Analyse : La ruée du capital-investissement sur les entreprises européennes cotées en bourse se heurte à des risques d'exécution croissants.

La chute brutale de la valeur de l'euro et de la livre sterling, associée aux plus fortes décotes des actions européennes par rapport à leurs homologues mondiales depuis mars 2009, a alimenté un regain d'intérêt pour les rachats d'entreprises par des sociétés riches en liquidités.

Les offres de rachat de sociétés cotées en Europe par des fonds de capital-investissement ont atteint le chiffre record de 73 milliards de dollars au cours des six premiers mois de cette année, soit plus du double des 35 milliards de dollars enregistrés au cours de la même période l'année dernière et 37 % de l'ensemble des rachats par des fonds de capital-investissement dans la région, selon les données de Dealogic.

Cela contraste avec un fort ralentissement de l'activité globale de fusions et acquisitions dans le monde. Mais comme les sociétés cibles des rachats privés et leurs actionnaires s'insurgent de plus en plus contre les coups bas qui, selon eux, ne reflètent pas la juste valeur de leurs activités sous-jacentes en 2022, les perspectives de transactions pour le second semestre de l'année semblent moins prometteuses.

GRAPHIQUE : Décollage de l'offre publique d'achat

L'offre publique d'achat de 58 milliards d'euros (61,38 milliards de dollars) faite par la famille Benetton et le fonds de rachat américain Blackstone pour le groupe d'infrastructure italien Atlantia a été le fer de lance du premier semestre.

Les négociateurs affirment toutefois que la grande majorité des initiatives de prise de contrôle ne sont pas reflétées dans les données officielles, car de nombreuses tentatives de rachat de sociétés cotées en bourse par des fonds de capital-investissement sont passées inaperçues, les conseils d'administration rejetant les offres de rachat avant même qu'une offre ferme ne soit lancée.

"En théorie, c'est le bon moment pour envisager des rachats privés, car les valorisations sont en baisse. Mais le risque d'exécution est élevé, en particulier dans les cas où l'actionnaire principal détient moins de 10%", a déclaré Chris Mogge, un partenaire du fonds de rachat européen BC Partners.

Parmi les autres opérations récentes de capital-investissement, citons l'offre de 1,6 milliard de livres (1,97 milliard de dollars) d'un consortium composé d'Astorg Asset Management et d'Epiris pour Euromoney, qui a valorisé l'éditeur financier coté au FTSE 250 avec une prime de 34 %, après que quatre offres précédentes aient été rejetées par son conseil d'administration.

L'entreprise de production d'énergie ContourGlobal, le spécialiste britannique de la gestion des déchets Biffa et l'opérateur de bus et de trains FirstGroup ont également retenu l'attention des fonds d'investissement privés ces dernières semaines, ce dernier ayant rejeté l'approche de rachat.

Trevor Green, responsable des actions britanniques chez Aviva Investors, a déclaré que son équipe intensifiait son engagement auprès des dirigeants d'entreprise afin de contrecarrer les offres de faible envergure, les approches indésirables du capital-investissement étant plus probables en raison de la volatilité des devises.

La guerre en Europe, la flambée des prix de l'énergie et les craintes de stagflation ont durement touché l'euro et la livre sterling, le premier chutant d'environ 7 % et la seconde de 10 % par rapport au dollar américain cette année.

"Nous savons que ce type de mouvement des devises encourage l'activité, et lorsqu'il y a la possibilité d'un accord, les actionnaires feront à juste titre pression pour obtenir des primes plus élevées afin de refléter cela", a déclaré M. Green.

DES DÉPENSES MODÉRÉES

À l'échelle mondiale, l'activité de capital-investissement a ralenti après une année record en 2021, frappée par l'inflation galopante, les craintes de récession et la hausse du coût du capital. Les volumes globaux ont chuté de 19% à 674 milliards de dollars au cours du premier semestre, selon les données de Dealogic.

L'

ensemble des transactions, y compris les opérations de capital-investissement, ont chuté de 25,5 % au deuxième trimestre de cette année par rapport à l'année précédente pour atteindre 1 000 milliards de dollars, selon les données de Dealogic.

Les fonds de rachat ont joué un rôle majeur dans le soutien de l'activité mondiale de fusions et acquisitions cette année, générant des transactions d'une valeur de 405 milliards de dollars au deuxième trimestre.

Mais alors que les conflits d'évaluation s'intensifient, les inquiétudes suscitées par la hausse des coûts de la dette ont empêché les entreprises de conclure des transactions pour leurs cibles cotées préférées au cours des derniers mois.

Des sociétés de capital-investissement, dont KKR, EQT et CVC Capital Partners, ont abandonné leurs tentatives de prendre le contrôle du fournisseur de laboratoires Stratec, coté en bourse en Allemagne, en mai, en raison de différences de prix, selon trois sources. Stratec, qui a une valeur marchande de 1,1 milliard d'euros, a la famille Leistner comme premier actionnaire avec une participation de 40,5 %.

EQT, KKR et CVC ont refusé de commenter. Stratec n'a pas répondu immédiatement à une demande de commentaire.

Les risques liés aux rachats d'entreprises à fort effet de levier ont augmenté avec la hausse du coût du financement, ce qui fait que certains acheteurs ont du mal à faire en sorte que les chiffres des transactions s'accumulent, selon les sources.

Entre-temps, les piles de liquidités que les sociétés de capital-investissement ont réunies pour investir continuent de croître, ce qui exerce une pression sur les partenaires pour qu'ils envisagent des transactions plus risquées, structurées avec une dette plus coûteuse.

"Il y a une prime de risque pour la dette, ce qui entraîne des coûts de transaction plus élevés", a déclaré Marcus Brennecke, co-responsable mondial du capital-investissement chez EQT.

Le rendement moyen des obligations à haut rendement en euros - généralement utilisées pour financer les rachats à effet de levier - a bondi à 6,77 % contre 2,815 % au début de l'année, selon l'indice ICE BofA, et la hausse du coût du capital a fortement ralenti l'émission de dette.

En conséquence, les sociétés de capital-investissement se sont de plus en plus appuyées sur des fonds de prêts privés plus coûteux pour financer leurs opérations, selon quatre sources.

Mais comme le prix des actions continue de baisser, l'écart entre la prime que les acheteurs sont prêts à proposer et les attentes des vendeurs en matière de prix reste trop important pour beaucoup et pourrait prendre jusqu'à un an pour se réduire, ont déclaré deux banquiers à Reuters.

Au Royaume-Uni, où les données de Dealogic montrent qu'un quart de toutes les transactions européennes de prise de contrôle ont été conclues cette année, la prime moyenne payée était de 40%, en ligne avec l'année dernière, selon les données de Peel Hunt.

"Faire passer ces transactions est plus difficile qu'il n'y paraît. La question va vraiment être de savoir quel effet de levier (les acheteurs peuvent obtenir)", a déclaré à Reuters un banquier européen de haut rang ayant plusieurs clients importants dans le domaine du capital-investissement.

(1 $ = 0,8141 livre)

(1 $ = 0,9450 euro