En seulement deux mois, les marchés financiers ont déjà enregistré des variations dignes d’une année complète : des purges sur certains secteurs pour la partie actions, un krach à la hausse corrigé en un temps record sur les métaux précieux, ou encore une nette reprise du pétrole dans un contexte de regain de tensions géopolitiques.

Mais du côté du marché obligataire, les mouvements ont été plus limités. Surtout, le 10 ans américain est actuellement proche de ses plus bas niveaux de l’année, à un peu plus de 4%. Et ce, alors que plusieurs éléments, ne serait-ce que depuis une semaine, auraient pu agir comme catalyseurs et pousser les taux longs à la hausse.

Rien n’y fait

D’abord, il y a eu les minutes de la Fed, publiées mercredi dernier. Le compte-rendu de la réunion de janvier laisse apparaître des divisions sur la trajectoire future des taux. Et il semble y avoir plus de membres de la Fed en faveur d’une approche prudente que de membres plus prompts à baisser les taux.

Vendredi, c’est le chiffre de l’inflation de la PCE qui a légèrement surpris à la hausse, à +3% sur un an. C’est le rythme de progression le plus rapide depuis février 2025. Mais les investisseurs ont surtout retenu les craintes sur la croissance, alors que le PIB du quatrième trimestre, publié simultanément, a progressé deux fois moins vite qu’attendu (+1.4% en rythme annuel). Un ralentissement qui s’explique par le shutdown de 43 jours de l’automne dernier.

Durant les trois derniers mois de 2025, les dépenses de consommation n’ont ainsi progressé que de 2.4%, contre 3.5% au cours du trimestre précédent. 

Enfin, il y a eu l’invalidation des droits de douane par la Cour suprême, vendredi après-midi. Des tariffs qui sont devenus une source de financement non négligeable pour le Trésor américain, et donc un moyen de réduire le déficit. Mais le marché obligataire s’attend à ce que les droits de douane reviennent, d’une manière ou d’une autre.

Donald Trump a d’ailleurs immédiatement réagi en annonçant un droit de douane mondial de 10%, qu’il a ensuite relevé à 15%. "Nous reviendrons au même niveau de droits de douane pour les pays concernés. Ce sera simplement de façon moins directe et un peu plus complexe", a de son côté assuré le Secrétaire au Trésor, Scott Bessent. "J’ai le sentiment que les Américains ne vont pas le sentir."

Toujours le refuge par excellence

L’autre élément important, c’est que le 10 ans américain continue à jouer un rôle de valeur refuge. En effet, si les indices américains ne font plus rien depuis quelques semaines, sous la surface, les corrections sont marquées. Les craintes de disruption par l’IA s’étendent à de nombreux secteurs, au fur et à mesure de la sortie de nouveaux modèles par Anthropic et ses compères.

Ce que l’on constate dans les performances sectorielles depuis le début de l’année, c’est que les investisseurs cherchent des refuges dans les secteurs plus traditionnels de l’économie : les utilities, l’énergie, la consommation courante. Une recherche de valeur refuge qui s’étend sans doute au-delà des marchés actions, ce qui peut expliquer aussi que les taux longs ne remontent pas.

Plus largement, les mouvements sur les Treasuries sont loin des craintes qui ont émergé il y a un an autour du sell America trade ; l’idée que les investisseurs allaient massivement se retirer des Etats-Unis face à l’imprévisibilité de la nouvelle administration américaine.

En janvier, ce sujet est revenu sur le devant de la scène lorsque Donald Trump a menacé d’annexer le Groenland. Un stratégiste de deutsche Bank avait alors suggéré que les Européens puissent utiliser les 8 000 milliards de dollars de Treasuries comme moyen de rétorsion.

S’il n’y a pas eu de grand mouvement de vente sur les actifs américains, les investisseurs, dans une logique de gestion des risques, cherchent de plus en plus à se diversifier des Etats-Unis. C’est donc davantage une problématique de flux que de stocks.

Début février, Amundi, le plus important gestionnaire d’actifs européens, annonçait son intention de réduire son exposition aux Etats-Unis dans les prochaines années. Une annonce similaire à celle de Pimco en janvier, qui s’attend à ce que les politiques "imprévisibles" de Donald Trump se traduisent par "plusieurs années de diversification vis-à-vis des actifs américains".