Est-il un faucon ou une colombe ? Promet-il des baisses de taux pour plaire à Donald Trump ou a-t-il réellement changé de camp ? Depuis l’annonce de sa nomination en fin de semaine dernière, les investisseurs ne savent pas trop dans quelle catégorie mettre Kevin Warsh. Et le marché non plus au vu de la non réaction sur les taux.

Mais la nomination de Kevin Warsh à la tête de la Fed soulève des enjeux qui vont bien au-delà de la politique monétaire.

Depuis sa démission en 2011, l’ancien gouverneur de la Fed a beaucoup critiqué l’institution. Il plaide pour un changement de régime et porte une vision assez alignée avec le Secrétaire au Trésor, Scott Bessent.

Le bilan du bilan

Le bon point d’entrée pour exposer la vision portée par Kevin Warsh, c’est le bilan de la Fed. Celui-ci est passé de moins de 1 000 milliards de dollars en 2008, à environ 6 500 aujourd’hui (après un pic à presque 9 000 en 2022). Warsh souhaite maintenant le réduire. En 2011, il avait démissionné parce qu’il s’opposait au deuxième quantitative easing de la Fed.

On parle souvent de fiscal dominance ; l’idée que l’action des banques centrales est contrainte par l’endettement des Etats. Autrement dit, elles n’ont d’autres choix que de maintenir une politique monétaire accommodante pour gérer les énormes dettes publics. Warsh croit plutôt en une monetary dominance : c’est parce que la Fed a créé cet environnement de liquidités abondantes que la politique fiscale est expansionniste. Et c’est parce que l’Etat dépense trop qu’il y a de l’inflation.

L’idée est donc de réduire la taille du bilan. Un resserrement de la politique monétaire qui sera compensé par davantage de baisses de taux. Un mouvement qui aidera Main Street plutôt que Wall Street : les taux élevés pénalisent les particuliers et les petites entreprises tandis que Wall Street bénéficie de l’expansion du bilan de la Fed.

L’homme de Bessent

Derrière, la réduction de la taille du bilan, il y a une vision bien plus large. Celle d’une Fed qui doit moins intervenir dans l’économie, se focaliser sur le réglage des taux d’intérêt pour remplir son mandat : la stabilité des prix et l’emploi maximum.

Ici, Kevin Warsh s’inscrit totalement dans la vision portée par le Secrétaire au Trésor, Scott Bessent, qui a plusieurs fois dénoncé "l’élargissement des missions" de la Fed. Trump semblait d’ailleurs séduit par l’idée de nommer Bessent comme président de la Fed, mais ce dernier s’est lui-même rapidement retiré de la course.

Il est intéressant de noter que Warsh et Bessent ont tous deux gravité dans l’univers des hedge funds et ont été influencés par le célèbre investisseur Stanley Druckenmiller. Mais dès lors, la critique d’une Fed qui a trop favorisé Wall Street par rapport à Main Street sonne un peu faux.

Surtout, tout cela fait un peu apprenti sorcier de la politique monétaire. Si les critiques de Warsh sont entendables, il faut aussi avoir conscience que les marchés financiers vivent dans un environnement de liquidités abondantes depuis la crise de 2008 et que les tentatives de retour en arrière ne se sont pas toujours bien terminées (ceux qui ont vécu la fin d’année 2019 sur les marchés s’en souviennent).

Et la Fed a stoppé la réduction de son bilan en décembre, citant des risques sur les marchés monétaires.

Et si on adore jouer l’opposition Main Street/Wall Street, rappelons que l’économie américaine est très financiarisée, que les Américains investissent en Bourse pour leurs retraites et que l’effet richesse joue sur la consommation (plus la valeur de vos actifs augmentent, plus vous êtes incités à dépenser et inversement).

La fin de la dépendance aux données

L’autre changement important prôné par Kevin Warsh, c’est l’approche de la politique monétaire, la façon dont on raisonne. Concrètement, il estime qu’il faut mettre fin à la "data dependence" (dépendance aux données). Et plutôt mettre en place une politique monétaire cohérente avec la vision que l’on a de l’économie. Pour aller dans le sens de Warsh, la dépendance aux données conduit la Fed à être backward looking (à regarder dans le rétroviseur) et donc parfois à être en retard.

Mais la dernière fois que la Fed s’est un peu affranchi des données, c’était en 2021-2022 avec la fameuse "inflation transitoire". Kevin Warsh nous rejoue d’ailleurs un peu la même partition aujourd’hui, avec les droits de douane, estimant que la Fed peut regarder au-delà des hausses de prix liées à ces mesures et continuer à baisser les taux.

Sa vision est celle d’une économie où l’IA permet une croissance non-inflationniste, grâce aux gains de productivité. Un environnement qui permet à la Fed de réduire encore les taux d’intérêt. Il espère donc pouvoir rejouer la même séquence que Greenspan dans les années 90, qui avait convaincu ses collègues de ne pas remonter les taux, pariant sur un boom de la productivité.

Double casquette 

Il y a la vision de Kevin Warsh et ensuite ce qu’il pourra réellement faire une fois en poste - la campagne et l’exercice du pouvoir en quelque sorte.

Pour tout ce qui concerne la politique monétaire, il ne pourra pas agir seul. Les décisions sont prises par le comité de politique monétaire (FOMC). Warsh ne sera qu’un membre parmi les 12 votants. On en revient ici au rôle d’un président de la Fed, qui est toujours de bâtir un consensus. Pour Kevin Warsh, amener tous ses collègues vers ses positions prendra nécessairement du temps. D’autant plus quand on a passé des années à critiquer la Fed…

Kevin Warsh aura davantage de capacité d’actions au-delà de la politique monétaire. Au fond, il aura peu de marge de manœuvre en tant que président du FOMC, mais pourra davantage impulser de changements en tant que président de l’institution.

D’abord, sur le staff de la Fed. Il peut changer sa composition, les modèles sur lesquels les économistes de la Fed travaillent, les domaines de recherche (un recentrage sur les sujets de politique monétaire qui est en réalité déjà en cours).

Ensuite, il y a toute la partie réglementation. Il est plutôt pro-dérégulation et si la réduction du bilan va affecter les réserves des banques, l’idée est de compenser par des mesures de dérégulation. Sur ces sujets, il aura une alliée au sein du board, la gouverneure Michelle Bowman. Vice-présidente en charge de la supervision depuis juin 2025, elle a déjà commencé à agir en ce sens. Elle souhaite notamment réduire de 30% la division en charge de la supervision.

Enfin, il y a la communication. Kevin Warsh estime que la Fed "devrait sortir du business de la forward guidance" (le guidage des anticipations de marché). Dès lors, on se demande si le nouveau président de la Fed ne souhaite pas revenir en arrière sur tout ce que les investisseurs adorent et qui anime les réunions de la Fed : les projections économiques, les nuages de points voire les conférences de presse. Il faudra un peu de temps avant de voir comment la communication peut évoluer sous sa présidence. Mais la Fed aurait tort de se priver de cet outil très puissant.