Présentation 

Fortinet fait partie de ces grands noms du secteur au même titre que Cisco Systems, Palo Alto Networks ou Checkpoint Software. L’industrie, largement dominée par les américains, suit une dynamique exponentielle tant la demande est forte et semble insatiable pour les années à venir. Le marché adressable de la cybersécurité s’élève en effet à plus de 200 milliards de dollars pour 2026 et de nombreuses opportunités d’expansion existent à ce jour. 

Leader dans les "Magic Quadrant" des pare-feu réseaux et SD-WAN de Gartner 

Source : Gartner 

Cette entreprise de cybersécurité est le leader mondial des pare-feu réseaux et des SD-WAN, qui sont des réseaux étendus à définition logicielle, présentés comme la solution la plus pertinente pour la décennie à venir. La société livre un large panel de solutions grâce à sa plateforme basée sur le cloud FortiOS everywhere. Les clients paient un abonnement pour accéder aux différents services de sécurité informatique, ce qui assure un flux de revenus récurrents et évolutifs. En effet, à mesure que l’activité du client se développe, il va être amené à souscrire de nouvelles options pour supporter ses besoins. 

Convergence des réseaux et de la sécurité informatique autour de FortiOS everywhere

Source : Fortinet 

Grâce à sa position dominante dans le secteur, au côté de Palo Alto Networks, Fortinet bénéficie d’une effet d’échelle qui la protège, dans une certaine mesure, du risque d'obsolescence inhérent au compartiment technologique. Si d’aventure un concurrent émerge avec une solution supérieure, les leaders du secteurs seront en bonne position pour les racheter et rester dans la course; là où un acteur de taille réduite sera condamné à la mort subite si par malheur sa technologie devient dépassée. 

Fortinet se prépare d’ailleurs à une consolidation du secteur. De nombreuses entreprises sont non rentables et pourraient souffrir de la possible récession à venir en 2023. C’est une aubaine pour Fortinet qui a suffisamment de cash pour faire des emplettes sur le marché et conforter sa position de leader de l’industrie. 

Un secteur très fragmenté prêt à se consolider  

Source : Fortinet 

Cependant, et c’est suffisamment appréciable pour le souligner, Fortinet reste concentré sur son développement organique : depuis 2017, 90% de son budget innovation est dépensé en R&D et seulement 10% en acquisitions. La société a d’ailleurs racheté 192 millions d’actions pour un total de 4,6 milliards de dollars depuis 2017, ce qui a augmenté le retour sur investissement (ROI) aux actionnaires en diminuant le nombre d’actions en circulation et en augmentant donc le prix des actions. 

Investissements stratégiques et allocation du capital 

Source : Fortinet 

Analyse financière 

Fortinet grandit deux fois plus vite que son marché avec une croissance annualisée de 22,6% sur la dernière décennie (contre à peine 11% pour le marché de la cybersécurité). 

Graphique évolution de compte de résultat 

Source : Zonebourse

Les trois-quarts du chiffre d’affaires sont réalisés en dehors des Etats-Unis, avec un portefeuille de clients bien diversifiés et un bon équilibre entre grandes multinationales et entreprises de taille moyenne. Les ventes de services (à plus forte marge que les ventes de produits) représentent les deux-tiers du chiffre d’affaires et le management prédit une expansion pour les années à venir. Concernant les contrats, les taux de renouvellement sont satisfaisants et les durées moyennes courent généralement sur 2-3 ans (typique du conseil informatique). Il est important de signaler qu’en général, le conseil informatique est moins ancré que l’audit par exemple, car ce dernier secteur est complètement consolidé entre les "Big 4". En informatique, la concurrence est beaucoup plus féroce et diversifiée.

L’avantage de Fortinet par rapport à ses concurrents, c’est sa profitabilité, sûrement une des entreprises les plus rentables de son secteur avec une marge opérationnelle supérieure à 20% en moyenne depuis 2009. La marge FCF (Free Cash Flow) ressort à plus de 32% en moyenne depuis 5 ans. Autre bonne nouvelle qui la différencie de ses concurrents : le nombre d'actions reste stable sur la dernière décennie, de 819 à  836 millions, alors que le nombre de titres en circulation quintuple chez Palo Alto Networks et Crowdstrike suite à des augmentations de capital et à de larges programmes de rémunération des dirigeants au moyen d’actions. 

Graphique représentant la marge opérationnelle en fonction de la croissance du chiffre d’affaires des principaux concurrents sur la dernière année (2021-2022)

Source : Fortinet 

Nous pouvons observer que Fortinet est la société la plus rentable parmi ses concurrents directs. 

Regardons la “règle des 40” : le principe selon lequel si le taux de croissance additionné à la marge opérationnelle d’une société dans le secteur des logiciels dépassent les 40%, alors nous avons affaire à une société de grande qualité et il y a de fortes chances qu’elle délivre de la performance à l’avenir. Fortinet a réalisé une performance admirable en affichant un score proche ou supérieur à 40% depuis 2009. 

La règle des 40 appliquée à Fortinet 

Source : Fortinet 

Le bilan est excellent avec peu de dettes et du cash en excès. C’est une activité peu capitalistique, qui ne requiert pas de fonds de roulement puisque les clients paient à l’avance sur le modèle sur SaaS (Software as a Service). 

Graphique situation bilantielle 

Source : Zonebourse

Actionnariat et valorisation 

L’entreprise a été fondée par Ken Xie et son frère Michael, qui à eux deux détiennent toujours 16% du capital.  Ken Xie est milliardaire américain d'origine chinoise connu pour avoir vendu en 2014 NetScreen, sa première entreprise, pour la bagatelle de 4 milliards de dollars à Juniper Networks. 

C'est  aussi un véritable "prince" dans la coterie aristocrate de la Silicon Valley : sa fille Jaime, mannequin et femme d'affaires, est une star du show-business (et une personnalité incontournable du show "Bling Empire" sur Netflix). Ancienne championne équestre, elle montait aux côtés de Eve Jobs, la fille du fondateur d'Apple. 

Tableau des principaux actionnaires 

Source : Zonebourse

Les principaux insiders sont plutôt à la vente depuis 2022 même si leurs positions sont encore très grandes. C’est la raison pour laquelle il faudra peut-être être patient avant de se précipiter sur le titre. Commencer à accumuler des actions vers les 42-43$ semble être un point d’entrée intéressant, à confirmer au vu de la trajectoire de la politique hawkish de la Fed, politique qui pèse sur le cours des valeurs aux P/E élevées comme Fortinet en ce moment (début 2023). La société se valorise actuellement 42 fois ses bénéfices prévisionnels pour 2023, 7 fois son chiffre d’affaires mais offre un très confortable FCF Yield de 5,34%, tout à fait raisonnable au vu de la qualité et de la croissance de l’entreprise. 

Graphique de cours 

Graphique Fortinet, Inc.

Source : Zonebourse

Fortinet a le profil d’un leader qui le restera encore de bonnes années. Le groupe se prépare à la consolidation à venir du secteur. Son bilan lui permettra sûrement de conforter sa position de leader et d'asseoir son assise au sein du tissu cyber-économique mondial.