Comprendre les forces qui animent les marchés mondiaux
La baisse des rendements obligataires soutient les actions
Le ralentissement des pressions inflationnistes, qui s'est traduit par des données économiques américaines étonnamment faibles et une baisse des prix du pétrole, a contribué à faire baisser les rendements des bons du Trésor et à soutenir les actions jeudi, même si la récente flambée de Wall street semble s'essouffler.
Dans ma chronique d'aujourd'hui, j'examine comment le recul de l'inflation aux États-Unis, considéré comme une évolution positive par la plupart des observateurs, s'accompagne d'un effet secondaire indésirable, à savoir la hausse des rendements réels. Je reviendrai sur ce point plus loin, mais commençons par un tour d'horizon des principales évolutions du marché.
Je serais ravi de connaître votre avis, n'hésitez donc pas à m'envoyer vos commentaires à l'adresse jamie.mcgeever@thomsonreuters.com. Vous pouvez également me suivre sur @ReutersJamie et @reutersjamie.bsky.social.
Trading Day est également envoyé par e-mail tous les matins en semaine. Vous pensez que vos amis ou collègues devraient nous connaître ? Transmettez-leur cette newsletter. Ils peuvent également s'inscrire ici.
Si vous avez plus de temps pour lire, voici quelques articles que je vous recommande pour vous aider à comprendre ce qui s'est passé sur les marchés aujourd'hui.
1. Trump promet de renforcer les liens avec les Émirats arabes unis lors de sa tournée dans le Golfe
2. Les responsables de la Fed maintiennent le statu quo dans l'attente de données plus claires, mais celles-ci ne sont pas au rendez-vous
3. L'APEC met en garde contre un ralentissement du commerce dû aux droits de douane alors que les responsables chinois et américains se rencontrent
4. L'économie britannique connaît une poussée de croissance avant les défis liés aux taxes et aux droits de douane
5. Les républicains soutiennent la politique fiscale populiste de Trump en vue des élections de mi-mandat
Principaux mouvements sur les marchés aujourd'hui
* Le Dow est le plus performant des trois principaux indices de Wall street, avec une hausse de 0,65 %. Il se situe désormais autour de sa moyenne mobile sur 200 jours, à 42 289 points.
* L'indice de volatilité VIX clôture à 17,81, son plus bas niveau depuis le 25 mars.
* Les actions de Walmart ont chuté de 5 % après que le détaillant ait émis des prévisions pessimistes, mais elles ont finalement terminé la journée en baisse de seulement 0,5 %.
* Le pétrole recule de 2,5 % en raison des attentes d'un accord nucléaire entre les États-Unis et l'Iran, qui pourrait assouplir les sanctions et libérer davantage l'offre.
* Le yen est la grande gagnante des devises du G10, avec une hausse d'environ 0,8 % par rapport au dollar avant la publication vendredi des données sur le PIB du Japon au premier trimestre.
* Le won sud-coréen se redresse après qu'un responsable gouvernemental a déclaré que le vice-ministre des Finances avait rencontré un haut responsable du Trésor américain le 5 mai pour discuter du marché dollar/won.
* L'or a atteint son plus bas niveau en un mois, à 3 120 dollars l'once, avant de rebondir pour clôturer à son plus haut niveau de la journée, en hausse de près de 2 %, à 3 235 dollars l'once.
Inflation : le calme avant la tempête ?
La baisse des rendements obligataires européens et américains a servi de tremplin aux marchés boursiers jeudi. Ou du moins, elle a amorti le choc.
Le rebond du marché obligataire américain jeudi aura également soulagé les décideurs politiques à Washington, les rendements ayant fortement reculé sur l'ensemble de la courbe, mais pas avant que les rendements à plus long terme aient atteint de nouveaux sommets en un mois. Le rendement à 10 ans a atteint 4,55 % et celui à 30 ans 5,00 % avant de reculer.
La reprise des cours mondiaux des actions depuis la débâcle tarifaire du « jour de la libération » au début du mois dernier a été impressionnante, mais il est compréhensible que cette dynamique s'essouffle. Pour qu'elle reprenne, une nouvelle baisse des rendements obligataires pourrait être nécessaire.
