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VAT Group AG : aspire à une place au banquet de la 5G

09/11/2020 | 05:47
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Le groupe suisse VAT est le leader mondial des soupapes d'aspiration.

Fondé en 1965, le groupe s'est développé par une série d'acquisitions bien inspirées jusqu'à son IPO de 2016. Celle-ci a servi de porte de sortie à deux firmes de private equity, Partners Group et Carvis, co-actionnaires depuis 2014 et vendeurs à des cours compris entre CHF 100 et 150. Le célèbre milliardaire Rudolf Maag a ensuite pris une participation à hauteur de 10% du capital.

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Les fabricants de soupapes présentent des profils assez communs : de bonnes dynamiques au niveau des cash-flows — à l'inverse des équipementiers de l'industrie lourde — et de multiples opportunités de consolidation d'un côté ; des perspectives de croissance organique limitées et une pression sur les marges due à la rude compétition globale de l'autre.

Sorte d'oiseau rare, VAT se distingue cependant de ses pairs. Ses revenus sont en croissance pérenne depuis cinq ans — de CHF 411 millions à 684 millions attendus en 2020, soit un taux annuel moyen de 11%, très supérieur à la moyenne de l'industrie — tandis que ses marges restent solidement accrochées au-dessus de 20%, tout à fait dans le haut du panier. 

Ces excellents résultats découlent d'une spécialisation longuement cultivée dans les soupapes d'aspiration haut de gamme, avec des parts de marché de 50% sur les segments adressés, là où aucun des concurrents directs comme CKD, MKS, V-Tex, Ulvac ou SMX ne dépasse 5% de parts de marché. La domination du Suisse est encore plus prononcée dans le secteur des semi-conducteurs, avec une part de marché qui frise les 65% sur les segments adressés.

Les fabricants de puces — demandeurs de toutes sortes de soupapes d'isolation, de transfert ou de contrôle — sont justement les principaux clients du groupe. On compte parmi ces derniers des références comme Applied Materials ou LAM Research, qui eux-mêmes produisent des composants pour les grands noms de l'électronique comme Samsung et Intel, entre autres. 

Si VAT ressort en bonne place parmi les Top Listes Zonebourse — section entreprises en croissance — c'est parce que les équipementiers clients du groupe s'attendent à bénéficier d'une décennie bénie, notamment grâce au déploiement de la 5G. Annoncé la semaine dernière, le rachat de Xilinx par AMD pour $35 milliards illustre bien ce niveau de confiance inédit. 

Ceci n'a pas empêché la crise du COVID de pénaliser l'industrie dans son ensemble — assembleurs, équipementiers et sous-traitants compris. Les prix de vente moyens (ASP) retrouvent certes des couleurs, mais les inventaires restent pléthoriques suite aux invendus accumulés ces derniers mois, en particulier sur les RAM.

Sur les dalles d'affichage, la purge de la surcapacité construite cette dernière décennie continue, couplée au déclin des technologies LCD. Sur le solaire, la demande tient bon grâce à demande soutenue des fabricants de panneaux en Chine. VAT n'a toutefois pas échappé à cette conjoncture difficile puisque ses commandes ont baissé de 20% sur les neuf premiers mois de l'année 2020.

Le secteur a donc connu des jours meilleurs, mais il en a aussi connu beaucoup de pires. A plus long terme, les vents porteurs restent inchangés grâce à l'explosion des données liée aux nouvelles mobilités, à l'intelligence artificielle, à la 5G et à l'IoT. Ce, dans toutes les industries : communications, automobile, santé, etc.  

Par ailleurs, la structure de coûts relativement flexible de VAT — sa main-d'oeuvre est modulable car largement basée en Asie — et les économies d'échelle tout à fait substantielles — notamment au niveau des achats de matières premières — que le groupe réalise grâce à son poids écrasant sur certains segments de marché lui permet de traverser la séquence du moment sans casse.

Les équipementiers clients de VAT prévoient en tout cas augmenter leurs investissements de capacité. Ces derniers devaient atteindre $70 milliards par an d'ici peu, soit deux fois plus qu'il y a dix ans. La consolidation du secteur devrait permettre aux équipementiers de tempérer les effets de cycle — traditionnelle faiblesse du secteur — et de rationaliser les prix.

VAT, de son côté, n'aura aucun mal à refinancer sa dette qui arrive à maturité, puisque son levier total — dettes, pensions et provisions — représente moins d'une fois l'EBITDA. Ce levier très raisonnable n'aura pas interdit une rentabilité des capitaux propres à deux chiffres ces cinq dernières années. Le nouveau cycle devrait donc bien s'amorcer, a fortiori pour les gammes de soupapes de pointe, en demande croissance en réponse à la complexité toujours plus grande des équipements.

A plus de x35 les profits — comptables — et x23 l'EBITDA — sur une base de valeur d'entreprise — attendus l'an prochain, la valorisation du groupe reflète déjà la reconnaissance de ces mérites par le marché. A ce stade, la situation devrait donc intéresser les traders adeptes de "momentums". S'ils s'intéressent au dossier, les investisseurs davantage orientés vers les fondamentaux et les valorisations seront sans doute curieux de suivre son actualité au fil des prochains mois. 

 


© Zonebourse.com 2020
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CA / Employé (USD)
310 784
Flottant
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