Une hirondelle

En avril, tandis que l’indice CAC 40 NR (+2,9%) se délectait un peu plus des valeurs du luxe (elles pèsent pour près d’un tiers de l’indice), les petites valeurs françaises poursuivaient leur hibernation (indice CAC Small NR : - 0,8%).

Ailleurs en Europe, même sous performance pour le MSCI Europe ex UK Microcap qui affichait -0.77% contre +2.5% pour le MSCI Europe (le MSCI Smallcap se situait entre les deux, à +1.6%).

Au 1er trimestre 2023 comme en 2022, les petites valeurs sous performent (source : Eiffel Investment Group)

La perspective d’une meilleure visibilité sur la marche de l’économie sera probablement nécessaire à un retour à meilleure fortune de la classe d’actifs. C’est en tous cas ce que ce graphique ressorti de nos échanges avec les gérants d’Inocap (leur fonds Quadrige Europe Midcap fait son entrée dans la sélection ce mois-ci) prête à penser. Il montre en effet à quel point, depuis 20 ans, la corrélation est élevée entre l’indice ZEW de sentiment économique en zone européenne et la performance des petites valeurs par rapport aux grandes.

Aussi, en espérant que la légère amélioration de ce début mai se confirme (vœu pieux), les investisseurs dans la classe d’actifs se contenteront de surperformer au hasard des lancements d’opérations financières que la saison des Assemblées Générales tend à favoriser. 

Dernière en date, et pas des moindres, l’OPA sur Vilmorin. Les heureux élus se réjouiront d’avoir tiré le gros lot et de trouver une issue honorable à cette ligne laborieuse de leur portefeuille, d’autant plus que les opportunités de réallocation des maigres fonds qui leur restent confiés sont légion, alors que les esprits chagrins y verront une offre au raz des fonds propres.

Evolution, dividendes capitalisés, des indices actions français par taille de capitalisation depuis le 1er janvier 2023 

 

Rappelons que les offres publiques, généralement initiées par les actionnaires en place :

1/ sont particulièrement nombreuses depuis 2020 et que les primes offertes sont en hausse…

Nombre d’OPA et primes moyennes offertes (Source : Indépendance AM)

2/ sont lancées dans un contexte de décollecte des fonds dédiés depuis la fin 2018…

Collecte des fonds SmidCaps français(source : Portzamparc)

3 / … et de décote de valorisation des PME/ETI cotées vs non cotées :

Multiples de VE/EBE en fin d’année (source : Epsilon, IdMidCaps) 

Surperformantes sur très longue période (>10 ans), les petites valeurs françaises sont de retour sur leur niveau d’il y a 5 ans et accusent aujourd’hui un retard de près de 50 points par rapport au CAC 40 :

Evolution, dividendes inclus, des indices actions par taille de capitalisation sur 5 ans.

Revue des meilleurs fonds Small Caps à la fin du mois dernier  

(Source : Quantalys, rapport mensuel des sociétés de gestion)

Le contexte étant dressé, venons-en aux mouvements de nos fonds vedette à travers notre tableau synthétique.

De façon générale, nous remarquons que :

De façon plus particulière, nous notons que :