Bien que les chiffres publiés cette semaine aient montré un ralentissement de l'inflation des prix à la consommation et à la production aux États-Unis en avril, les droits de douane n'ont pas encore eu d'effet et les pressions sur les prix restent orientées à la hausse.
Les inquiétudes concernant les finances publiques américaines s'intensifient également. Les projets de l'administration Trump visant à prolonger les réductions d'impôts, associés à ce que de nombreux analystes considèrent comme un manque d'engagement en matière de réduction des dépenses, vont creuser le déficit budgétaire, qui pourrait dépasser 7 % du PIB.
Ajoutez à cela la volonté apparente des investisseurs étrangers de réduire leur exposition aux actifs américains, et l'attrait des bons du Trésor en tant que valeur refuge s'est estompé. Et cela, juste au moment où le déficit se creuse.
Tout cela signifie que la « prime de terme » - la compensation supplémentaire exigée par les investisseurs pour détenir des bons du Trésor à plus longue échéance plutôt que de renouveler ceux à court terme - est proche de son plus haut niveau depuis plus de dix ans. Les rendements des obligations à 10 et 30 ans ne sont désormais plus très éloignés des niveaux qui étaient la norme avant la crise financière mondiale.
Selon John Velis, de la Bank of New York, les précédentes hausses de la prime de terme ont suffisamment fait baisser le prix des obligations pour attirer à nouveau les capitaux étrangers sur le marché, en particulier sur la partie 7-10 ans de la courbe des taux des bons du Trésor. Mais cela ne s'est pas produit cette fois-ci, ce qui laisse penser que les rendements pourraient encore augmenter.
Il est à noter que le rendement à 30 ans n'a baissé que de 5 points de base jeudi, soit 3 à 4 points de base de moins que tous les autres points de la courbe.
Par ailleurs, les investisseurs asiatiques se concentreront vendredi sur les chiffres du PIB japonais pour le premier trimestre. Les économistes interrogés par Reuters s'attendent à une contraction annualisée de 0,2 %, ce qui représenterait une baisse significative par rapport à la croissance de 2,2 % enregistrée au trimestre précédent et la première depuis un an.
Il s'agit de chiffres rétrospectifs, mais les perspectives immédiates sont pour le moins très incertaines : les turbulences tarifaires ont remis le yen sous pression et, selon de nombreux analystes, ont gelé le cycle de hausse des taux de la Banque du Japon.
La progression de l'inflation aux États-Unis accentue le problème des rendements réels
Rares sont ceux qui critiqueraient la baisse régulière et progressive de l'inflation aux États-Unis, mais celle-ci s'accompagne depuis peu d'un effet secondaire indésirable : la hausse des coûts d'emprunt « réels ».
Avec le maintien du taux directeur de la Réserve fédérale et la légère hausse du rendement des obligations d'État à 10 ans, les taux d'intérêt ajustés en fonction de l'inflation, appelés « taux réels », augmentent, ce qui resserre effectivement la politique monétaire et les conditions financières.
Le rendement réel des bons du Trésor à 10 ans approche désormais 2,20 %, son plus haut niveau en dix ans, sur la base du taux d'inflation annuel de l'IPC publié en avril, qui s'est établi à 2,3 %. Le taux réel des fonds fédéraux est quant à lui passé de 1,50 % en janvier à plus de 2,00 %, son plus haut niveau en plus de six mois.
Si le coût réel de l'emprunt n'est pas encore à un niveau qui alarmerait les responsables de la Fed, les PDG ou les directeurs informatiques, la tendance est claire et constitue un facteur supplémentaire susceptible de peser sur l'activité des consommateurs, des entreprises et des investisseurs dans un environnement déjà plongé dans un épais brouillard d'incertitude. En outre, pour les décideurs politiques, cela met en lumière la lutte constante pour déterminer le taux d'intérêt optimal à un moment donné.
Lors de la conférence de presse donnée au début du mois par le président de la Fed, Jerome Powell, après que la banque centrale a maintenu la fourchette cible des taux des fonds fédéraux à 4,25-4,50 %, celui-ci a répété pas moins de huit fois que les taux étaient « à un bon niveau ». Il a ajouté que la politique actuelle était « quelque peu » et « modérément » restrictive.
