Les opérateurs du marché obligataire américain craignent que la liquidité du marché ne continue à se détériorer alors que le Trésor américain continue à émettre de grandes quantités de dette pour soutenir les dépenses déficitaires et que les courtiers luttent pour faire face à l'explosion du marché.

La liquidité, c'est-à-dire la capacité à négocier un actif sans que son prix ne varie de manière significative, s'est détériorée au cours des dernières années. Les prix des obligations d'État américaines ont fortement fluctué depuis que la Réserve fédérale a commencé à relever les taux d'intérêt pour maîtriser l'inflation. La question a été abordée lors de plusieurs tables rondes organisées dans le cadre du Fixed Income Leaders Summit, qui s'est tenu à Boston les 13 et 14 juin.

Les régulateurs et le Trésor lui-même ont lancé une série de réformes visant à améliorer les conditions de négociation et à éviter les perturbations sur le plus grand marché obligataire du monde, qui constitue le fondement du système financier mondial. Toutefois, nombreux sont ceux qui craignent que les vulnérabilités apparues lors d'incidents antérieurs, comme en mars 2020 lorsque la liquidité s'est rapidement détériorée en raison de craintes de pandémie, ne réapparaissent en cas de pic de volatilité et lorsque la demande peine à se maintenir au niveau de l'offre.

"Je m'inquiète pour la liquidité du marché", a déclaré Chris Concannon, directeur général de MarketAxess, une plateforme de négociation électronique de titres à revenu fixe, lors de la conférence. "Actuellement, nous émettons de la dette du Trésor pour payer les intérêts de la dette du Trésor [...] et si vous regardez les acteurs qui soutiennent la liquidité, ils n'augmentent pas", a-t-il ajouté.

Le marché du Trésor a plus que doublé au cours des dix dernières années, passant de 12 500 milliards de dollars en 2014 à 27 000 milliards de dollars à la fin du mois de mai, selon les données de la Securities Industry and Financial Markets Association. Selon le Congressional Budget Office, la dette fédérale pourrait atteindre 48 000 milliards de dollars d'ici 2034.

D'autre part, la capacité d'intermédiation des courtiers est limitée en raison des exigences plus élevées en matière de fonds propres qui découragent les banques de détenir des positions importantes.

En outre, la courbe des taux reste profondément inversée, ce qui signifie que les dettes à court terme rapportent plus que les obligations à plus long terme. Cela dissuade encore davantage les banques de s'exposer à ce que l'on appelle la duration, c'est-à-dire la sensibilité aux taux d'intérêt de leurs positions.

"Il n'y a pas de portage, alors pourquoi détenir ces titres ? Cela use votre bilan, vous ne gagnez pas d'argent", a déclaré Harry Melandri, conseiller chez MI2 Partners, une société de recherche macroéconomique.

"Si nous avons un marché où il y a beaucoup de ventes, pour quelque raison que ce soit [...] les teneurs de marché ne seront pas très heureux d'augmenter les volumes", a-t-il ajouté. "Je ne dis pas que c'est un problème aujourd'hui ou demain, mais la vulnérabilité est là.

Après s'être améliorée à la fin de l'année dernière, lorsque les bons du Trésor se sont redressés en raison des attentes de réduction des taux d'intérêt, la liquidité s'est détériorée au cours des derniers mois, selon une analyse de Steven Abrahams, responsable de la stratégie d'investissement chez Santander US Capital Markets. Il calcule la liquidité en mesurant les écarts entre certains rendements du Trésor : sur les marchés illiquides, les écarts ont tendance à persister, tandis que sur les marchés liquides, ils disparaissent rapidement.

Les chercheurs de la Fed de New York ont indiqué dans un document publié l'année dernière que la volatilité des rendements explique la majeure partie de la variation de la liquidité du marché des bons du Trésor. Mais ils ont également noté "une perte significative de la fonctionnalité du marché du Trésor américain lorsqu'une utilisation intensive des bilans des courtiers est nécessaire pour intermédier les marchés obligataires, comme c'est le cas en mars 2020".

Pour James Fishback, cofondateur et directeur des investissements d'Azoria Partners, une société d'investissement multi-actifs, "la liquidité est bonne" ces jours-ci, mais il craint qu'elle ne se détériore considérablement en raison de l'augmentation de l'émission de la dette publique.

"Que se passe-t-il si vous organisez une vente aux enchères de titres du Trésor et que personne ne se présente ? C'est un vrai problème. Et c'est là que la liquidité est vraiment importante", a-t-il déclaré. (Reportage de Davide Barbuscia et Gertrude Chavez-Dreyfuss ; Rédaction d'Alden Bentley et Andrea Ricci)