  • Dans un contexte « toujours atone pour les petites capitalisations », Gay-Lussac Microcaps est à la peine cette année (-0.3% à fin avril pour ce fonds qui est le meilleur de sa catégorie sur 5 ans). Les gérants touchent peu aux positions, regrettant « que la mécanique de flux sortant masque la qualité fondamentale des sociétés en portefeuille ». Ils considèrent « que l’écart de performance entre grandes et petites capitalisation atteint des niveaux peu justifiés par les perspectives, la génération de trésorerie et la qualité bilancielle des sociétés » que la société de gestion couvre. Pour autant, ils gardent une poche de cash significative…pour faire face à d’éventuels rachats ? A noter que le fonds est repassé sous la barre des 100 M€ d’encours. « Du côté des achats, nous avons notamment renforcé plusieurs lignes trop faiblement valorisées au regard de leurs perspectives, comme Piscines Desjoyaux ou Voyageurs du Monde et nous avons initié une ligne FOPE. Lors de sa dernière publication en décembre, le spécialiste ligérien des piscines avait déçu les attentes en raison de volumes en retrait et d’une dégradation des marges. Nous considérions que les niveaux de valorisation auxquels traitait le titre constituaient une opportunité, d’autant que le groupe a continué d’investir dans son outil industriel et dispose d’une situation financière saine. Nous avons également complété notre ligne Voyageurs du Monde, dont les résultats ont mis en avant la dynamique des réservations. Le groupe dispose par ailleurs d’une trésorerie nette conséquente, mobilisable pour d’éventuelles acquisitions ».
  • MCA Entreprendre PME a perdu un peu de son avance par rapport au CAC Small. « Les publications des entreprises sont bonnes dans l’ensemble, mais pas forcément saluées en bourse. En revanche, pour les sociétés qui font face à des chiffres légèrement en dessous des attentes, les sanctions sont sévères » commente le gérant qui a profité de la hausse de Ses Imagotag (contribution +0,25 point) qui « a publié les chiffres de son premier semestre en croissance de 32%, mais elle a surtout annoncé la matérialisation d’un gros contrat avec Walmart. Le géant américain rentre aussi au capital de la société. Compte tenu de la forte hausse du titre, nous avons préféré prendre nos bénéfices, après une belle performance depuis notre achat en fin d’année dernière ». Le fonds a de nouveau été porté par Memscap qui « a annoncé des chiffres pour son T1 au delà des attentes, avec un chiffre d’affaires en hausse de 60% et un EBITDA multiplié par 2,5 ! Comme évoqué par le management, le nouveau Memscap est en place. UV Germi a sorti ses résultats 2022. Le chiffre d’affaires progresse de 13% et le résultat net devient lui positif. Par ailleurs, la société devrait bénéficier dans les prochaines semaines des différentes politiques publiques pour la gestion de l’eau ». « En plus de la cession de notre position en SES IMAGOTAG, nous avons souhaité réduire notre exposition à la consommation discrétionnaire en cédant nos lignes en Bigben et LDLC. Par ailleurs, nous avons initié deux nouvelles positions, dans l’ouest de la France, via une participation à un placement privé pour Okwind. L’entreprise bretonne est spécialisée dans les trackers solaires, elle est en hyper croissance et en avance sur son business plan présenté lors de son IPO l’an passé. Nous avons aussi participé à l’introduction en bourse de Florentaise, une entreprise nantaise dans la production de terreau sans tourbe »
  • Les gérants de Advanced Small Caps Euro « a largement bénéficié de la forte hausse de SES Imagotag dans la foulée de ses annonces sur le contrat Walmart (les investisseurs s’étaient inquiétés de l’absence de nouvelles concrètes du distributeur américain. C’est désormais chose faite avec un déploiement de 500 magasins annoncés lors de la publication du 1er trimestre qui a par ailleurs fait état d’une accélération des prises de commandes après une fin 2022 moins spectaculaire. Les objectifs de croissance de la société sont largement confortés) mais également du bon parcours de Kendrion suite à une publication solide. XFab s’est replié malgré une publication en ligne à cause de craintes sur les prix dans le secteur auto et d’une concurrence chinoise accrue. Nous sommes revenus sur Esker suite à un derating excessif et en amont d’une accélération des effets prix. La thématique Smart Ressources a en revanche subi l’attentisme sur Neoen et Mersen qui font appel au marché pour financer une forte croissance et la baisse de Steico pénalisé par le contexte de la construction malgré l’attrait de l’isolation à base de fibres de bois. En dehors de la chute de Median, la thématique Better Life a eu une contribution positive grâce à la hausse spectaculaire d’Abivax due à l’arrivée d’un CEO reconnu occasionnant des prises de bénéfices et au bon parcours de Virbac. Enfin, la thématique Lifestyle s’est distinguée grâce à Intercos et Voyageurs du Monde qui profite bien sûr de la reprise des voyages ». 
  • HMG Découvertes a renforcé plusieurs positions en avril, comme « Lagardère, après avoir participé à l’assemblée générale des actionnaires au cours de laquelle nous avons eu confirmation, suite à nos questions orales, de la poursuite du rebond de l’activité Travel Retail, et de la baisse des coûts de fabrication de l’activité Livres » ou encore « certaines lignes en net repli comme MGI Digital ou Tarkett ; ou en Axway (logiciels de gestion de fichiers) après une excellente publication trimestrielle (10,3% de croissance organique) qui confirme que l’éditeur a désormais réalisé avec succès sa délicate transformation vers un modèle SaaS (Software as a Service). Une nouvelle petite ligne a été constituée en Bolloré, valeur qui fait actuellement l’objet d’une offre publique de rachat de ses propres actions, alors qu’il n’est pas certain que le cours proposé reflète parfaitement la création de valeur qui sera obtenue en cas de cession de la branche Logistique. Du côté des cessions, des allègements ont été menés en Clasquin ou en Soitec (avant son repli). Deux lignes ont été soldées (Coface et Vivendi) tandis que la ligne en CS Group a été apportée à l’OPA initiée par Sopra.
  • Chez IDAM Small Euro,« l’annonce du départ du DGA de Soitec (-9.4%) a pesé sur la performance de votre fonds, comme celle de l’augmentation de capital de Mersen (-7%), qui a été confirmée conjointement à la présentation du très bon niveau d’activité du premier trimestre (+18%). Les excellents résultats de Voyageurs du Monde (+12% en avril) ont au contraire tiré la performance mensuelle. Nous avons réinvesti dans Vétoquinol pour augmenter notre exposition à la santé (animale) et nous avons profité du repli d’Ekinops pour renforcer cette position sur laquelle nous avions pris des bénéfices partiels au début de l’année. Nous avons initié une position sur Ipsos à la suite de la chute du titre qui lui a permis de revenir sur de bons niveaux d’achat ».

NB : les fonds ont été sélectionnés selon leur performance sur longue période (nous avons retenu une durée de 5 ans, durée généralement retenue pour l’investissement dans les fonds actions), leur volatilité et leur forte pondération en petites valeurs françaises (minimum 20% du fonds).