PLASTIVALOIRE 
Le binôme de jeunes gérants à la tête de ce fonds depuis sa création réalise des performances remarquables. Ils ont commencé leur carrière chez Dorval AM en pleine crise financière, ce qui a certainement accéléré leur apprentissage du métier. Entretien avec Mathilde Guillemot-Costes, cogérante du fonds.
Mathilde Guillemot-Costes, le fonds Dorval Manageurs Small Cap figure dans le haut des classements sur 5 ans. A quoi tient cette surperformance ?
"Le fonds est la traduction du processus de gestion de Dorval AM dans l’univers des small caps. Nous sommes deux à gérer ce fonds lancé en 2014, un moment où l’environnement macroéconomique s’améliorait et où les entreprises sortaient de crise. Nous nous sommes concentrés à l’époque sur les sociétés qui avaient opéré un travail en profondeur sur leur structure de coût et le repositionnement de leurs activités. Cela a bien fonctionné, à l’image de la société Plastivaloire que nous avons vendu fin 2018 compte tenu des incertitudes autour du secteur automobile et de la guerre commerciale. Cet exemple illustre comment notre processus de gestion se déploie à travers les cycles économiques, en partant du cadre macro-économique pour ensuite appliquer un filtre micro-économique quantitatif (croissance, marges, valorisation) puis qualitatif en mettant le management au cœur de notre sélection. Nous distinguons quatre types de managers : les bâtisseurs, les héritiers, les parachutés et les dauphins. Dans l’univers des small caps, où les entreprises sont souvent familiales, nous privilégions logiquement les bâtisseurs et les héritiers, en vérifiant leur capacité de développeur et de gestionnaire, selon une grille de critères détaillée. Cela nous permet d’identifier les manageurs capables de procurer à la fois de la croissance et des marges supérieures à leurs comparables".
Comment l'équipe de gestion positionne-t-elle le fonds après ces derniers trimestres chahutés, notamment sur les petites valeurs ?
"Comme la plupart des investisseurs, nous avons mal mesuré, depuis mi-2018, l’ampleur de la guerre commerciale menée par les Etats-Unis. Les small et mid caps ont connu un sell-off à la toute fin 2018 et le marché était devenue sous-valorisé. Seule une partie de la baisse a été rattrapée, car la guerre commerciale se prolonge et les investisseurs restent échaudés par la classe d’actifs compte tenu des problèmes de liquidités qu’ils ont connu fin 2018. Nous pensons cependant que les valorisations sont attractives et qu’un investissement de long terme sur les sociétés innovantes est pleinement justifié, d’où notre taux d’investissement supérieur à 90%. Nous privilégions aujourd’hui des thématiques comme l’industrie 4.0 et la transition énergétique avec S&T, Biesse et Prima, la digitalisation de l’économie avec Solutions 30 et Ateme, ou encore l’amélioration du pouvoir d’achat en Europe avec Voyageurs du Monde et SMCP".
Solutions 30 constitue en effet votre principale conviction. Comment avez-vous réagi à la vente à découvert du titre par le fonds spéculatif américain Muddy Waters ?
"Nous avons légèrement renforcé cette position, qui était déjà la première position du fonds. Nous avons passé en revue tous les points potentiellement délicats et n’avons pas de raison de vendre. Dorval AM est actionnaire de cette société depuis 2004 qui continue de cocher toutes les cases de notre processus d’investissement, avec un marché de la digitalisation structurellement porteur. Le déploiement de la fibre, des conteneurs intelligents et maintenant des bornes de recharge pour véhicules électriques à l’échelle européenne offre encore un gros potentiel de croissance, plus de 50% cette année, avec une profitabilité robuste. Nous apprécions la bonne gestion de la société qui parvient à accompagner sa très forte croissance, la capacité à s’entourer d’hommes-clé pour réussir l’internationalisation, avec un Comité de Direction et un Conseil d’Administration structuré et cohérent. La société a donné des réponses satisfaisantes sur la publication des comptes en normes IFRS et sur le niveau d’imposition. Il nous parait normal, compte tenu de la jeunesse de l’entreprise et de sa très forte croissance, que la structuration se fasse étape par étape. Nous ne voyons pas d’élément d’inquiétude sur ce dossier".
Pouvez-vous nous parler d'une ou deux valeurs françaises à fort potentiel, présentes dans le portefeuille ?
"Nous avons entré Séché environnement en portefeuille à la mi-avril et que nous avons renforcé depuis. Nous apprécions la thématique du traitement des déchets qui est porteuse, avec notamment la prise de conscience que la filière doit trouver des solutions maintenant que la Chine refuse d’importer certains déchets sur son territoire. Séché est un acteur historique, géré par une famille où la 2e génération prend la main et s’internationalise avec succès. La visibilité et la valorisation raisonnable ont fini de nous convaincre. Nous sommes revenus sur Aurès en avril, avec une valorisation redevenue attractive pour cette société bien gérée qui a été pénalisée par un effet de base défavorable, mais qui a changé de dimension avec l’acquisition américain RTG fin 2018. Nous pensons que la dynamique commerciale devrait s’améliorer d’ici la fin de l’année".