Toutefois, plus les taux réels augmentent, plus la politique monétaire se resserre, à moins que la Fed ne reprenne son cycle d'assouplissement, qui a été suspendu après les baisses de 100 points de base entre août et décembre derniers. L'incertitude et la volatilité alimentées par les droits de douane ces derniers mois ont contribué à prolonger cette pause et ont ainsi permis aux taux réels d'augmenter.
R-STAR, MAN
Les coûts réels d'emprunt peuvent envoyer des signaux très différents de leurs équivalents nominaux. Par exemple, le taux directeur officiel et les rendements obligataires à long terme du Japon sont les plus élevés depuis des années, mais le taux directeur réel est profondément négatif et de loin le plus bas parmi les banques centrales du G4.
Aux États-Unis, le signal envoyé par les mouvements actuels des taux est loin d'être clair. Si les rendements réels augmentent parce que les investisseurs exigent une prime de risque pour détenir des dollars et des bons du Trésor, il y a lieu de s'inquiéter. Si la hausse reflète de solides prévisions de croissance, elle est beaucoup plus positive.
Quoi qu'il en soit, une chose est évidente. Plus les taux réels américains augmentent, plus ils s'éloignent du « R-Star », le taux d'intérêt réel amorphe qui ne stimule ni ne freine l'activité économique lorsque l'économie est en situation de plein emploi.
Deux modèles R-Star très suivis, élaborés en partie par l'actuel président de la Fed de New York, John Williams, suggèrent que le taux d'intérêt réel optimal à la fin décembre était de 0,8 % ou 1,3 %, soit les niveaux les plus bas depuis des années. Ces chiffres seront mis à jour pour le trimestre janvier-mars à la fin de ce mois. La projection médiane des responsables de la Fed concernant le taux d'intérêt réel naturel est d'environ 1,0 %, et cette estimation sera mise à jour le mois prochain.
Ces projections tablent sur une inflation conforme à l'objectif de 2 % de la Fed, ce qui n'a pas été le cas depuis des années. Le concept R-Star a fait l'objet de vives critiques depuis la pandémie. M. Williams l'a défendu en juillet dernier, affirmant qu'il s'agissait d'un élément fondamental de tous les modèles et cadres macroéconomiques. « Prétendre qu'il n'existe pas ou souhaiter qu'il disparaisse n'y changera rien. »
Il a toutefois averti qu'il ne fallait pas se fier « excessivement » au R-Star pour définir une politique monétaire appropriée « à un moment donné », compte tenu des incertitudes qui l'entourent.
Alors que les taux réels s'éloignent de plus en plus de ce point idéal théorique, quel est, le cas échéant, l'impact réel ?
À l'heure actuelle, les conditions financières se détendent à mesure que les marchés se calment après les turbulences provoquées le mois dernier par la « journée de la libération » et ses mesures tarifaires. Toutefois, si l'on exclut cet épisode particulièrement volatil, les conditions se sont progressivement resserrées depuis septembre dernier, comme le montre l'indice des conditions financières américaines de Goldman Sachs.
La hausse des rendements réels pourrait être limitée si l'inflation augmente dans les prochains mois, à mesure que les droits de douane imposés par Trump entreront en vigueur. Cependant, les inquiétudes concernant la dette et les déficits américains commencent à peser à nouveau sur le segment long du marché obligataire.
Alors que les investisseurs continuent de surveiller d'innombrables variables économiques pour déterminer l'orientation de l'économie américaine, la hausse des rendements réels est l'un des éléments à suivre de près.
Quels sont les facteurs susceptibles d'influencer les marchés demain ?
* PIB du Japon (T1)
* Déclaration de Nakamura Toyoaki, membre du Comité de politique monétaire de la Banque du Japon
* Discours de Philip Lane, membre du directoire de la BCE
* Indice de confiance des consommateurs et prévisions d'inflation de l'Université du Michigan (mai)
* Discours de Thomas Barkin, président de la Fed de Richmond
Les opinions exprimées sont celles de l'auteur. Elles ne reflètent pas les vues de Reuters News, qui, conformément à ses principes de confiance, s'engage à faire preuve d'intégrité, d'indépendance et d'impartialité.
