Lorsque l’on fait allusion à Unilever, on fait en réalité allusion à une somme de marques individuelles. Présente dans tous les rayons de nos supermarchés, la société est active dans les produits d’hygiène et de beauté, dans l’alimentaire et dans les produits d’entretien.

Répartition des ventes par gamme de produits. Ici, seuls les marques les plus connus en Europe sont présentes (source : Unilever)

La renommée européenne des produits illustrés juste au-dessus n’est plus à faire. Le vieux continent représente d’ailleurs 21,6% des ventes, derrière les Amériques avec 32,1%. Mais c’est l’Asie qui est le moteur du groupe, avec 46,3% du chiffre d’affaires et 52,1% du résultat opérationnel. 

Unilever dispose de 13 marques qui dépassent le milliard d’euros de chiffre d’affaires et qui, ensemble, représentent plus de la moitié des ventes totales. Cette offre large et diversifiée permet à l’entreprise d'être exposée à la fois à des marchés résilients comme l’agroalimentaire et à des marchés plus dynamiques comme les produits de beauté. Revers de la médaille, cette mixité de marques et de produits n’offre pas forcément de synergies évidentes, ce qui pèse sur les résultats à long terme. 

Le pricing power est le deuxième élément qui fait la force du groupe britannique. En 2022, la hausse de 15% du chiffre d’affaires est en grande partie due aux augmentations de prix que la société a opérées. Un avantage permis par la réputation des marques auprès du grand public et par le poids de la société dans les négociations de prix avec les distributeurs. Mais attention toutefois à ne pas faire preuve d’un excès de gourmandise : la baisse des volumes sur l’année laisse penser aux analystes que les hausses de prix ont été trop fortes. 

Unilever, un géant des produits de tous les jours (source : Unilever) 

Côté finances, le groupe fait face depuis bien longtemps à une panne de croissance. Les résultats semblent avoir atteint un certain point de maturité. Si l’on exclut l'exercice 2022, non comparable avec les précédents puisque bien impacté par les hausses de prix, on peut observer que sur le cycle allant de 2012 à 2021, les ventes n’ont pas augmenté. Le côté positif néanmoins vient des marges qui ont suivi une tendance de hausse sur la période. La marge nette est ainsi passée de 8,7% à 11,5%. 

Mais là où Unilever impressionne, c’est dans sa génération de trésorerie. La marge de free cash-flow ressort en moyenne à 10% sur le cycle. Une situation qui permet à la société de verser un dividende confortable, mais aussi d’avoir racheté 11,5% de ses propres actions. Les investissements, notamment marketing, sont colossaux (environ 13% du chiffre d’affaires) et sont, en partie, couverts par les cash-flows. L’endettement, qui représente 2 fois l’EBITDA, est le levier qui vient compléter les besoins supplémentaires. Bien maîtrisées, les charges d'intérêts ne pèsent que faiblement sur le compte de résultat. Rappelons au passage que la dette au bilan d’une entreprise n’est pas nécessairement un signe négatif et peut, au contraire, permettre d’accélérer sa croissance. 

Deux points essentiels à surveiller toutefois : l’exposition à la Russie qui représente tout de même 1,4% du chiffre d’affaires et 2% du résultat net, soit des chiffres élevés pour un acteur de la consommation de base qui peine à accroître ses revenus. Suite à l'invasion en Ukraine, le groupe avait fait le choix de maintenir ses activités sur place - il dispose de quatre usines et des actifs d’une valeur d’environ 900 M€ - mais se refusait d’opérer de nouveaux investissements. Pour autant, on peut estimer que si Unilever ne s’est pas retiré du pays depuis le début de la guerre, il y a peu de chances qu’il le fasse. Il a pourtant annoncé qu’il n’hésiterait pas à le faire si la situation géopolitique s’assombrissait encore davantage. 

Aussi, la société a bien profité de la reprise de consommation post-pandémie, comme nous l’avons vu précédemment. Il aura pour les publications à venir une base de comparaison élevée et il faudra alors - lorsque l’inflation va diminuer durablement - trouver des relais de croissance de long terme. 

Comparatif d’Unilever avec quelques-uns de ses concurrents pour l’année 2023. 

Au prix actuel, Unilever se paye moins cher que ses concurrents (hormis Danone, le mauvais élève) avec un PER inférieur à 20 et une valorisation de 2 fois le chiffre d’affaires. La croissance inexistante et les marges relativement faibles du groupe, bien qu’en progression dans le temps, justifient cette valorisation. Pour autant, le titre, qui a été multiplié par 4 en l’espace de 20 ans se traite 23% en dessous de ses plus hauts historiques touchés mi-2019. La société prévoit une croissance de 3% à 5% de ses revenus pour 2023, dans la continuité de sa bonne année 2022. Le dividende offre un rendement confortable supérieur à 3%. Sans s’attendre à faire des miracles avec le titre Unilever, la société est un bon titre en fond de portefeuille.