- 07 Juillet 2008 - Copyright © 2006 www.easybourse.com

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