Les analyses et les opinions mentionnées dans cette interview représentent le point de vue de Dorval Asset Management. Elles sont émises à la date indiquée, sont susceptibles de changer et ne sauraient être interprétées comme possédant une quelconque valeur contractuelle.
Retrouvez notre reporting mensuel des meilleurs fonds small & midcaps français.
Mathilde Guillemot-Costes, le fonds Dorval Manageurs Small Cap figure dans le haut des classements sur 5 ans. A quoi tient cette surperformance ?
"Le fonds est la traduction du processus de gestion de Dorval AM dans l’univers des small caps. Nous sommes deux à gérer ce fonds lancé en 2014, un moment où l’environnement macroéconomique s’améliorait et où les entreprises sortaient de crise. Nous nous sommes concentrés à l’époque sur les sociétés qui avaient opéré un travail en profondeur sur leur structure de coût et le repositionnement de leurs activités. Cela a bien fonctionné, à l’image de la société Plastivaloire que nous avons vendu fin 2018 compte tenu des incertitudes autour du secteur automobile et de la guerre commerciale. Cet exemple illustre comment notre processus de gestion se déploie à travers les cycles économiques, en partant du cadre macro-économique pour ensuite appliquer un filtre micro-économique quantitatif (croissance, marges, valorisation) puis qualitatif en mettant le management au cœur de notre sélection. Nous distinguons quatre types de managers : les bâtisseurs, les héritiers, les parachutés et les dauphins. Dans l’univers des small caps, où les entreprises sont souvent familiales, nous privilégions logiquement les bâtisseurs et les héritiers, en vérifiant leur capacité de développeur et de gestionnaire, selon une grille de critères détaillée. Cela nous permet d’identifier les manageurs capables de procurer à la fois de la croissance et des marges supérieures à leurs comparables".
Comment l'équipe de gestion positionne-t-elle le fonds après ces derniers trimestres chahutés, notamment sur les petites valeurs ?
"Comme la plupart des investisseurs, nous avons mal mesuré, depuis mi-2018, l’ampleur de la guerre commerciale menée par les Etats-Unis. Les small et mid caps ont connu un sell-off à la toute fin 2018 et le marché était devenue sous-valorisé. Seule une partie de la baisse a été rattrapée, car la guerre commerciale se prolonge et les investisseurs restent échaudés par la classe d’actifs compte tenu des problèmes de liquidités qu’ils ont connu fin 2018. Nous pensons cependant que les valorisations sont attractives et qu’un investissement de long terme sur les sociétés innovantes est pleinement justifié, d’où notre taux d’investissement supérieur à 90%. Nous privilégions aujourd’hui des thématiques comme l’industrie 4.0 et la transition énergétique avec S&T, Biesse et Prima, la digitalisation de l’économie avec Solutions 30 et Ateme, ou encore l’amélioration du pouvoir d’achat en Europe avec Voyageurs du Monde et SMCP".
Solutions 30 constitue en effet votre principale conviction. Comment avez-vous réagi à la vente à découvert du titre par le fonds spéculatif américain Muddy Waters ?
"Nous avons légèrement renforcé cette position, qui était déjà la première position du fonds. Nous avons passé en revue tous les points potentiellement délicats et n’avons pas de raison de vendre. Dorval AM est actionnaire de cette société depuis 2004 qui continue de cocher toutes les cases de notre processus d’investissement, avec un marché de la digitalisation structurellement porteur. Le déploiement de la fibre, des conteneurs intelligents et maintenant des bornes de recharge pour véhicules électriques à l’échelle européenne offre encore un gros potentiel de croissance, plus de 50% cette année, avec une profitabilité robuste. Nous apprécions la bonne gestion de la société qui parvient à accompagner sa très forte croissance, la capacité à s’entourer d’hommes-clé pour réussir l’internationalisation, avec un Comité de Direction et un Conseil d’Administration structuré et cohérent. La société a donné des réponses satisfaisantes sur la publication des comptes en normes IFRS et sur le niveau d’imposition. Il nous parait normal, compte tenu de la jeunesse de l’entreprise et de sa très forte croissance, que la structuration se fasse étape par étape. Nous ne voyons pas d’élément d’inquiétude sur ce dossier".
Pouvez-vous nous parler d'une ou deux valeurs françaises à fort potentiel, présentes dans le portefeuille ?
"Nous avons entré Séché environnement en portefeuille à la mi-avril et que nous avons renforcé depuis. Nous apprécions la thématique du traitement des déchets qui est porteuse, avec notamment la prise de conscience que la filière doit trouver des solutions maintenant que la Chine refuse d’importer certains déchets sur son territoire. Séché est un acteur historique, géré par une famille où la 2e génération prend la main et s’internationalise avec succès. La visibilité et la valorisation raisonnable ont fini de nous convaincre. Nous sommes revenus sur Aurès en avril, avec une valorisation redevenue attractive pour cette société bien gérée qui a été pénalisée par un effet de base défavorable, mais qui a changé de dimension avec l’acquisition américain RTG fin 2018. Nous pensons que la dynamique commerciale devrait s’améliorer d’ici la fin de l’année".
Les analyses et les opinions mentionnées dans cette interview représentent le point de vue de Dorval Asset Management. Elles sont émises à la date indiquée, sont susceptibles de changer et ne sauraient être interprétées comme possédant une quelconque valeur contractuelle.
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