La confiance dans le dollar est telle depuis des années que seule une fraction des 33 000 milliards de dollars investis sur les marchés américains est protégée, ou couverte dans le jargon du marché, contre la volatilité des devises.
La situation a peut-être changé cette semaine, car le dollar et les bons du Trésor américain, qui sont historiquement les premiers à servir de refuge en cas de crise, ont été les principales victimes de la déroute des marchés déclenchée par les droits de douane réciproques du président américain.
Les rendements des bons du Trésor se sont envolés cette semaine en raison de la fuite des investisseurs américains et étrangers, et le dollar est en forte baisse par rapport à l'euro, au yen japonais, au franc suisse et à la quasi-totalité des autres devises.
L'indice mesurant la valeur du Dollar Index par rapport à six autres grandes monnaies est inférieur à 100 pour la première fois en près de deux ans.
Les États-Unis ont apporté des décennies de certitude, de stabilité, d'indépendance de la banque centrale et de primauté du droit", a déclaré Vis Nayar, directeur des investissements chez Eastspring Investments.
"Les moteurs de l'exceptionnalisme américain, comme l'immigration, ont pratiquement disparu. Les droits de douane seront probablement considérés comme une augmentation des impôts. Et nous avons une administration qui pense qu'un dollar plus faible pourrait l'aider. Ce n'est pas un bon cocktail pour les investisseurs non couverts.
Les marchés américains se sont surpassés sur le plan économique grâce à la confiance dans le dollar. Alors que l'économie américaine représente environ 26 % du PIB mondial, Wall street reçoit plus d'un tiers des investissements mondiaux en actions.
À la fin de 2024, les étrangers posséderont 33 000 milliards de dollars d'actions et d'obligations libellées en dollars, dont 14 600 milliards de dollars de dettes et le reste d'actions.
Selon les analystes, les investisseurs des marchés d'actions à haut rendement ne couvrent généralement pas leurs portefeuilles, mais la volatilité des devises peut être douloureuse pour les investisseurs obligataires dont les rendements sont à un chiffre ou à deux chiffres.
Les fluctuations brutales peuvent les obliger à mettre en place des couvertures de change, c'est-à-dire à utiliser des contrats dérivés pour vendre des dollars contre leur monnaie nationale, ou même à se retirer des marchés américains.
Les analystes de la société de conseil financier Exante Data estiment qu'une augmentation d'un point de pourcentage (ppt) des ratios de couverture des investisseurs pourrait se traduire par des ventes de dollars américains à hauteur de 320 milliards de dollars.
Compte tenu de la faiblesse des ratios de couverture, les analystes s'attendent à une augmentation de 10 à 15 points de ces couvertures si la chute du dollar se poursuit, ce qui signifie que des milliers de milliards de dollars pourraient être vendus en échange d'autres monnaies.
PENSIONS ET VIAGERS
Le géant japonais des pensions GPIF et les compagnies d'assurance-vie comptent parmi les plus gros détenteurs d'actifs américains. L'exposition du pays aux marchés du dollar s'élevait à environ 2 000 milliards de dollars à la fin de 2023.
La hausse de près de 6 % du yen ce mois-ci et de 10 % en trois mois est toxique pour leurs avoirs, car cela signifie que les investisseurs ramèneront moins de yens par dollar à la maison. Le yen se situe actuellement autour de 143,2 pour un dollar.
Les lifers japonais ont régulièrement réduit leurs ratios de couverture, et les fonds de pension du pays ne se couvrent presque jamais.
Les analystes de Nomura estiment que les investisseurs en viager possèdent environ 60 000 milliards de yens (419,64 milliards de dollars) d'actifs étrangers, dont seulement 30 % sont couverts, mais ils s'attendent à ce que ce ratio augmente cette année si la Banque du Japon relève les taux d'intérêt.
"Si les investisseurs japonais sont plus préoccupés par l'économie américaine, ils augmenteront leur rapatriement et leur couverture de change de manière plus agressive que ce que nous prévoyons actuellement, peut-être que le dollar-yen pourrait baisser jusqu'à 135 ou quelque chose comme ça", a déclaré Jin Moteki, analyste chez Nomura.
Yunosuke Ikeda, responsable de la recherche macroéconomique chez Nomura au Japon, considère que les investisseurs particuliers japonais constituent une autre dynamique du taux de change du yen. Il estime qu'ils investissent environ 1 000 milliards de yens par mois.
"Ils achètent très régulièrement des fonds d'actions américaines et ne sont pas du tout couverts. Je ne pense pas qu'ils agiraient d'un seul coup, mais s'ils le faisaient, cela pourrait renforcer le yen de sept chiffres importants", a déclaré M. Ikeda.
Les estimations de Shekhar Hari Kumar, analyste chez Exante Data, montrent qu'avec des actifs étrangers d'environ 700 milliards de dollars, une augmentation de 10 points du ratio de couverture du GPIF se traduirait par des achats de yens d'environ 70 milliards de dollars.
"La fourchette des flux de couverture potentiels des investisseurs japonais se situe entre 100 et 250 milliards de dollars si le yen continue de s'apprécier et si le complexe de fonds augmente ses ratios de couverture", a-t-il déclaré.
Les grands fonds de pension de Grande-Bretagne, d'Australie, de Suisse, du Canada et d'autres pays, ainsi que les "lifers" mondiaux, sont également d'importants investisseurs dans la dette américaine.
Alors que la chute du dollar et des bons du Trésor s'accélère, les autorités de surveillance financière européennes font le tour des banques qu'elles supervisent pour les interroger.
Selon une personne ayant une connaissance directe de l'un de ces appels, les superviseurs, y compris la Banque centrale européenne et les régulateurs nationaux, ont posé des questions sur les obligations d'État américaines détenues par les banques. Cela donne une idée des inquiétudes des régulateurs à propos d'un actif qui n'a jamais été remis en question et de leurs craintes d'une contagion de la politique américaine.
Un porte-parole de la BCE s'est refusé à tout commentaire.
Exante estime que le ratio de couverture du risque de change pour les pensions et les fonds souverains en 2023 varie de zéro au Japon et en Corée du Sud à environ 40 % en Australie et aux Pays-Bas et à environ 65 % en Suède et en Suisse.
Une variation de 10 points de pourcentage du ratio de couverture implique jusqu'à 58 milliards de dollars de ventes à terme de dollars américains par le secteur australien des pensions et des fonds souverains, ont-ils déclaré.
Richard Franulovich, responsable de la stratégie de change chez Westpac, a déclaré dans une note que les actifs nets en actions internationales de l'Australie totalisaient 656 milliards de dollars australiens (407,05 milliards de dollars) au quatrième trimestre de l'année dernière, et que les ratios de couverture étaient en baisse.
Il estime qu'une augmentation d'un point de pourcentage de la couverture de change des actions à l'échelle du système se traduira par une demande de couverture de 8,7 milliards de dollars australiens.
"Une augmentation des ratios de couverture du risque de change des pensions de retraite pourrait produire un effet de levier significatif pour le dollar australien", a-t-il déclaré.
(1 $ = 142,9800 yens) (1 $ = 1,6116 dollar australien) (Reportage de Vidya Ranganathan ; Reportage complémentaire de Kevin Buckland à Tokyo, Tom Sims et Balazs Koranyi à Francfort ; Édition de Susan Fenton)
