THERMADOR GROUPE 
En dépit des incertitudes macroéconomiques, le marché de la rénovation énergétique des bâtiments continue à profiter de courants porteurs. Le soutien provient à la fois de la hausse du prix de l'énergie et des politiques publiques incitatives, le tout sur fond de crise climatique latente. Thermador fait partie des entreprises qui, sans être totalement immunisées contre les soubresauts conjoncturels, ont un positionnement bien adapté à la situation.
Ce groupe français de taille moyenne basé en Isère distribue du matériel de gestion des fluides aux particuliers mais surtout aux professionnels. Thermador dispose d'un très grand nombre de fournisseurs dans le monde, environ 800, qui lui permettent de remplir son catalogue de matériel. Les produits sont ensuite vendus à des grossistes généralistes ou spécialisés, des places de marché, des sites marchands ou des grandes surfaces de bricolage.
Un modèle de communication actionnariale
Avant de parler stratégie et chiffres, il faut absolument souligner un aspect singulier du dossier. Très tôt, Thermador a adopté une politique de communication transparente et extrêmement pédagogique avec ses actionnaires et plus largement avec la communauté financière. Un effort d'autant plus remarquable qu'il est plutôt rare en France, surtout parmi les ETI. C'est l'une des deux raisons qui expliquent l'excellente réputation dont jouit le management aussi bien chez les particuliers qui suivent le titre que chez les gérants de portefeuille spécialisés dans les valeurs moyennes. L'autre justification tient à la régularité et à la solidité des performances financières.
Thermador a généré 554 millions d'euros de chiffre d'affaires en 2022. Les circuits de fluides des bâtiments comptent pour la moitié des ventes, notamment le matériel pour le chauffage et l'eau sanitaire. Le groupe génère en parallèle 23% de son chiffre d'affaires dans les fluides industriels, 17% dans les pompes domestiques et 9% dans le gros outillage, en particulier des compresseurs. Avec le rachat de DPI fin 2022, une branche canalisations en plastique est venue renforcer le périmètre. La branche française génère 83% des revenus. Le développement international, mesuré, constitue un relais de croissance évident pour la société, qui a principalement ciblé le marché de la robinetterie industrielle en Europe.
| Période Fiscale : Décembre | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Chiffre d'affaires 1 | 368,8 | 395,5 | 486,5 | 553,9 | 581 | 569,6 | 584,8 | 586 |
| EBITDA 1 | 53,39 | 58,09 | 80,47 | 88,44 | 91,74 | 87,23 | 91,45 | 94 |
| Résultat d'exploitation (EBIT) 1 | 47,82 | 51,41 | 73,2 | 79,59 | 80,84 | 77,13 | 81,05 | 82 |
| Marge d'exploitation | 12,97 % | 13 % | 15,05 % | 14,37 % | 13,92 % | 13,54 % | 13,86 % | 13,99 % |
| Résultat Avt. Impôt (EBT) 1 | - | 51,02 | 72,98 | - | 79,73 | 77,3 | 83,1 | - |
| Résultat net 1 | 32,37 | 36,18 | 52,9 | 58,9 | 58,3 | 55,99 | 59,45 | 59 |
| Marge nette | 8,78 % | 9,15 % | 10,87 % | 10,63 % | 10,04 % | 9,83 % | 10,17 % | 10,07 % |
| BNA 2 | 3,760 | 3,730 | 5,450 | 6,070 | 6,010 | 5,985 | 6,300 | 6,120 |
| Free Cash Flow 1 | - | 28,75 | 16,28 | 14,14 | - | 49,3 | 53,85 | 55,6 |
| Marge FCF | - | 7,27 % | 3,35 % | 2,55 % | - | 8,66 % | 9,21 % | 9,49 % |
| FCF Conversion (EBITDA) | - | 49,49 % | 20,23 % | 15,98 % | - | 56,52 % | 58,88 % | 59,15 % |
| FCF Conversion (Résultat net) | - | 79,46 % | 30,78 % | 24 % | - | 88,05 % | 90,58 % | 94,24 % |
| Dividende / Action 2 | 1,800 | 1,820 | 2,000 | 2,080 | - | 2,013 | 2,110 | 2,120 |
| Date de publication | 20/02/20 | 19/02/21 | 21/02/22 | 23/02/23 | 28/02/24 | - | - | - |
Marge opérationnelle à deux chiffres depuis dix ans
Cette activité somme toute assez diversifiée n'empêche pas d'afficher une rentabilité remarquablement constante. Sur les dix dernières années, la marge opérationnelle a oscillé entre 13% lors des années les plus faibles et 15% pour les meilleurs millésimes. La gestion est conservatrice, avec un niveau d'endettement historiquement faible, qui n'a que légèrement progressé l'année dernière avec l'opération sur DPI. Thermador sert un dividende en progression régulière mais en phase avec ses capacités financières. La valorisation est modérée, avec un multiple de bénéfices qui s'établit à moins de 13 fois les résultats attendus cette année et les suivantes. Ce niveau assez faible traduit la désaffection dont souffrent les valeurs moyennes en bourse depuis quelques années, en Europe comme aux Etats-Unis. Sur les dix dernières années, le PER moyen de Thermador oscillait plutôt autour de 19 fois les résultats.
En dépit du désamour actuel des investisseurs pour tout ce qui ne ressemble pas à un colosse technologique, la qualité est au rendez-vous. L'investisseur particulier est clairement en face d'une valeur estampillée "bon père de famille", avec une connotation transition énergétique, puisqu'une grande part de l'offre du groupe porte sur l'optimisation des réseaux de fluides. La principale ombre au tableau est conjoncturelle. La hausse des taux directeurs a jeté un froid sur le marché du bâtiment. Thermador n'en sortira pas indemne, mais la direction se plaît à rappeler que l'entreprise couvre des besoins primaires : se protéger du chaud et du froid ou se laver quand il s'agit de réseaux d'eau, se nourrir et se soigner quand il faut équiper des usines agroalimentaires ou des laboratoires.
