Malgré sa solvabilité précaire depuis toujours ou presque, Telefonica emprunte à peine plus cher que le trésor allemand — le bund est à 2.6% — et en tout cas moins cher que le trésor américain — dont les obligations à dix ans sont actuellement à 4.6%.

Ce tour de force doit assurément beaucoup à la montée au capital des fonds souverains espagnol et saoudien, qui s’en sont chacun adjugé 10%. Le rôle stabilisateur assuré par ces derniers a joué à plein ; il ne serait pas étonnant que la formule fasse des émules.

Telefonica, on le sait, a connu un parcours boursier catastrophique sur les deux dernières décennies. L’opérateur réalise la moitié de son chiffre d'affaires en Amérique latine, où l'hyper-inflation grignote ses profits presque à la seconde où ils sont réalisés. 

Son profit d’exploitation a ainsi été divisé par trois en vingt ans. L'optimisation du portefeuille d'actifs n'a que très péniblement permis de juguler l'érosion du cash-flow libre potentiellement redistribuable aux actionnaires, tandis que la dette nette représente toujours quatre années d’EBITDA — hors 2015, le niveau le plus élevé depuis 2005.

Avec des ratios d'endettement au plafond et une charge d'intérêts qui consomme la quasi-totalité du profit d'exploitation après amortissements, il était permis de penser que la remontée des taux compresserait encore davantage le peu qu'il restait de cash-flow distribuable. L’arrivée des nouveaux actionnaires a changé la donne. On peut saluer le tour de force.

N'en reste pas moins que Telefonica réalise des marges très inférieures à celles d’Orange ou de Vodafone, pour ne citer qu’eux. Divisé par deux et demi en dix ans, le dividende reste ainsi structurellement sous pression.