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CME Group : Position compétitive hyper-privilégiée

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20/06/2018 | 11:55

CME Group possède et administre quatre des plus grands marchés financiers mondiaux : le Chicago Mercantile Exchange (CME), le Board of Trade of the City of Chicago (CBOT), le New York Mercantile Exchange (NYMEX) et le Commodity Exchange (COMEX).

CME Group possède et administre quatre des plus grands marchés financiers mondiaux : le Chicago Mercantile Exchange (CME), le Board of Trade of the City of Chicago (CBOT), le New York Mercantile Exchange (NYMEX) et le Commodity Exchange (COMEX).
 
 
 
Actif depuis la fin du 19eme siècle, le groupe propose aux investisseurs une gamme inégalée de produits dérivés (futures, options, etc.) pour leur permettre de se couvrir contre les risques monétaires et les fluctuations du prix des matières premières (énergie, métaux, denrées agricoles, etc.).
 
L'essor du négoce de ces produits dérivés va bien au-delà des fièvres spéculatives : dans une économie mondialisée complexe et volatile, les entreprises (les producteurs comme leurs clients), les banques (centrales ou privées) et les fonds d'investissements ont tous un intérêt stratégique à couvrir ("hedger") leurs prix d'achats ou de ventes, souvent contractualisés à l’horizon de plusieurs années.
 
Par exemple, un producteur de pétrole qui craint que le prix du baril ne s'effondre de nouveau peut choisir de "verrouiller" son futur prix de vente au tarif qui lui permet d'amortir son coût de production – disons $70 le baril – grâce à une combinaison de futures. Naturellement, cette assurance a un prix, qui augmentera au fur et à mesure que le baril baisse, et vice-versa. 
 
Dans le même registre, une multinationale qui emprunte en monnaie locale pour financer son expansion sur de nouvelles géographies devra se couvrir contre le risque de change ou une brutale remontée des taux d'intérêt. Depuis quelques années, on observe bien comme ces effets de change impactent dramatiquement les profits consolidés des grands groupes – l’enjeu est donc capital.
 
Si un temps la place de Londres concurrençait Chicago (CME et CBOT) et New York (NYMEX et COMEX), la balance a définitivement penché du côté américain suite à la fusion de ces deux grandes places. Ni les Chinois ni les Européens ne sont pour l’instant en mesure de rivaliser.
 
Les tendances sont remarquablement porteuses à long terme, en partie grâce à l'intégration progressive des acteurs économiques asiatiques et sud-américains au système financier mondial. Tant que le dollar restera la monnaie de référence des échanges internationaux, les marchés et instruments administrés par le CME seront incontournables.
 
Par ailleurs, grâce à son échelle unique au monde, le groupe est le seul à même de proposer des prix de transaction unitaires aussi bas, sur une place de marché fiable et (hyper) régulée où la liquidité est excellente. Tous ces critères sont déterminants dans le choix des investisseurs, et consacrent l'extraordinaire avantage compétitif du CME, qu'il paraît difficile – sinon impossible – de venir lui disputer. 
 
L’expression de cet avantage compétitif (le fameux « moat » si cher à Warren Buffett) se retrouve dans les comptes, notamment dans le profil de marges hors-normes – plus de 60% de marge d’exploitation ! Le groupe réalise environ $2,5 milliards de profit pré-taxes en 2017, pour $3,6 milliards de revenus.
 
 
 
(Attention : le résultat net 2017 est gonflé par un très favorable ajustement fiscal de $1,5 milliard, par nature ponctuel).
 
La position financière est excellente, avec un financement à court terme directement indexé à l’activité de négoce et un financement à long terme très stable : $22,4 milliards de capitaux propres, pour seulement $2,2 milliards de dettes. On apprécie que le groupe ait autofinancé son expansion (il gagne assez pour se le permettre) sans émettre de nouvelles actions ou dégrader son bilan.
 
Au niveau de la valorisation, la capitalisation boursière de $57 milliards implique un multiple de 23x le précédent résultat pré-taxes, soit grosso modo 30x le résultat après taxes – dans ce marché, une valorisation assez typique pour une entreprise mature de telle qualité. 
 
 
 
Les analystes projettent cependant une croissance pérenne des profits à horizon 2019, notamment grâce à la toute récente acquisition de NEX group, très présent sur le marché des monnaies et dans les activités de financement bancaire à court terme. Il est intéressant d’observer que CME a payé £3,9 milliards pour acquérir NEX et ses £100 millions de profits annuels (normalisé sur les cinq dernières années), soit un multiple de 39x les profits.
 
Etant donné sa taille critique, CME Group est désormais en position de consolider plutôt que d'être racheté par un tiers – d’autant que les méga-fusions dans l’industrie des places de marché sont souvent déboutées par le régulateur, en vertu des lois anti-trust.  
 
A ce titre, la création de valeur future dépendra en large partie de la qualité des acquisitions réalisées pour enrichir l’offre de services et d’instruments financiers, et bien sûr de l'augmentation du dividende – l'alternative naturelle si CME ne trouve pas chaussure à son pied parmi les cibles d'acquisition.

(L'auteur n'est pas actionnaire.)

 
 
Valeurs citées dans l'article
Varia.DernierVar. 1janv
BERKSHIRE HATHAWAY INC. 1.30%320001 Cours en différé.-5.77%
CME GROUP INC. 0.72%167.31 Cours en différé.-16.65%

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