Le message est clair : le marché est devenu nettement moins optimiste.
Entre-temps, l’Iran aurait proposé aux États-Unis un accord visant à rouvrir le détroit en échange d’un report des négociations sur le nucléaire. Mais on commence à connaître le personnage : le simple fait que cette proposition soit désormais publique, et qu’elle ne vienne pas des États-Unis, suffit peut-être à expliquer pourquoi un accord de cette nature a peu de chances d’aboutir. Difficile d’accepter après avoir martelé 12 000 fois “no nuclear weapon”. Cela dit, ce ne serait pas non plus la première fois que D.Trump retournerait sa veste par opportunisme.
Ce qui est très intéressant, c’est qu’en dépit de la perte de confiance du marché dans une reprise rapide du trafic, le rallye des “pelles et pioches” de l’IA, lui, ne s’arrête pas.
Et si les valeurs IA étaient en réalité beaucoup moins sensibles aux histoires de détroit qu’on ne le pense ?
C’est vrai, courant mars, ces titres n’ont pas échappé à la correction liée au conflit. Mais il faut rappeler que la consolidation des valeurs IA avait déjà commencé dès la fin 2025. Il suffit de regarder les cours de Broadcom ou de Nvidia pour s’en convaincre. Sur le seul mois de mars, ces titres ont même parfois amorti les variations du marché. Et c’est sans parler des valeurs des réseaux optiques ou de la mémoire, qui, pour la plupart, n’ont même pas marqué de vraie pause.
Pourtant, au même moment, on pouvait lire un peu partout — y compris chez Zonebourse, ne nous mentons pas — que si les semiconducteurs corrigeaient, c’était en raison du stress sur certains gaz et composants chimiques utilisés dans la fabrication des puces. L’hélium, notamment, était régulièrement cité pour sa conductivité thermique élevée et son rôle dans les fabs : refroidissement de certains équipements, création d’atmosphères inertes, gaz porteur, etc.
En réalité, ces gaz sont critiques au sens opérationnel du terme : si les fabs n’en ont plus, elles s’arrêtent. Mais ils ne sont pas critiques en termes de coût. Une entreprise comme TSMC pourrait absorber une multiplication par cinq du prix de l’hélium sans que cela remette en cause les marges du groupe. D’autant que les fournisseurs, comme Air Liquide, indiquent disposer de stocks, et que les fabs elles-mêmes affirment en avoir également.
À ce sujet, deux phrases du dernier earnings call de TSMC sont particulièrement importantes :
“For specialty chemicals and gases, including helium and hydrogen, we source from multiple suppliers in different regions, and we have prepared safety stock inventory on hand.”
“We do not expect any near-term impact on our operations for material supply.”
TSMC y mentionne aussi le stress sur le LNG, tout en précisant que Taïwan s’est très bien protégé en amont grâce à des stocks stratégiques.
Alors, peut-être que vous êtes un spécialiste mondial du marché de l’hélium et que vous voyez quelque chose que TSMC ne voit pas. Mais on peut raisonnablement considérer que le premier fondeur mondial est plutôt bien placé pour évaluer ce risque. Si sa guidance n’intègre pas de stress particulier sur les gaz, il n’y a probablement pas lieu de pricer un stress majeur sur ce point.
Cela me rappelle les guidances de Safran au sujet des tarifs de Trump. L’entreprise disait ne pas tenir compte de potentiels droits de douane sur les moteurs d’avions. Elle avait raison, malgré les nombreuses critiques formulées à l’époque.
Bref, les messages que je veux faire passer ici sont assez simples.
D’abord, les “pelles et pioches” de l’IA sont probablement encore moins sensibles au blocage du détroit d’Ormuz qu’on ne l’imagine. Je pense même que le rallye de ces valeurs ces dernières semaines vient du fait que les investisseurs en ont progressivement pris conscience, et non d’un regain d’optimisme sur un éventuel deal entre les États-Unis et l’Iran. La preuve : malgré l’érosion continue de cette confiance, les valeurs concernées n’ont pas cessé de grimper.
Ensuite, on ne peut plus se contenter de parler de “Tech” avec un grand T. La sous-catégorisation est devenue indispensable. Distinguer la tech traditionnelle — SaaS métiers, data software, logiciels verticaux — de la tech IA, c’est déjà un premier pas. Mais il faut, selon moi, descendre encore d’un cran dans cette seconde catégorie.
Il y a les pelles et pioches de l’IA : stockage et mémoire, équipementiers, designers, fonderies et tests, réseaux optiques et interconnexions. Il y a les concepteurs de modèles. Et il y a les hyperscalers. Ce ne sont pas les mêmes modèles économiques, pas les mêmes sensibilités, pas les mêmes risques, pas les mêmes catalyseurs.
Si j’appuie sur ce point, c’est parce que la saison des publications a démarré.
Plusieurs entreprises phares de la catégorie “pelles et pioches” ont déjà publié. On vient de parler de TSMC, mais ce n’est pas la seule à avoir rassuré ou surpris le marché. ASML et Intel ont également envoyé des signaux importants.
En revanche, du côté des hyperscalers, rien n’est encore joué. Et la question reste toujours la même : est-ce que le détroit d’Ormuz va rouvrir rapidement ? Les capex engagés vont-ils continuer à dégrader le profil de rentabilité de ces géants ? Existe-t-il un monde dans lequel l’inférence devient profitable sans compromettre la base de clients existante ? C’est peut-être le trade-off le plus important de la décennie.
À ce sujet, il y a 24 heures, GitHub Copilot, propriété de Microsoft, a annoncé son passage à un modèle de facturation à l’usage. Et cela change beaucoup de choses dans les départements IT et R&D, y compris chez Zonebourse. Jusqu’ici, on payait les agents à la requête, quel que soit le nombre d’actions effectuées ou de lignes de code générées. Désormais, après nous avoir rendus bien accros, il faudra payer au token à partir du 1er juin.
La différence pourrait facilement être d’un facteur dix.
En revanche, cela va aussi changer radicalement notre manière de prompter. L’ère de la sobriété du prompting a commencé, mesdames et messieurs. Et quelque part, tant mieux : nos jeunes seront obligés d’apprendre à écrire.
Bref, tout cela pour dire que les résultats de TSMC, Intel ou ASML ne donnent pas nécessairement d’indication fiable sur ce qui nous attend mercredi et jeudi avec les hyperscalers.
Comme souvent, le seul endroit où l’on peut lire de vraies cotes, c’est sur le marché des options.
Pour lire le marché sans écouter ce qu’il raconte, il faut parfois regarder les options. Les volatilités implicites sont un peu l’équivalent des cotes sportives : elles ne disent pas ce qui va se passer, mais elles indiquent ce que le marché accepte de payer pour se couvrir ou s’exposer à certains scénarios.
Sur les maturités courtes autour des résultats, le message est assez intéressant.
Pour Meta et Microsoft, les traders semblent surtout jouer la volatilité : davantage de straddles et de strangles qu’un mouvement directionnel très marqué. Autrement dit, le marché s’attend à du mouvement, mais il ne tranche pas franchement sur le sens.
Pour Alphabet, on observe un léger biais haussier. Apple, de son côté, affiche l’une des volatilités implicites les plus faibles du groupe. Amazon, en revanche, ressort avec une IV plus élevée et un léger biais baissier.
Rien de tout cela ne donne une réponse définitive. Mais cela permet de cadrer le débat : le marché ne semble pas dire “tout va exploser à la hausse”. Il dit plutôt : “Il va se passer quelque chose, et personne n’a envie d’être short gamma au mauvais endroit.”
