Serait-ce le cas avec son récent investissement de 4,2 milliards de dollars dans HP ? Berkshire est devenu le premier actionnaire du groupe technologique, avec près de 11,4 % des capitaux propres. Il n'y a cependant pas de quoi s'extasier, car cet investissement reste négligeable par rapport à l'ensemble des actifs et du portefeuille d'actions de Berkshire.
 
HP Inc. est la branche "matériel informatique" de l'ancienne société mère Hewlett-Packard qui a survécu à la scission de sa branche "entreprises" (HPE). Cette séparation a conclu une longue et douloureuse séquence de pertes et de restructurations sans fin, après l'acquisition désastreuse d'Autonomy en 2011, qui a rendu la société "non-investissable". Mais ce passé trouble est désormais de l'histoire ancienne.
 
Ce que Buffet voit en HP
 
HP se concentre désormais uniquement sur l'informatique personnelle, les imprimantes et autres appareils. À première vue, cela peut ne pas être très séduisant, car la concurrence dans ce secteur est extrême, mais aussi parce qu'il n'y a pas de pouvoir de fixation des prix. Cependant, HP jouit toujours d'une franchise très respectée et d'une grande notoriété auprès des clients, en particulier aux États-Unis. Ceci, en plus d'une excellente gestion qui s'est avérée habile à contrôler les coûts et à améliorer le rendement du capital pour les actionnaires.
 
Au-delà d'un investissement de valeur classique, il est possible que Buffett ait vu quelque chose qui a échappé au marché. HP bénéficie de revenus récurrents et stables grâce à son activité de consommables, principalement des cartouches d'imprimantes. Le modèle, dans une certaine mesure, ressemble à celui de Gillette (Procter & Gamble Company), l'un des investissements les plus célèbres de Buffett à la fin des années 80. Cependant, les consommables ne représentent que 20% du chiffre d'affaires consolidé de HP. Les deux tiers des ventes sont encore liés à la vente d'ordinateurs, principalement des ordinateurs portables.
 
Xerox, soutenu par Carl Icahn, a tenté une reprise agressive de HP il y a environ deux ans, avec une offre qui valorisait la société à 31 milliards de dollars, alors que la valeur d'entreprise actuelle est de 45 milliards de dollars. L'opération était logique car elle aurait réuni le leader des imprimantes d'entreprise (Xerox) et le leader des imprimantes grand public (HP). Même si l'opération a été avortée, elle a fixé un plancher pour la valorisation de HP. Entre l'offre de Xerox et l'investissement de Berkshire, HP apparaît comme une cible d'acquisition idéale dans une fourchette de valorisation comprise entre 30 et 40 milliards de dollars, soit un peu moins que la valorisation actuelle.
 
Une évolution positive pour HP est qu'elle se recentre sur son activité principale, le matériel informatique. L'expérience montre que les groupes technologiques réussissent rarement lorsqu'ils s'éloignent trop de ce qui a fait leur succès au départ. Quelques exemples qui viennent à l'esprit sont l'incursion de Google dans les réseaux sociaux ou les difficultés d'Apple avec sa plateforme de streaming.
 
Au niveau financier, malgré un manque de pouvoir de fixation des prix, l'activité de HP est tout ce que Warren Buffett aime : un chiffre d'affaires de 65 milliards de dollars, une croissance lente mais des ventes récurrentes, et une forte franchise auprès des consommateurs. Elle bénéficie également d'un excellent contrôle des coûts qui contribue à maintenir les marges d'exploitation à 10 %, ainsi que d'une entreprise résiliente entièrement financée par la dette et n'ayant pas besoin de capitaux propres - ce qui signifie des rendements très élevés pour les actionnaires.
 
Les bénéfices en espèces (flux de trésorerie disponibles) sont difficiles à évaluer avec précision. Cela s'explique par l'augmentation significative, peut-être temporaire, pendant la pandémie, car les gens travaillaient à domicile. Mais en gros, le flux de trésorerie disponible de la société se situe entre 4 et 6 milliards de dollars par an, pour une capitalisation boursière de 40 milliards de dollars. Cela équivaut à une valorisation actuelle de x6 à x10 des bénéfices du groupe, ce qui est bien inférieur aux moyennes du marché, pour une entreprise résiliente avec des retours sur capitaux propres très élevés !  Il s'agit d'une entreprise très intéressante...
 
Une grande marge de sécurité
 
Comme d'habitude, avec le type d'entreprise dans lequel Buffett aime investir aujourd'hui, la totalité du cash-flow libre est reversée aux actionnaires par le biais de rachats massifs d'actions (6,2 milliards de dollars l'année dernière) et de dividendes (1 milliard de dollars l'année dernière). Toutes choses égales par ailleurs, HP restituera l'intégralité de sa capitalisation boursière aux actionnaires en cinq ou six ans, ce qui est très intéressant car cela signifie des rendements en espèces de 15 à 20 %.
 
Cependant, malgré ces qualités, les initiés continuent de vendre. Nous ne pouvons que souhaiter voir le contraire, car ce serait un signal fort. En somme, il y a deux façons de considérer l'action. Il se peut que Buffett voie une entreprise de grande qualité, avec des rendements élevés du capital et une valorisation attrayante due au fait que le marché évalue mal l'entreprise en raison de son passé difficile. Si c'est le cas, alors c'est une évidence : HP est une opportunité très attrayante. Cependant, Buffet pourrait aussi considérer l'action comme un investissement quantitatif de type "value", c'est-à-dire une entreprise acceptable qui se négocie à un prix avantageux. En d'autres termes, un investissement de valeur typique.

 

Le principal risque est une baisse du chiffre d'affaires, après un coup de pouce temporaire dû à la tendance au travail à domicile pendant la pandémie. La société vient de publier les résultats de son deuxième trimestre fiscal, clos le 30 avril, qui montrent que les ventes aux consommateurs ont diminué de 6 % et que les unités d'ordinateurs portables ont chuté de 23 % au cours de cette période. Le chiffre d'affaires de la division Impression a chuté de 7 % pour atteindre 5 milliards de dollars, et le nombre total d'unités de matériel a diminué de 23 %. Cependant, le revenu de la division Personal Systems a augmenté de 9,2 % pour atteindre 11,5 milliards de dollars, grâce aux ventes commerciales. La forte demande des entreprises qui modernisent leurs systèmes informatiques a fait grimper les ventes de 3,9 % au total, à 16,5 milliards de dollars, contre 16,1 milliards de dollars attendus par les analystes. Les bénéfices, à l'exclusion de certains éléments, se sont élevés à 1,08 $ par action, dépassant également les estimations.
 
En tout cas, il y a une grande marge de sécurité à ce prix. Si la croissance se poursuit, cet investissement sera un home-run pour Berkshire.