PRODWARE : Bonne réalisation au niveau des marges

La solidité de la marge d’EBITDA (21,1% du chiffre d’affaires) s’explique par la croissance du chiffre d’affaires, la gestion de la sous-traitance, la poursuite du développement du mode SaaS et l’absence de coûts de restructuration, l’ensemble de ces facteurs compensant l’augmentation des charges de personnel liée au recrutement de salariés avec un niveau d’expertise plus élevé pour répondre à la demande des clients.

Le chiffre d’affaires du S1 2018 a été publié en juillet 2018. Dans notre commentaire du 23/07/2018, nous avions insisté sur la croissance plus forte que prévu à périmètre constant au T2 2018 (+6,9%), après un développement rapide au T1 2018 (+4,9%).
Prodware a publié les résultats du S1 2018 qui se caractérisent par une amélioration des marges.

Compte tenu d’un chiffre d’affaires de 90,1m€ (+3,3%, +4,2% à périmètre constant), l’EBITDA s’élève à 19m€ (+8,4%), correspondant à un taux de marge de 21,1% du chiffre d’affaires (+1pt). L’amélioration de la marge d’EBITDA s’explique par la gestion de la sous-traitance, l’adoption croissante du mode SaaS et l’absence de coûts de restructuration contrairement au S1 2017 (-1m€).
Le crédit d’impôt recherche comptabilisé en déduction des frais de personnel s’est élevé à 5,2m€. Pour mémoire, nous l’estimons autour de 10m€ en 2018.
Compte tenu de la hausse des amortissements (-6,9m€ contre -6,2m€ au S1 2017) et de l’absence de reprise de provisions (vs +0,4m€ au S1 2017), le résultat opérationnel courant a atteint 11,3m€ (+6,7%), soit 12,5% du chiffre d’affaires (+0,4pt).
Le résultat opérationnel a fortement augmenté à 11,1m€ (+ 13,1%), soit 12,3% du chiffre d’affaires (+ 1,1 pt). La base de comparaison au S1 17 comprenait une provision pour charges de -0,8m€ relative au programme d’émissions d’actions gratuites.
Compte tenu de la hausse des charges financières nettes (-3m€ contre -2m€ au S1 2017), d’une quote-part de résultat dans les sociétés mises en équivalence de 0,4m€ (vs 0,1m€ au S1 2017) et d’une baisse de l’impôt sur le résultat (-0,7m€ contre -1,6m€ au S1 2017), le résultat net part du groupe s’établit à 7,6m€ (+12,5%).
La diminution du cash-flow libre à 0,8m€ (vs 5,4m€ au S1 2017) est due à la forte augmentation des investissements (17,7m€ contre 7,7m€ au S1 2017) qui incluent les dépenses de R&D capitalisées. Le niveau des investissements au S1 2018 n’est pas extrapolable puisqu’un montant compris entre 22m€ et 24m€ est anticipé pour l’exercice 2018.

La marge d’EBITDA élevée est le résultat de plusieurs éléments: la stabilité des charges externes (-14,5m€) découlant d’une bonne gestion de la sous-traitance malgré l’augmentation de l’activité, la baisse des achats consommés (-4,6% à -24m€) liée à la progression des ventes en mode SaaS, l’absence de charges de restructuration (vs -1m€ dans les pays de la zone francophone au S1 2017) et l’augmentation des charges de personnel (+11,5% à 31,9m€) due à une plus forte expertise d’une partie du personnel. Si l’augmentation apparente de l’effectif a été modérée (1 286 salariés au 30 juin 2018, +1.9%), les recrutements se sont traduits par une augmentation du personnel de près de 10%, en particulier des collaborateurs avec une expertise dans le conseil, l’intelligence artificielle, la transformation digitale entre autres, domaines dans lesquels il y a une forte demande à l’origine d’une inflation des salaires.
Si la marge d’EBITDA s’est améliorée (+1pt à 21,1% du chiffre d’affaires au S1 2018), elle est restée relativement stable par rapport au taux de marge du S1 2017 après le retraitement des coûts de restructuration (21,3% du chiffre d’affaires retraité au S1 2017). Quoi qu’il en soit, Prodware a réalisé une bonne performance au S1 18.

Le chiffre d’affaires du T3 2018 sera publié le 13 novembre 2018. Les dirigeants de Prodware sont confiants quant à la progression des ventes à périmètre constant grâce au dynamisme des marchés internationaux lié à Microsoft Dynamics et à la bonne visibilité des activités liées à Sage et Autodesk. Il convient de remarquer que le T4 est habituellement un trimestre important pour Prodware puisqu’il représente 30-35% du chiffre d’affaires annuel.

Notre modèle est en cours de révision. Les résultats semestriels ne devraient pas entraîner de modifications significatives de nos estimations en 2018.

La performance décevante du cours de l’action, soit une baisse de 10% depuis le début de l’année 2018 dont une chute de 27% au cours des trois derniers mois, ne peut pas s’expliquer par les performances financières de Prodware qui se révèlent très bonnes jusqu’à présent, mais par la défiance des investisseurs pour les valeurs technologiques notamment dans un contexte économique plus tendu.