Le gouvernement allemand en premier lieu. Apôtres de l'intégration économique européenne et de la consolidation d'un secteur bancaire jugé depuis toujours trop fragmenté sur le Vieux Continent, ses représentants opèrent une volte-face complète dès lors qu'il s'agit d'une banque nationale. Qui s’en étonnera ?

L’enjeu de politique intérieure est bien réel. Commerzbank est un prêteur actif du Mittelstand, ce qui ne lui a du reste pas toujours réussi. Dans un contexte particulièrement difficile pour l'industrie allemande, celle-ci souffrirait de voir la banque amorcer un retrait au nom de la sacro-sainte rentabilité qu'exigeraient de nouveaux actionnaires étrangers.

UniCredit et Andrea Orcel, ensuite. Auréolé du redressement spectaculaire du groupe italien - revenu d’entre les morts pour caracoler en tête du secteur européen - le flamboyant directeur général se trouve aujourd'hui quelque peu pris au piège de sa propre rhétorique.

Ses très publiques sorties et coups de boutoir contre Commerzbank commencent en effet à faire grincer des dents, aussi bien chez le régulateur allemand que chez les propres actionnaires d'UniCredit. 

Après tout, le groupe bancaire italien détient désormais un tiers du capital - un peu plus d'un quart en actions ordinaires, le reste via des instruments dérivés - ce qui représente pour lui un investissement d'environ dix milliards d'euros. Orcel ne rend service ni à la cible ni à son actionnaire désormais majoritaire en s'acharnant à dénigrer la culture et la gestion de la première.

Dans ce contexte, l'offre publiquement formulée par UniCredit, qui valorisait Commerzbank à 31 euros par action, ne pouvait guère être prise au pied de la lettre. Elle a d'ailleurs été rejetée sans délai par les actionnaires de Commerzbank, qui la jugeaient trop basse.

Le marché a d'ailleurs bien senti le coup de bluff puisque le titre cote désormais avec une prime de 12 % sur cette première offre. Orcel se retrouve ainsi engagé dans le jeu dangereux de la surenchère, où les luttes d'ego finissent souvent par prendre le pas sur les enjeux économiques.

Tout cela n'est pas sans rappeler la dernière grande vague de fusions-acquisitions dans le secteur, à la veille de la crise des subprimes. Commerzbank avec son rachat de Dresdner Bank et UniCredit avec celui de HypoVereinsbank y avaient tous deux laissé des plumes.

Les actionnaires de Commerzbank, enfin. Naturellement tentés de faire monter les enchères, ceux-ci risquent, à trop tirer sur la corde, de perdre de vue la réalité de leur réussite récente. 

Homme malade du secteur bancaire européen depuis plusieurs décennies, autrefois jugé par tous - sauf UniCredit manifestement - comme incurable, le second groupe bancaire allemand bénéficie d'une valorisation qu'il n'espérait plus revoir.

Sa capitalisation boursière est en effet revenue à 1,2 fois ses fonds propres tangibles, là où des pairs comme BNP Paribas ou Deutsche Bank restent valorisés avec une décote, malgré une rentabilité des capitaux propres supérieure. 

Même perspective si l’on regarde son rendement sur dividende, parmi les plus bas du secteur européen. Le cancre de la classe serait-il subitement devenu un excellent élève ?

Il est légitime de la part des actionnaires de Commerzbank d’estimer qu'un acquéreur stratégique doive consentir un effort supplémentaire pour rafler la mise. Il conviendrait toutefois de ne pas trop pousser sa chance dans ce drôle de billard à trois bandes, où chacun joue désormais très gros en matière d'image.