Sur le papier, il s'agissait d'un "squeeze" parfait : d'une main, Tesco devait composer avec des hausses de prix sans précédent de la part de ses fournisseurs : de l'autre, il devait parvenir à faire absorber ces augmentations à des consommateurs déjà pris à la gorge.

Le groupe, qui publiait ses résultats annuels jeudi dernier, s'en sort finalement mieux qu'escompté. Prudence cependant avec les effets d'optique : la croissance du chiffre d'affaires — £65 milliards contre £60.6 milliards l'année précédente — découle directement de ladite inflation, plus que d'une hausse des volumes.

Sur une base constante, en réalité, les ventes poursuivent leur longue tendance à l'érosion lente, notamment face à la concurrence très agressive des chaînes discount allemandes et à la suite de la rationalisation de l'empreinte géographique — en clair, des fermetures des magasins les moins profitables. 

La bonne surprise — celle qui a poussé le prix de l'action à la hausse suite à l'annonce des résultats — vient de la tenue des marges d'exploitation, bien défendues malgré le contexte. A £2.7 milliards, le profit opérationnel reste ainsi en phase avec sa moyenne des cinq dernières années. 

Si le résultat comptable souffre d'une dépréciation du parc immobilier de £982 millions suite à la remontée des taux — un aperçu de ce qui attend tous les grands propriétaires fonciers et immobiliers — le profit cash, ou free cash-flow, demeure pour sa part comparable à l'exercice précédent. 

Il atteint £2.7 milliards, orienté pour moitié vers le désendettement — sage décision dans ce contexte de taux en tension — et pour l'autre moitié vers la rémunération des actionnaires, ici équitablement partagée entre dividendes et rachats d'actions. Autre bonne surprise donc. 

Tesco s'est bien repositionné après un début de cycle difficile. A x7-x8 le profit cash, il y a un possible cas de sous-valorisation à plaider pour l'action, même si le "nouveau normal " suite à la restructuration d'avant la pandémie est à confirmer. 

Ceci, nonobstant la tendance à la décroissance et une rentabilité des capitaux propres à peine supérieure au coût du capital, d'où une création de valeur structurellement limitée.