L'émission d'obligations convertibles ne change pas la donne (Gaussin)

La dette nette a été abaissée en raison d'une révision à la baisse de notre prévision de BFR. En conséquence, la valorisation par les comparables à partir de l'EV/EBITDA a fortement augmenté et compense la dégradation de notre valorisation par le DCF. De fait, nous maintenons notre objectif de cours et notre recommandation inchangés.

Après l'émission de 10m€ d'obligations convertibles, nous avons reporté à 2017 et 2018 les augmentations de capital que nous anticipons, modifiant le nombre moyen d'actions sur l'exercice 2016. Nous avons maintenu notre estimation de résultat net.

Dans notre valorisation par la NAV, la baisse de la dette nette attendue à fin 2016 a eu un effet favorable. Nous avons par ailleurs revu à la hausse l'évaluation de la licence ce qui a été compensé par une diminution du multiple utilisé pour la division Portuaire de 0.7x le carnet de commandes à 0.6x, prévoyant désormais une marge d'EBITDA de la division inférieure, et par le retrait de DTA de l'actif brut après la mise en garde des auditeurs. Nos prévisions sur le nombre d'actions restent globalement inchangées.

Dans notre valorisation par le DCF, le principal changement résulte de la révision en baisse de la marge d'EBITDA attendue à partir de 2018. Nous retenons désormais l'hypothèse d'une marge d'EBITDA de 15,5% à compter de 2018 contre 19,0% précédemment. La marge d'EBITDA du secteur des biens d'équipement avoisine en moyenne 14%. Nos prévisions n'étaient donc pas assez conservatrices. La baisse attendue de la dette nette compense en partie la baisse de la marge d'EBITDA. Nous avons maintenu nos hypothèses en termes de capex inchangées. Nos prévisions sur le nombre d'actions restent globalement inchangées.